Malgré les interrogations récurrentes sur le Bureau of Labor Statistics (BLS) et la fiabilité des données, le rapport sur l’emploi reste la référence incontournable pour évaluer la dynamique du marché du travail — et la publication attendue ce vendredi ne fait pas exception. La résilience des marchés et une série de statistiques plus solides ont alimenté l’idée d’une stabilisation, mais nous considérons que la tendance de fond demeure inchangée depuis plusieurs mois : ralentissement des créations de postes, diffusion de plus en plus étroite de l’emploi, dépendance quasi exclusive aux secteurs acycliques tandis que les secteurs cycliques détruisent des emplois, recul du taux de participation, affaiblissement progressif du lien au marché du travail et hausse graduelle du chômage. Le marché du travail ne s’effondre pas, mais il ne redémarre pas non plus. La trajectoire d’un refroidissement linéaire se prolonge, laissant place à une forme de statu quo que la publication de vendredi devrait confirmer.
Un tel équilibre reste toutefois fragile. Avec un rythme d’embauches aussi faible, il suffirait d’une vague modeste de licenciements pour rapprocher la croissance de l’emploi du territoire négatif et accentuer la pression sur le chômage. Les signaux de vulnérabilité s’accumulent : l’indice de l’emploi de l’ISM manufacturier demeure en contraction et a de nouveau reculé en août ; le Beige Book fait état d’une activité et d’un emploi stables ; les enquêtes JOLTS montrent des offres d’emploi tombées à leur deuxième plus bas depuis 2021, avec un ratio offres/chômeur repassant sous 1 pour la première fois depuis trois ans, les postes dans la santé et l’assistance sociale — moteur de l’emploi cette année — ayant chuté brutalement. Les licenciements, encore faibles, augmentent peu à peu. Les démissions dans la construction sont tombées à des niveaux inédits depuis 2009, tandis que le taux de licenciement a atteint son deuxième plus haut niveau depuis début 2021. Tout cela souligne le risque d’une contraction de l’emploi dans le secteur clé du logement, alors que la demande reste atone et que les stocks achevés s’accumulent.
La contraction de l’offre de travail liée à la politique migratoire de l’administration Trump ne doit pas masquer la réalité : c’est bien la demande de travail qui ralentit. De nombreux indicateurs suggèrent que le taux de chômage U-3 sous-estime l’ampleur du relâchement en cours. Le vrai risque pour la Fed et les marchés est que le refroidissement linéaire observé depuis des mois cède la place à une détérioration non linéaire plus marquée — exactement le scénario que le gouverneur Waller a indiqué surveiller de près.
Dans ce contexte, une baisse de taux en septembre apparaît presque acquise après le discours de Jerome Powell à Jackson Hole, qui a mis l’accent sur l’équilibre des risques du côté de l’emploi. Même les membres les plus « faucons » du comité ont infléchi leur discours, comme en témoignent les propos récents du président de la Fed de St. Louis, Musalem. Si le débat sur une baisse de 25 ou 50 points de base ressurgit, une réduction de 50 points dès septembre semble improbable, sauf en cas de choc majeur sur l’emploi et d’une forte hausse du chômage. Une baisse préventive de 25 points paraît donc l’option retenue. En revanche, le rythme et l’ampleur des ajustements au-delà de septembre restent très incertains et dépendront des prochains chiffres sur l’emploi et sur l’inflation. Nous restons attentifs à la possibilité d’un choc de croissance dans les mois à venir : le refroidissement progressif du marché du travail renforce l’argument en faveur de nouvelles baisses de taux, malgré des tensions persistantes sur le front des prix.