Je suis désolé de décevoir les plus jeunes avec le titre de mon article car il n’est pas inspiré de Game of Thrones.  C’est en fait une référence à un film des années 1970 «Bienvenue, mister Chance», dans lequel Peter Sellers joue le rôle de Chance Gardiner, un simple jardinier devenu la coqueluche de Wall Street et un conseiller présidentiel. Les observateurs interprétaient de simples conseils de jardinage et de bon sens comme d’inestimables oracles, comme par exemple «Au jardin, à chaque saison sa culture. D’abord le printemps puis l’été, enfin viennent l’automne et l’hiver».

Comme chaque année, l’hiver est de retour sur les marchés mondiaux. Arrivé précocement sur le marché des cryptomonnaies l’an passé, il s'y est attardé depuis le pivot de la Fed de novembre 2021. Il en est de même pour les marchés actions, à l'exception d'un bref dégel survenu au printemps 2022, puis de quelques mois ensoleillés après la réunion du FOMC du 16 juin. Lors de cette réunion, le marché avait espéré que le pic de la Fed arriverait plus tôt que prévu en raison des dommages anticipés causés à l’économie par le cycle agressif de hausse de taux de la Fed.

Depuis le début de 2020, nous pensons que l'inflation sera profondément enracinée et persistante. Ce point de vue est toujours valable, mais nous nous approchons rapidement d'un point de rupture pour l'économie mondiale - un point qui sera atteint en raison du «pic d'agressivité» des décideurs politiques au cours du prochain trimestre. Trois facteurs conduiront à ce point de rupture.

Tout d'abord, les banques centrales mondiales se rendent compte qu'il est préférable pour elles d'opter pour un excès d'optimisme plutôt que de continuer à colporter l'idée que l'inflation est transitoire et restera ancrée. Deuxièmement, le dollar américain est incroyablement fort et réduit la liquidité mondiale par l'augmentation des prix à l'importation des matières premières et des biens, ce qui réduit la croissance réelle. Troisièmement, la Fed est sur le point d'atteindre le plein régime de son programme QT, ce qui réduira son bilan de 95 milliards de dollars par mois. Ce triple coup dur devrait signifier qu'au quatrième trimestre, nous devrions assister au minimum à une augmentation de la volatilité et à des vents contraires potentiellement forts pour les marchés obligataires et boursiers.

La question qui se pose aux investisseurs est la suivante: si nous sommes prêts pour un pic d'optimisme au quatrième trimestre, que se passera-t-il ensuite? La réponse est peut-être que le marché commence à évaluer l'anticipation d'une récession plutôt que de simplement ajuster les multiples d'évaluations en raison de la hausse des rendements. Ce tournant dans l'évaluation d'une récession imminente pourrait se produire en décembre, lorsque les prix de l'énergie atteindront un sommet combiné au trio ci-dessus.

On estime que la part totale de l'énergie dans l'économie mondiale est passée de 6,5% à plus de 13%. Cela signifie une perte nette de 6,5% du PIB, que ce soit par une augmentation des prix par rapport à une baisse des volumes ou de la production de services, ou quelle que soit la définition que l'on souhaite lui donner. Cette perte doit être compensée par une augmentation de la productivité ou une baisse des taux réels.

Et les taux réels inférieurs devront être maintenus pour éviter le grippage de nos économies saturées de dettes. Cela signifie qu'il y a en réalité deux façons de procéder: soit une inflation plus élevée persiste bien au-delà du taux directeur, soit les rendements baissent encore plus vite que l'inflation. Laquelle des deux se produira? Telle sera la question cruciale.

À l'heure actuelle, les chances sont de voir les taux d'intérêt américains et mondiaux augmenter encore de 50 à 70 points de base, tandis que l'inflation restera bloquée à des niveaux élevés ou ne diminuera que progressivement, ce qui signifie que la perte de risque est l'issue la plus probable pendant cette période. Mais au-delà de notre scénario anticipé d'un pic d'optimisme, le marché sera impatient de prendre une position longue sur les actifs à risque au moindre signe que les responsables politiques ont abandonné dans leur lutte contre l'inflation, car les coûts d'une politique plus stricte deviennent inacceptables par rapport au soutien de l'économie et des marchés du travail, et aux coûts du service de la dette souveraine.

La bataille est engagée et pour paraphraser Chance Gardiner, avant d'avoir le printemps, il faut avoir l'automne et l'hiver.

Bon voyage.