Le risque pandémique invite à la prudence

Axel Botte, Ostrum AM

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L’ampleur incertaine de l’épidémie de coronavirus a déclenché des prises de profits sur les marchés d’actions et des rachats d’emprunts sans risque.


© Keystone

L’ampleur incertaine de l’épidémie de coronavirus a déclenché des prises de profits sur les marchés d’actions et des rachats d’emprunts sans risque. Les autorités chinoises prennent des mesures drastiques de confinement pour limiter l’épidémie. Le T-note à 10 ans s’échange en clôture hebdomadaire sous 1,70%. L’ancrage du 2 ans autour du taux repo de la Fed engendre une forte pression à l’aplatissement de la courbe. L’Europe n’échappe pas à cette tendance de sorte que le rendement du Bund plonge sous -0,35%. Les indices boursiers américains perdaient près d’1% vendredi.

L’Europe était aussi orientée à la baisse. La réouverture prochaine des marchés chinois fait craindre un ajustement brutal d’autant que les flux sont revenus tardivement sur les actions en fin d’année 2019 alimentant la dernière jambe haussière. Le dollar fait figure de valeur refuge. Le métal jaune s’apprécie à l’inverse du pétrole qui plonge en raison de l’ajustement probable du trafic aérien. La chute des actions engendre un élargissement concomitant des spreads high yield, des spreads émergents. La hausse de la volatilité est toutefois contenue jusqu’à présent. Le rebond du yen est modeste.

Le graphique de la semaine

Les actions américaines ont connu une forte correction en janvier 2018. Les cours boursiers évoluaient 14% au-dessus de la moyenne de l’indice sur 200 jours le 26 janvier 2018 après une accélération haussière marquée sur les mois précédents. Les ventes massives de volatilité témoignaient d’une certaine complaisance des investisseurs.
La situation actuelle est très similaire avec un S&P500 10% au-dessus de sa moyenne mobile et des positions spéculatives nettement vendeuses sur les contrats VIX.
Les marchés face au risque épidémique

Les données économiques ou les publications trimestrielles de résultats aux Etats-Unis passent au second plan. Le risque épidémique a même occulté en partie le sommet de Davos ou la réunion, certes sans grande surprise, de la BCE. L’actualité est clairement dominée par l’épidémie de coronavirus qui menace de s’étendre avec les forts mouvements de populations autour du nouvel an chinois. Les autorités de Pékin ont pris des mesures drastiques de confinement de la population autour du foyer de l’épidémie. Ce risque rappelle un épisode similaire datant de 2003. Le SRAS avait lors touché la population hongkongaise en premier lieu et engendré un ralentissement significatif mais temporaire d’une économie chinoise alors en croissance à deux chiffres. L’environnement de marché était très différent car la guerre en Irak avait été déclenchée au même moment en mars 2003. Les achats d’actions au son du canon a réduit l’impact de la crise sanitaire sur l’aversion au risque des investisseurs. La Chine était alors à peine entrée dans l’OMC et son intégration au commerce mondial garantissait des débouchés pour l’industrie et un rythme de croissance élevé.

Ce n’est sans doute plus le cas aujourd’hui malgré des signaux avant-coureurs d’un redressement du commerce mondial (activité du port de Shanghai, prix du fret en hausse). Des mesures de soutien ciblées sur les secteurs fragilisés avaient été lancées en 2003. Pékin soutiendra probablement l’activité en cas de ralentissement brutal. Il est évidemment trop tôt pour connaitre l’impact du coronavirus aux Etats-Unis ou en Europe, où les dernières enquêtes s’avèrent encourageantes. Les PMI européens s’améliorent en janvier. L’immobilier américain tire la croissance depuis le second semestre de 2019. L’épilogue de la première étape du Brexit a été salué par une hausse inédite de l’indice du CBI britannique. Les données au Royaume-Uni sont d’ailleurs étonnantes, notamment l’emploi en progression de 200k postes sur 3 mois (novembre).

La décote appliquée aux actifs pris en pension
par la BCE pourrait favoriser les green bonds.

Ces indicateurs pourraient remettre en cause la baisse des taux pourtant télégraphiée par le MPC.

BCE: la révolution attendra

Dans ce contexte, la réunion de la BCE n’aura pas longtemps retenu l’attention des intervenants. La revue stratégique est lancée. Une nouvelle définition de la stabilité des prix constitue l’un des enjeux majeurs afin de maintenir une politique monétaire en réalité destinée à maintenir à flot les finances publiques des pays fragiles. Les conclusions sont attendues pour la fin d’année, malgré l’accent mis sur la contribution de la finance à la lutte contre les changements climatiques. La décote appliquée aux actifs pris en pension par la BCE pourrait favoriser les green bonds.

La révolution attendra.

La peur nourrit la peur

Le réflexe épidermique des marchés financiers face à l’incertitude engendrée par l’épidémie naissante de coronavirus est le repli vers l’actif sans risque. Les rachats de T-note sont d’autant plus forts que la hausse des actifs risqués a été très forte depuis le mois de septembre. Les derniers flux acheteurs d’actions constituent probablement des mains fragiles susceptibles de couper rapidement leurs positions si un retournement de tendance se développe. Ainsi, l’indice S&P 500 évolue environ 10% au-dessus de sa moyenne sur 200 jours, soit une accélération comparable à janvier 2018 lorsque les vendeurs de volatilité avaient brutalement retourné leurs positions.

Les ventes spéculatives sur les contrats VIX sont d’ailleurs à des niveaux comparables à janvier 2018. L’épidémie n’est peut-être qu’un prétexte pour le déclenchement d’une correction sur l’ensemble des actifs risqués. La baisse du S&P 500 s’était arrêtée précisément sur la moyenne de 200 jours, ce qui indique le caractère technique de la dynamique des marchés sur cette période. La peur nourrit la peur… et la nécessité de réduire les risques.

La pression vendeuse reprendra
à la réouverture des places chinoises.
Prises de profits sur le high yield

Au contraire de 2018, la courbe américaine ne devrait pas se pentifier tant que la Fed résiste à la pression des marchés financiers. Cela donne un nouvel intérêt au prochain FOMC. La reprise des émissions de Treasuries à 20 ans a concentré sur le 2-10 ans. Au Royaume-Uni, l’hypothèse d’une baisse des taux marquant la fin du mandat de Mark Carney est remise en cause par le rebond de l’emploi et de la confiance des industriels. Le T-note gagne près de 2 points (soit -21pb sur une semaine en termes de taux) et le contrat Bund s’échange 2 points au-dessus du point bas du début du mois. Le rendement allemand à 10 ans est revenu proche du seuil de -0,40%. Les spreads souverains n’ont quasiment pas bougé. Le BTP résiste à la crise gouvernementale et se resserrent après la défaite de Salvini lors d’une élection régionale. Le marché du crédit en zone euro est insensible à la volatilité des taux et au repli des actions. La reprise du primaire a rencontré une forte demande de sorte que le spread IG se situe à 90pb contre Bund. Les notations spéculatives sont plus fragiles après un rally de 200pb l’an passé et des flux acheteurs très importants au cours des dernières semaines. Des prises de profits semblaient inévitables, y compris sur les indices synthétiques (219pb sur le Crossover) qui marquent une légère décompression sur la semaine. La dette émergente en USD respire également. Les spreads repassent le seuil de 300pb sans réelle défiance des intervenants. Le S&P 500 perd 3% en deux séances.

La pression vendeuse reprendra à la réouverture des places chinoises. La surperformance des services publics indique une rotation défensive. Le débouclement des positions vendeuses de volatilité semble la prochaine étape.

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