Les perspectives économiques de l’Europe semblent ternes face à des défis structurels, mais les avancées institutionnelles, une coordination accrue des politiques et une cohésion politique renforcée offrent néanmoins un cadre stable aux investisseurs. Avec des taux d’intérêt stables et un marché du crédit résilient, la région offre des opportunités attractives pour ceux qui recherchent diversification et rendements fiables dans un paysage mondial incertain.

Dans notre récente publication «Secular Outlook», nous avons soutenu qu’une économie mondiale fragmentée combinée à des niveaux élevés de dette publique créera un environnement de forte volatilité macroéconomique, avec des risques généralement orientés à la baisse.

L’Europe ne fait pas exception. Les défis internes et externes signifient que les perspectives macroéconomiques de l’Europe resteront modestes, avec un potentiel de croissance ralentissant d’environ 1% avant la pandémie à environ 0,5% au cours des cinq prochaines années. Ce ralentissement est dû à une démographie plus faible et à une croissance plus lente de la productivité, selon notre analyse. Les faibles perspectivesde productivité reflètent des défis persistants tels qu’un retard dans la course technologique mondiale, une concurrence intense de la Chine, et des prix de l’énergie plus élevés qu'avant la guerre en Ukraine, le tout aggravé par un environnement commercial mondial moins favorable (voir également notre récente note sur les relations commerciales UE-États-Unis).

Le virage de la politique budgétaire allemande vers des dépenses plus élevées en défense et infrastructures est significatif. Cependant, nous ne prévoyons pas que cela s’étende à toute la région, car d’autres grandes puissances comme la France, l’Italie et l’Espagne sont peu susceptibles d’augmenter leurs dépenses non financées en raison des contraintes de soutenabilité de la dette. Les dépenses supplémentaires en défense hors Allemagne seront probablement compensées en grande partie par des coupes dans d’autres domaines. Dans l’ensemble, nous prévoyons une position budgétaire globalement neutre dans la zone euro au cours des cinq prochaines années.

Sur le plan nominal, l’inflation ne devrait pas revenir au niveau de 1% observé avant la pandémie, compte tenu des pressions de démondialisation et des attentes d’inflation légèrement plus élevées. Néanmoins, nous prévoyons que l’inflation se stabilisera en dessous de l’objectif de 2% de la Banque centrale européenne. Les perspectives faibles de croissance et d’inflation continueront d’ancrer les taux d’intérêt d’équilibre, qui devraient, à termes, retomber au niveau nominal actuel de 2% suggéré par nos modèles.

Résilience à travers la région

Aussi sombre que cela puisse paraître, il y a une lueur d’espoir: nous prévoyons que l’union monétaire restera stable à long terme. La région a passé des tests de résistance importants ces dernières années – y compris une pandémie et une guerre – démontrant un fort engagement politique envers l’unité. Cette résilience a été soutenue par des progrès institutionnels significatifs, tels que la BCE affirmant son rôle de prêteur en dernier ressort fiable pour les États souverains (via divers programmes d’achat d’actifs et des outils destinés à gérer les tensions sur la dette souveraine), ainsi qu’une meilleure coopération budgétaire via des transferts fiscaux transfrontaliers financés par le programme Next Generation EU lié à la pandémie. Bien que Next Generation EU soit conçu comme une mesure ponctuelle, il offre un modèle potentiel en cas de futures récessions.

Le paysage politique actuel semble également moins perturbateur. Bien que les pressions populistes restent présentes, avec des partis d’extrême droite soit au gouvernement soit en progression, le véritable euro-scepticisme visant à démanteler l’UE et l’union monétaire s’est estompé. Par exemple, les risques perçus liés à l’élection d’un gouvernement d’extrême droite en Italie se sont rapidement dissipés lorsque l’administration a adopté des politiques économiques modérées. Le soutien à l’euro est actuellement à des niveaux records, et l’engagement politique envers la cohésion pourrait se renforcer davantage dans un environnement politique mondial plus conflictuel.

Cela dit, des risques subsistent. Nous surveillons de près la France en raison d’une trajectoire de dette par rapport au PIB en forte hausse, des difficultés à mettre en œuvre des coupes budgétaires, et un ratio impôts/PIB déjà très élevé. Néanmoins, un certain ajustement budgétaire est finalement probable, et nous considérerions cela davantage comme une prime de risque idiosyncratique propre à la France qu’un risque existentiel pour la région.

Implications pour l’investissement: taux et devises

Les perspectives de croissance difficiles et l’environnement d’inflation modérée que nous anticipons suggèrent que les valorisations des durées européennes devraient rester stables, les Bunds servant probablement de bon diversificateur dans les portefeuilles. De plus, une demande accrue pour les actifs sûrs européens – stimulée par une diversification mondiale loin des États-Unis – pourrait soutenir davantage ces titres.

Le thème des courbes plus pentues mentionné dans le Secular Outlook de PIMCO s’applique également à l’Europe. Les taux à court et moyen terme devraient rester ancrés par des taux d’équilibre bas, tandis que les rendements à long terme seront probablement soutenus par une émission allemande plus élevée.

La stabilité de l’union monétaire devrait se traduire par des écarts souverains relativement stables par rapport aux Bunds, permettant aux investisseurs d'obtenir un rendement supplémentaire en achetant un panier diversifié d’obligations souveraines de la zone euro. La ligne entre pays centraux et périphériques devient également plus floue, de sorte que les investisseurs devraient choisir les souverains en fonction des fondamentaux relatifs plutôt que des classifications traditionnelles.

En ce qui concerne les devises, nous ne voyons pas le rôle du dollar américain en tant que monnaie de réserve mondiale être remis en cause. Cependant, la diversification mondiale pourrait constituer un léger vent favorable pour l’euro.

Implications pour l’investissement: crédit d’entreprise

Dans le segment du crédit investment grade de haute qualité, le marché européen de plus de 4000 milliards d’euros offre de nombreuses opportunités d’investir dans des émetteurs ayant été testés sur plusieurs cycles économiques et habitués à évoluer dans un environnement de faible croissance. Compte tenu de la croissance modérée du PIB dans la région, de nombreuses entreprises de haute qualité ont généralement adopté des stratégies de bilan relativement conservatrices, offrant une flexibilité financière suffisante pour naviguer avec succès dans divers scénarios macroéconomiques. La gestion active est essentielle pour identifier ces opportunités spécifiques.

Le marché européen investment grade bénéficie également de la diversification intégrée apportée par la durée, qui, autour de cinq ans, est centrée sur la zone où nous voyons les rendements ajustés au risque les plus attractifs. Dans l’univers du crédit mondial, la moindre sensibilité aux taux d’intérêt du marché européen a contribué à sa volatilité plus faible ces dernières années, le positionnant avantageusement dans un contexte de courbes de rendement plus pentues.

En dehors de l’investissement grade, le marché européen des obligations à haut rendement s’est considérablement amélioré en qualité au cours des 15 dernières années, avec plus de 65% du marché désormais noté BB. Sur cette période, le haut rendement européen a offert des rendements comparables à ceux du marché actions européen, mais avec une volatilité nettement moindre. Alors que les valorisations des actions continuent de s’apprécier, le crédit pourrait à nouveau surperformer à long terme, mais avec une volatilité réduite de moitié à deux tiers.

Enfin, le crédit européen pourrait naturellement bénéficier de l’augmentation du nombre d’investisseurs cherchant à se diversifier hors du crédit américain, qui est largement concentré sur les entreprises américaines.