Le marché boude les petites capitalisations européennes. En 2025, et pour la cinquième année consécutive, leurs performances sont inférieures à celles des grandes capitalisations, une anomalie par rapport aux schémas habituels du marché. La durée et l’importance de ce décalage semblent davantage traduire une compression cyclique qu’une véritable dégradation structurelle. En termes relatifs, l’écart actuel est le deuxième plus important observé depuis 30 ans. Mais, il s’explique. Depuis 2020, les petites capitalisations sont en permanence confrontées à des vents contraires. En effet, le passage brutal à une politique monétaire restrictive s’est traduit par une hausse des coûts de refinancement et une augmentation des primes de risque des actions. De plus, il a coïncidé avec les chocs énergétique et inflationniste.
Dans ce contexte, le marché a privilégié les facteurs taille, liquidité et capacité à dicter les prix et orienté les capitaux vers les grands acteurs dont les marges bénéficiaires sont plus résilientes et les sources de revenus plus diversifiées au niveau mondial. Les investisseurs en quête de dividendes se sont focalisés sur une poignée de leaders de la croissance capables de progresser en dépit de la faiblesse de la demande. Ce faisant, ils ont «boudé» les petites capitalisations cycliques et exposées à l’économie locale. Cette dynamique de sous-performance a été encore amplifiée par le recentrage du marché sur les leaders, les flux en faveur de l’indiciel ainsi que les frictions politiques et commerciales propres au Royaume-Uni.
La sélection de titres de qualité survendus peut receler un potentiel de hausse asymétrique au fur et à mesure de l’amélioration de la visibilité des perspectives macroéconomiques.
L’ensemble de ces facteurs explique le pessimisme ambiant. Cependant, les valorisations, le positionnement et le sentiment ont été poussés à un niveau tel qu’il ne semble pas tenable. En effet, durant les dernières décennies, les corrections de cette ampleur ont été suivies de périodes de 12 à 24 mois de surperformance relative des petites capitalisations.
Des signaux de début d’un nouveau cycle
Un certain nombre de modèles quantitatifs pointent en direction d’un début de rebond. Le QMI (Quantitative Macro Index qui agrège les données macroéconomiques) a légèrement progressé en janvier, de conserve avec l’appétence pour le risque. Sur le marché, les segments «value» et à bêta élevé, qui surperforment généralement en début de cycle (car ils anticipent une accélération de la croissance et un rebond des bénéfices), ont déjà connu une progression significative. Cela pourrait donc augurer d’une rotation caractéristique d’un début de cycle.
Par ailleurs, la dispersion des performances des petites capitalisations européennes est également intéressante à observer. De nombreuses entreprises possèdent plusieurs atouts comme un bilan solide, une activité de niche et une forte exposition à la demande intérieure. Lorsque de tels acteurs sont vendus en même temps que des entreprises plus fragiles, la dispersion des performances se tasse au point qu’elle n’est que rarement durable. Dans ce contexte, la sélection de titres de qualité survendus peut receler un potentiel de hausse asymétrique au fur et à mesure de l’amélioration de la visibilité des perspectives macroéconomiques.
Inflexion par rapport aux niveaux absolus
L’évolution des petites capitalisations européennes est étroitement liée à celle des indicateurs avancés, en particulier aux indices des directeurs d’achats (PMI). En termes relatifs par rapport à leur historique, les révisions des bénéfices par action sont limitées, mais elles semblent avoir atteint un plancher. Or, lors des cycles précédents, l’amélioration des PMI précédait à la fois la réévaluation relative des bénéfices et leur hausse.
Les données actuelles confortent ce schéma. L’indice Ifo des prévisions des entreprises se stabilise et l’impulsion du crédit (qui mesure le flux des nouveaux crédits émis par le secteur privé en pourcentage du PIB) pointe dans la direction d’une hausse du PMI. Il n’est pas nécessaire que l’activité manufacturière ou dans les services s’accroisse. Il suffit qu’elle se stabilise pour faire diminuer la probabilité d’une récession et donc que les perspectives de révisions des bénéfices passent de négatives à neutres. Pour les petites capitalisations qui sont plus sensibles aux variations marginales de la demande, des stocks et des carnets de commandes, cette évolution des perspectives peut être particulièrement significative.
L’impulsion du crédit et d’autres indicateurs de liquidité prospectifs montrent que l’environnement devrait devenir moins restrictif. Par conséquent, la prime de liquidité intégrée dans la valorisation des petites capitalisations devrait diminuer. Or, du fait que cette prime est en général plus importante pour les petites capitalisations que pour les grandes, il suffit d’une légère diminution du risque de financement pour que les premières soient fortement revalorisées.
Le calme avant les afflux?
Les flux de capitaux induisent un effet d’asymétrie supplémentaire. Les allocations aux actions européennes ont commencé à se redresser alors que les flux en direction des petites capitalisations sont restés discrets. Cela pourrait signifier que la reprise n’est pas encore largement anticipée par le marché. Or, si les institutionnels et les particuliers continuent de reconstituer leurs expositions aux valeurs européennes, les petites capitalisations représentent un gisement naturel de bêta supplémentaire.
Compte tenu de leur moindre liquidité relative, tout afflux de capitaux supplémentaire peut avoir un impact sur les cours plus important que celui qu’il aurait sur les grandes capitalisations de l’indice. De plus, cette dynamique peut s’autoalimenter: la surperformance initiale attire l’attention, l’attention attire les capitaux et la hausse des cours accroît la confiance et, par suite, améliore les conditions de financement des petits émetteurs.
En termes absolus, les petites capitalisations s’échangent à des prix intéressants. Mais par rapport aux grandes capitalisations, elles restent largement sous-évaluées et se traitent aux niveaux observés lors d’épisodes de stress systémique tels que la crise financière de 2008 ou la crise des dettes souveraines de la zone euro (2010-2012). Ce niveau de sous-évaluation n’est pas nécessairement synonyme de performances à venir, mais il peut sensiblement modifier la répartition du couple risque/rendement. En effet, lorsqu’une classe d’actifs est valorisée sur la base d’une fragilité persistante, la barrière à la hausse peut être facilement franchie.
L’Europe n’a pas besoin de surpasser les Etats-Unis ou la Chine pour que son univers de petites capitalisations soit réévalué. Il suffit que le marché reconnaisse que, d’une part, le risque de récession diminue et que, d’autre part, la décote persistante des entreprises orientées vers leur marché intérieur n’est probablement plus justifiée par les fondamentaux. Le coup de pouce nécessaire pour que les petites capitalisations connaissent une importante revalorisation pourrait venir d’un simple signal, celui d’un «momentum» qui passe de négatif à neutre.