La forte progression de la croissance des salaires au premier trimestre, et en particulier les données de l'indice du coût de l'emploi, ne peut qu'accroître l'agitation des responsables de la Fed qui craignent une spirale salaires-prix incontrôlable.

En revanche, la Fed ne tiendra très probablement pas compte du chiffre du PIB de -1,4% au premier trimestre, car l'envolée des importations (un frein au PIB) a masqué une forte demande intérieure sous-jacente. En fait, l'explosion des importations de biens de consommation est précisément le signe d'une «demande excédentaire» qui doit être réduite de toute urgence – c'est du moins l'interprétation que fera la Fed.

La Fed est également susceptible d'annoncer le début de la réduction passive de son bilan en ne réinvestissant pas une partie de la dette arrivant à échéance dans ses livres. La Fed a déjà indiqué qu'elle visait une vitesse de croisière de -95 milliards de dollars par mois pour son bilan de près de 9000 milliards de dollars.

La Fed ne peut pas s'offrir le luxe d'une politique plus fine lorsque l'inflation globale annuelle est supérieure à 8%. Néanmoins, un resserrement plus marqué et la rhétorique très sévère de la Fed concernant les futures hausses de taux s'inscrivent dans un contexte de rétrécissement de la politique budgétaire et d'augmentation des risques macroéconomiques et géopolitiques mondiaux. Cela pourrait signifier qu'un ralentissement brutal de l'économie américaine est en vue pour l'été. Le logement pourrait être le voyant rouge nous avertissant d'un danger.

Notre principal scénario est une pause dans le resserrement de la politique monétaire après l'été, lorsque la dynamique de l'inflation et la croissance économique ralentiront. À ce stade, la Fed pourrait revenir à sa préférence «naturelle» pour lisser le cycle économique américain et éviter de déclencher des problèmes majeurs de viabilité de la dette et une récession.

Pour rappel, nous prévoyons que la croissance américaine sera inférieure à son potentiel (moins de 2% en rythme annuel) au second semestre de cette année et en 2023. L'économie pourrait être particulièrement vulnérable aux chocs extérieurs si les vents contraires géopolitiques s'intensifient.

Notre scénario pour la Fed est donc de +50 points de base en mai, +50 points de base en juin, une réduction à +25 points de base en juillet, puis une longue pause avant la reprise potentielle des hausses au début de 2023. Mais le risque est qu'il n'y ait pas de pause et que la Fed procède à son resserrement avec plus de deux hausses de 50 points de base. Ce scénario alternatif dépendra essentiellement de la croissance des salaires, selon nous.