Suivi de AXA par Bordier

Loïc Bhend, Bordier & Cie

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La marge sur les nouvelles affaires, à 41,7%, dépasse les 41,1% attendus.

AXA a publié pour le T3 des indicateurs opérationnels (revenus, flux sous gestion et solvabilité) globalement supérieurs aux attentes. Les revenus, à 75,8mia€, ressortent 1% supérieurs aux attentes (+4% sur un an à changes constants.

En Vie, les volumes en équivalent de primes annuelles affichent 4.8mia€, en hausse de 2% sur un an et conformes aux attentes. La marge sur les nouvelles affaires, à 41,7% dépasse les 41,1% attendus.

Les flux gérés en Vie de +3.9mia€ dépassent les attentes de 2,7mia€, mais déçoivent sur l’Asset Management (-13mia€ contre -4mia€ attendus). Mais la masse sous gestion de 1’221mia€ (+12% sur un an) dépasse nettement les attentes de 1’103mia€.

Le management a également commenté l’impact des catastrophes naturelles au T3 et au T4 jusqu’ici, en le qualifiant de non matériel sur les résultats du groupe. Au to-tal, 500mio€ de sinistres avant impôts affecteront les fonds propres pour 300mio€ au T3 (méthode XL Group avant intégration au 1er oct.) et environ 200mio€ seront affectés aux résultats T4. C’est apparemment moins pénalisant que ce que les analystes escomptaient.

La marge de solvabilité (Solvency II), à 195%, baisse comme prévu suite à l’intégration de XL Group, mais reste supérieure aux 190% attendus. Le management s’attend par ailleurs à regagner 5-10 points l’an prochain grâce à un crédit de diversification apporté par l’inclusion des affaires de XL Group.

Lors de la journée des investisseurs à venir (28 novembre), nous attendons un message rassurant du management sur le désendettement, la solvabilité et le dividende pour 2019-2020, de nature à combler au moins en partie la décote du titre.

A 8,1x les bénéfices 2019e et 0,82x les fonds propres 2019e, la décote est de 27%, ce qui nous semble sévère pour un titre dont le rendement du dividende est 15% supérieur au secteur. Le rendement des fonds propres présente une décote de 4% par rapport aux comparables, mais une revalorisation de 20% nous paraît justifiée à moyen terme pour cette valeur.

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