La semaine dernière, la Réserve fédérale a laissé inchangée la fourchette de ses taux directeurs à 5,25%-5,5%, tout en signalant qu'une nouvelle hausse était possible dans le courant de l'année. Ce qui a retenu notre attention, ce sont les changements dans les projections économiques de la Fed. Nous craignons que ces dernières ne s'appuient trop sur la dynamique de l'offre pour maîtriser l’inflation.

Les nouvelles prévisions de la Fed sont non conventionnelles et vont à l'encontre des idées reçues sur les mécanismes économiques. La trajectoire médiane de ces prévisions suggère que l'inflation sera modérée de plus de 1,5 point de pourcentage, avec une croissance très légèrement inférieure à la tendance et une hausse limitée du taux de chômage. Ces prévisions n'ont de sens que dans l'hypothèse où des gains positifs du côté de l'offre modéreront l’inflation. Ils pourraient prendre la forme d'une hausse de la productivité. Cette hypothèse selon laquelle les améliorations du côté de l'offre sont la clé d'un atterrissage en douceur correspond aux leçons tirées des cycles historiques de hausse des taux.

La pandémie de COVID-19 a été un perturbateur économique sans précédent dans la manière dont elle a affecté l'offre et la demande. Il est possible que les prévisions de la Fed soient sous-tendues par une augmentation de sa confiance dans le fait que la normalisation de l'offre suffira à ramener l'inflation à son niveau cible.

Toutefois, deux évolutions du marché du travail liées à la pandémie pourraient prendre plus de temps à se dissiper. Tout d'abord, la composition démographique de la main-d'œuvre américaine a changé et la vague de départs à la retraite des personnes âgées de 55 ans et plus, ne semblent pas vouloir s’atténuer. Les indices mesurant l'inadéquation de l'offre et de la demande de main-d'œuvre par secteur d'activité et par compétence restent élevés. La deuxième évolution est le déplacement de la dispersion géographique de la demande de main-d'œuvre par rapport à l'offre de main-d'œuvre. La capacité de nombreux employés hautement qualifiés du secteur des services à travailler à distance, a probablement modifié la composition géographique de la demande et les indices quantifiant l'inadéquation entre l'offre et la demande de main-d'œuvre suggèrent que l'inadéquation régionale reste également élevée.

Depuis le début de la pandémie, les niveaux de prix ont augmenté de manière spectaculaire en raison des mesures de relance budgétaire et des contraintes de capacité. Les niveaux de salaires globaux ont également augmenté, mais les travailleurs continueront probablement à négocier durement pour rattraper les salaires réels tant que le marché du travail restera tendu. Cela peut entraîner une période prolongée au cours de laquelle l'inflation des salaires dépasse les niveaux compatibles avec l'objectif de 2% fixé par la Fed pour l'inflation globale.

Une grande incertitude demeure quant au niveau précis de chômage nécessaire pour modérer l'inflation des salaires. Un taux de chômage plus élevé ou une accélération de la productivité qui augmente les salaires réels est nécessaire pour rétablir pleinement une inflation de 2%.

Nous pensons que les nouvelles prévisions de la Fed reposent sur cette dernière hypothèse, mais nous craignons qu'elle n’opte en fait pour la première.