Après une année 2023 turbulente et inattendue, on craint largement que le marché de l’immobilier commercial (CRE) soit confronté à un défi supplémentaire en 2024: un mur d’échéances qui menace de saper la classe d’actifs. Bien que le service des échéances de la dette existante reste difficile et constitue une source potentielle d’affaiblissement des tendances de prix en 2024, cette vulnérabilité se concentre principalement sur le secteur des bureaux. Étant donné que les autres secteurs restent bien capitalisés et qu’ils seront soutenus par une conjoncture économique favorable, le marché pourrait surévaluer les risques, ce qui donnerait aux investisseurs l’occasion de profiter des valorisations attrayantes de l’industrie de la construction et de l’immobilier.

Les difficultés de 2023

2023 a été la pire année pour les investisseurs CRE depuis 2009. À la suite du cycle de resserrement historique de la Fed et de la faillite de deux grandes banques régionales - Silicon Valley Bank (SVB) et Signature Bank - les capitaux d’emprunt des institutions de dépôt, qui représentent 38% de l’ensemble des prêts CRE en cours, ont été effectivement retirés du marché.

L’activité des marchés des transactions a été effectivement largement réduite au premier semestre 2023, ce qui a finalement entraîné une baisse des ventes totales de biens immobiliers de 65% par rapport à 2022. Alors que le manque de capitaux d’emprunt provenant des banques a réduit la liquidité et contribué à la baisse de la valeur du capital dans tous les secteurs immobiliers, l’impact sur la valeur du marché des bureaux a été exceptionnellement destructeur, avec une baisse de 28,7% depuis le deuxième trimestre de 2020.

Reconstruction en 2024

Après une année 2023 aussi mouvementée, le marché de l’immobilier commercial est fortement décoté. Cependant, alors que des valorisations aussi attrayantes constitueraient normalement une opportunité convaincante, les défis du CRE sont aujourd’hui aggravés par les craintes d’un risque de refinancement élevé. Sur les 4400 milliards de dollars d’encours de la dette du CRE, environ 1200 milliards de dollars devraient arriver à échéance d’ici 2025.

Investir dans le secteur immobilier en 2024 n’est pas dénué de risques, cependant, le risque lié au mur de refinancement est probablement moins pertinent que ne le suggèrent les marchés et la Fed. 

En outre, les marchés de la dette restant soumis à des exigences strictes en matière de souscription et à des coûts d’emprunt plus élevés, ce risque a été explicitement souligné par la Réserve fédérale (Fed) dans le compte rendu de sa réunion de décembre 2023, où elle a indiqué qu’«une part importante des biens immobiliers devrait être refinancée en 2024 dans un contexte de hausse des taux d’intérêt, de faiblesse persistante du secteur des bureaux et de pressions sur les bilans auxquelles sont confrontés certains prêteurs».
Pourtant, si le mur des échéances est incontestablement important, le risque de refinancement devrait être relativement bien maîtrisé pour trois raisons.

1. Mesures d’accompagnement: Bien que le risque de refinancement sur le marché de l’immobilier commercial ait tendance à apparaître en période d’illiquidité et de tensions sur les fondamentaux du marché, les scénarios les plus pessimistes se sont rarement concrétisés. Au cours des pires crises financières de ces 40 dernières années, le gouvernement fédéral a cherché à soutenir la détresse des marchés financiers et de la banque centrale. Compte tenu de l’impact potentiel de contagion du CRE, les décideurs politiques veilleront à éviter toute tension supplémentaire sur le système financier. Il est probable qu’ils s’empresseront de prévenir tout risque de faillite bancaire, comme ils l’ont fait à la suite de la faillite des banques régionales en 2023.
2. Contexte économique: Le marché de l’immobilier commercial n’est pas actuellement affecté par une crise financière ou une récession, et la demande de locaux de la part des locataires reste saine, ce qui permet aux investisseurs d’obtenir des revenus durables.
3. Composition sectorielle: Rien qu’en 2024, 658 milliards USD de dette CRE devraient arriver à échéance. Cependant, plus de la moitié de cette somme se trouve dans les secteurs des appartements (225 milliards de dollars) et des bureaux (117 milliards de dollars). Le secteur des appartements présente actuellement des risques minimes. Non seulement la demande du marché est saine, mais ce secteur est unique en ce sens qu’il bénéficie directement d’entités parrainées par le gouvernement (Fannie Mae et Freddie Mac) qui ont pour mission expresse de fournir des liquidités au marché résidentiel. Par conséquent, il s’agit du seul secteur dans lequel des capitaux d’emprunt ont été constamment disponibles depuis 2022, et cette situation devrait perdurer.

Le secteur des bureaux, en revanche, est déjà confronté à plusieurs défis importants, tels que la faiblesse des facteurs fondamentaux de la demande, due à la faible fréquentation des lieux de travail depuis la crise du COVID. Les effets d’entraînement laissent présager de faibles flux de capitaux d’emprunt disponibles pour refinancer les échéances. De leur côté, les banques sont déjà surexposées au secteur et les investisseurs restent préoccupés par la viabilité à long terme du marché des bureaux. Heureusement, les faiblesses devraient rester confinées au secteur des bureaux, car d’autres secteurs sont mieux positionnés en termes de fondamentaux et de liquidités pour rester attrayants pour les prêteurs et les investisseurs. En effet, l’intérêt croissant des investisseurs pour les secteurs de croissance émergents tels que les centres de données, les infrastructures et les locations de maisons individuelles a fait que le secteur des bureaux ne représente plus que 6% des fonds de placement immobilier (FPI) mondiaux cotés en bourse.

Un atterrissage en douceur et des valorisations attrayantes

Investir dans le secteur immobilier en 2024 n’est pas dénué de risques, cependant, le risque lié au mur de refinancement est probablement moins pertinent que ne le suggèrent les marchés et la Fed. En outre, les difficultés rencontrées par le secteur des bureaux ne sont pas représentatives du secteur immobilier dans son ensemble. En fait, ce décalage peut créer des opportunités pour les investisseurs qui peuvent tirer profit d’un changement de sentiment trop pessimiste.

Il est certain qu’avec des valorisations extrêmement attrayantes par rapport aux années précédentes, le principal déterminant de la performance du CRE en 2024 sera la performance économique et la durabilité de l’expansion économique. Si la Fed peut s’orienter vers un cycle d’assouplissement dans un contexte de liquidités abondantes et de croissance économique positive, 2024 pourrait constituer un point de transition pour le marché de l’immobilier résidentiel.

Le risque de refinancement en 2024 représente une menace minime pour l’immobilier commercial, étant donné sa nature sectorielle et spécifique. Si le secteur des bureaux reste vulnérable, il est peu probable qu’il freine ce qui devrait être une année de transformation pour la classe d’actifs immobilière.