On présumait un scénario simple: des taux d’intérêt élevés pour réduire l’inflation élevée, ce qui entraînerait une grave récession et amènerait les banques centrales à abandonner leur politique de resserrement monétaire. Cependant, l’intrigue ne suit pas un schéma narratif de conte de fées familier et a connu de nombreux rebondissements.

La croissance est restée résiliente et l’inflation s’est révélée tenace, surprenant à la fois les banques centrales et les marchés. Les turbulences dans les banques régionales américaines ont soulevé des inquiétudes quant à la stabilité financière et ont brièvement suscité l’espoir d’une pause dans les hausses de taux en début d’année. Cependant, les problèmes bancaires semblent s’être calmés pour l’instant et les principales banques centrales, y compris la Réserve Fédérale, se sont engagées à augmenter davantage les taux pour remporter la bataille contre l’inflation. L’année a vu les banques centrales et les marchés devenir très dépendants de chaque nouvelle information pour prendre la prochaine décision. L’intrigue oscillait entre un «atterrissage brutal», un «atterrissage en douceur» et «aucun atterrissage». Dans ce scénario, les marchés se sont comportés de manière erratique, avec à la fois les obligations et les devises évoluant dans une large fourchette. Le manque de direction sur les marchés a rendu la gestion de portefeuille très complexe, avec l’émergence de multiples thèmes d’investissement de manière hebdomadaire, voire quotidienne.

La première moitié de l’année s’est terminée avec des rendements en hausse, des courbes s’aplatissant et le dollar américain se renforçant par rapport aux devises cycliques. Il s’agit du type de mouvement des prix que l’on observe en fin de cycle. Les discussions sur une grave récession sont maintenant dans l’air.

Cependant, cela pourrait être une fausse piste et nous n’anticipons pas un tel scénario car la situation actuelle est très différente des niveaux d’endettement élevés observés après la crise financière mondiale. Les consommateurs ainsi que les entreprises ont maintenant réduit leur endettement.

Du côté fiscal, il semble que les gouvernements aient oublié le mot «austérité». Par exemple, une réaction classique pour lutter contre l’inflation au Royaume-Uni aurait été d’augmenter les impôts. Cela aurait un effet général sur la demande et soutiendrait les efforts de la Banque d’Angleterre pour maîtriser l’inflation.

Cependant, les décideurs politiques évitent même de prononcer le mot «austérité», notamment en prévision des élections de l’année prochaine. Les augmentations des salaires dans le secteur public annoncées par le Premier ministre Rishi Sunak pourraient contribuer à la pression inflationniste. Le marché du travail continue d’être tendu, avec des niveaux de chômage bas et l’ augmentation des salaires, ce qui alimente davantage la demande et l’inflation. On pourrait argumenter que la démographie vieillissante pourrait être déflationniste, mais en contrepartie, on pourrait soutenir que la diminution de la main-d’œuvre pourrait également être inflationniste.

Une demande structurelle plus forte résultant des changements géopolitiques stimulera également des dépenses plus larges. Les nations renforcent de plus en plus leurs capacités à l’intérieur de leurs frontières suite au problème de la chaîne d’approvisionnement causé par la dépendance à l’égard de la Chine pendant la pandémie. Des investissements accrus liés à la transition écologique ainsi qu’une augmentation des dépenses de défense face au conflit entre la Russie et l’Ukraine peuvent également soutenir la demande.

L'inflation a diminué à un rythme extrêmement lent tout au long de l'année, le secteur manufacturier souffrant alors que la demande se déplaçait vers les services après la levée des restrictions liées à la Covid. Cela a laissé les fabricants avec des stocks coûteux qu'ils tenteront d'écouler au cours des trois à quatre prochains mois afin de relancer la demande dans le secteur des services.

Nous nous attendons à ce que la Réserve fédérale fasse une pause dans les mois à venir, ce qui pourrait être suivi de quelques baisses de taux. Un tel scénario réduirait la volatilité, aplatirait la courbe des taux et améliorerait l'environnement des investissements dans les obligations. Cependant, nous n'anticipons pas de baisses agressives car les bases de la croissance restent solides.

Nous pensons également que les banques centrales des marchés développés ne reviendront pas au régime de taux d'intérêt bas observé au cours de la dernière décennie, car l'inflation pourrait continuer à se maintenir au-dessus des objectifs pendant encore longtemps.

En revanche, nous voyons de la valeur dans les marchés émergents, tant dans les obligations libellées en devises fortes que dans les obligations libellées en monnaie locale. Les marchés émergents sont maintenant prêts à récolter les bénéfices d'une hausse des taux au bon moment en 2021, tandis que leurs homologues des pays développés étaient plus prudents. Nous apprécions particulièrement les obligations du Brésil, du Mexique et de l'Afrique du Sud.

Gérer des actifs obligataires dans un environnement macroéconomique imprévisible nécessite une grande flexibilité. Alors que la tendance d'une saison peut orienter les investisseurs vers une stratégie obligataire à une autre, les stratégies de rendement absolu sont conçues pour fonctionner dans tous les environnements. Notre approche consiste à se concentrer sur une prévision précise de la tendance macroéconomique, qui constitue la base de la direction que prendront les taux d'intérêt. Nous pensons que si nous faisons le bon choix, l'intrigue se déroulera d'elle-même et nous aidera à générer de l'alpha.