Au sein de l'univers des actions européennes cotées, les banques représentent 8,5% de la capitalisation boursière, 17% des profits, 20% des distributions (somme des dividendes et rachats d'actions) et 25% des volumes échangés sur les places boursières. Le secteur bancaire européen représente un segment de marché incontournable en Europe.

Le secteur s’est largement normalisé post-crise financière avec un risque de dilution très réduit suite à la multiplication par 3 des fonds propres depuis 2008. La baisse de la volatilité des résultats liée à la forte amélioration de la qualité des bilans (prêts non-performants, risque de contrepartie, transparence etc.) a également fortement contribué à cette normalisation. Enfin, la stabilisation de la réglementation en Europe ainsi que la normalisation des taux sont des éléments positifs pour le secteur à court et à long-terme.

Le secteur jouit d’un coussin de rendement embarqué exceptionnel soutenu par une profitabilité durablement plus élevée et un fort excédent de fonds propres. Le ratio bénéfices/cours a atteint un record de 17% (ce qui représente une prime de risque de 14% au-dessus des taux sans risque 5 ans, contre 5% pour le reste du marché action européen).

Le secteur affiche des distributions exceptionnelles avec un taux de versement (dividendes et rachats d'actions) de plus de 60%, dégageant un rendement «cash» de 11%. La possibilité d'augmenter le taux de versement en 2024 grâce à l'accumulation de capital excédentaire renforce le caractère exceptionnel de ces distributions.

Nous pensons que les résultats record actuels devraient se maintenir car l'augmentation du coût des dépôts sera compensée en agrégé par l'augmentation des rendements des actifs et des couvertures malgré la courbe de taux inversée. De plus, les provisions de prudence compenseront en grande partie l'augmentation des défauts en cas de matérialisation de la dégradation attendue du marché de l'emploi. Enfin, l’impact négatif d'un assouplissement monétaire devrait être en partie compensé par un rebond des commissions de gestion et des marchés de capitaux.

L'incertitude macroéconomique et politique (taxes exceptionnelles, dépenses publiques) plombe le sentiment et se reflète dans des valorisations déprimées. Le ratio cours/bénéfices est actuellement de 5.9x contre un niveau de long-terme de 10,2x (le plus bas était de 5,7x en 2009 et le plus haut de 12x en 2015 et 2018).

Le ratio cours/valeur comptable, quant à lui est de 0.68x malgré une profitabilité 30% supérieure aux records de la dernière décennie (le niveau de long-terme est de 0,8x post-crise financière).

Enfin, la décote vs. les autres secteurs est de 50% contre un niveau de long-terme de 20% malgré une dynamique d'upgrades des analystes (ratio d'upgrade vs. downgrade de 1,4x), alors que le reste du marché est plutôt sur une tendance de downgrades (ratio de 0,8x).

Nous pensons que la conjonction d'un sentiment déprimé et la probable poursuite des excellentes performances du secteur placent ce dernier en bonne position pour continuer à surperformer significativement le marché. En effet, le scénario macro-économique le moins favorable au secteur serait un retour des taux à des niveaux proches de 0% combiné à une forte hausse du chômage – il serait alors envisageable que les profits baissent de 40% à 50%. Or, nous estimons que les valorisations actuelles reflètent déjà au moins 35% de baisse des résultats, limitant l'impact boursier d'une réalisation du scénario du pire.

Le secteur bancaire européen demande une forte expertise et disponibilité du fait de la complexité et de la multiplicité des moteurs de performance. La connaissance de tout l'univers, sans biais de familiarité, est primordiale pour construire un portefeuille équilibré, (i.e un juste milieu entre concentration et diversification) et aller chercher des valeurs «sous le radar».

Un processus d’investissement rigoureux basé sur l’analyse transversale de la profitabilité et des bilans permet de générer de la surperformance en surpondérant les noms qui offrent des perspectives de hausse des anticipations de résultats, des catalyseurs de réalisation de la valeur, ou des statistiques factorielles attractives (rendements, primes de risque, etc).

La forte disparité au sein du secteur milite pour une analyse approfondie des risques spécifiques et géographiques ainsi que du «stress-testing» des émetteurs. Enfin, la gestion active permet également de réagir plus facilement et rapidement aux chocs de marché qui sont nombreux depuis 2020.