• Il est encore trop tôt pour pouvoir affirmer si nous avons affaire ou pas à un environnement caractérisé par une haute inflation durable d’au moins deux à quatre pour cent, ou plus.
• Toutefois, il pourrait y avoir une plus grande différenciation entre les différentes économies nationales. Dans ce cas, nous devrions compter sur de plus amples variations des devises et des taux d’intérêt.
• Si la compétitivité et la disruption technologique des dix dernières années prédominent, l’inflation va diminuer.
• Dans ce cas, les prévisions pour les rendements obligataires, au moins aux Etats-Unis, ne sont pas si mauvaises.

Aux Etats-Unis, l’inflation sous-jacente des prix à la consommation constitue la référence préférée de la Federal Reserve (Fed). Sur le moyen terme, elle vise les deux pour cent. Mais depuis plus de douze mois, cet indice est supérieur à deux pour cent. Sur un diagramme de l’évolution sur le long terme, la situation actuelle se présente comme un taux d’inflation qui a fait un grand bond en avant. Toutefois, la moyenne sur cinq ans reste égale à 2,1 pour cent. Il est possible que la poussée inflationniste soit en grande partie due aux distorsions de l’économie mondiale déclenchées par la pandémie et depuis récemment, par l’invasion russe de l’Ukraine. Certes, nous ne pouvons pas vraiment identifier cette réalité. Mais, est-ce que l’inflation serait si élevée sans la pandémie et sans Vladimir Poutine?

Cette situation «contraire aux faits» ne joue aucun rôle. La réalité, c’est que l’inflation est élevée. C’est pourquoi, de nombreux commentaires parlent d’un «changement de régime». Il est encore trop tôt pour affirmer si le régime (la politique monétaire) va changer durablement pour réagir aux nouvelles conditions. Mais si l’inflation reste élevée, la politique monétaire devra s’adapter, et ce de la génération à la suppression de l’inflation. Mais si l’inflation est le résultat d’une charge de production trop forte, la solution consiste à rabaisser la demande au-dessous du potentiel, pour citer le manuel d’économie par excellence. Autrement dit: une baisse de la croissance du produit intérieur brut (PIB) et une augmentation du chômage. Selon le nouveau régime, les banques centrales adopteraient donc une hausse des taux (avec un resserrement des conditions monétaires sur le plan général) jusqu’à qu’à obtenir une baisse de la croissance et une hausse du chômage. Rien ne garantit que le pic actuel des taux suffise.

Le taux d’inflation augmente partout. Dans les pays de l’OCDE, l’inflation moyenne des prix à la consommation est passée à plus de six pour cent (mars 2022). En même temps, la dispersion entre les pays augmente. Ceci reflète l’évolution différente de l’inflation dans les différents pays enregistrée au cours des derniers mois. Jusqu’à présent, les principaux facteurs qui influencent l’inflation sont de nature globale et concernent tous les pays. Comparé aux années 1970 et 1980, la dispersion reste relativement faible (graphique ci-dessous). Si ces facteurs restent inchangés, l’inflation globale va retourner dans la plage précédente sous l’effet de la baisse des influences internationales des prix (énergie, goulots d’étranglement dans la distribution).

Il serait exagéré de croire que tous les pays réaffichent soudain une grande dynamique inflationniste. Autrement dit, un modèle caractérisé par une hausse importante des prix et des salaires due à l’origine à la pression des coûts inflationniste. Et il serait également exagéré de supposer que le ratio prix/salaire institutionnel se distancie simultanément et rapidement de la faible inflation des dernières vingt années. Est-il possible que toutes les causes qui ont contribué dans les deux dernières décennies à maintenir l’inflation à un bas niveau – la numérisation, l’économie à la demande (faible pouvoir du facteur travail), la démographie, la globalisation - ont disparu en raison d’une hausse des prix de l’essence? Il est encore trop tôt pour affirmer une telle chose, mais cela vaut la peine de rester ouvert.

Toutefois, il est plausible que l’évolution de l’inflation varie fortement dans les différents pays si les grandes composantes globales de l’inflation principale sont plus élevées et plus volatiles. Dans certains pays, des taux d’inflation supérieurs pourraient être plus «ancrés» et dans d’autres, mieux gérés – comme c’était auparavant le cas. Les grandes différences caractérisant l’évolution de l’inflation auraient des conséquences sur le comportement des devises et agrandiraient les écarts entre les taux des zones monétaires. Les pays disposant de moins de possibilités pour contrôler l’inflation, pourraient cibler des devises plus faibles afin de devenir ou rester compétitifs. La Grande-Bretagne pourrait être une économie nationale sujette plus fréquemment à l’inflation. Dans ce cas, une crise de la livre sterling arrivera très probablement sous peu.

Le comportement économique collectif joue un rôle central. Si le comportement collectif retourne à la dynamique inflationniste des années 1970 et 1980, il y aura une plus forte différenciation entre les économies nationales et les réactions politiques. Ainsi, la corrélation entre les marchés obligataires et probablement aussi, entre la performance des différents marchés des actions diminuerait. La diversification internationale, basée sur les devises pourrait devenir une stratégie de placement intéressante. Ceci pourrait également entraîner une corrélation négative plus prononcée entre les taux réels et les investissements à risque. Toutefois, si le comportement collectif observé depuis le début des années 1990 continue à s’imposer, l’inflation pourrait retourner rapidement à un niveau de deux à trois pour cent. Les potentiels de concurrence internationaux et nationaux prédomineraient alors que la numérisation et l’automatisation continueraient à rendre le capital plus intéressant que le facteur travail.

En regardant de plus près le niveau des taux et l’inflation actuels, on a l’impression que les taux réels sont fortement négatifs. Il serait plus rationnel de considérer les coûts de l’argent et les coûts des biens et services de manière prédictive. Si l’on fait un emprunt aujourd’hui, le taux d’intérêt s’applique aux coûts futurs de ce crédit - les taux d’intérêt sont versés à l’aide du revenu futur. Il faut donc se demander ce qui se passera avec le revenu futur (et les prix futurs). Est-ce que l’inflation va rester à un niveau de huit pour cent? Ou va-t-elle diminuer au cours de l’année prochaine? Le taux d’intérêt actuel des banques centrales des Etats-Unis est de 3,5 pour cent et le taux d’inflation actuel estimé pour le deuxième trimestre 2023 par le consensus est de 2,3 pour cent. Dans ce cas, les taux réels sont donc positifs. Mais si les taux réels sont déjà positifs, la croissance du crédit et de l’économie devrait ralentir dans les prochains mois et trimestres.

Peut-on appliquer ce raisonnement logique aux placements obligataires? Les rendements actuels – qui impliquent les rendements de l’année prochaine – ne sont intéressants que si l’inflation diminue. En prenant pour référence le pronostic inflationniste actuel du consensus, le rendement à l’échéance finale des bons du trésor des Etats-Unis sur dix ans se situe dans la marge positive, contrairement à ceux des gilts et des obligations souveraines britanniques qui ne le sont pas encore. Le consensus part du principe que l’inflation diminuera plus rapidement aux Etats-Unis qu’en Europe, ce qui soutient le haut niveau durable du dollar et l’intérêt prédominant pour les obligations des Etats-Unis. En ce qui concerne les obligations à haut risque et les obligations souveraines, les rendements globaux prévisionnels sont plus élevés sur le marché des Etats-Unis que le pronostic de l’inflation pour l’année prochaine.