Les publications économiques se suivent et se ressemblent aux Etats-Unis. Le rebond de l’indicateur d’activité dans les services et la solidité de l’emploi justifient le resserrement monétaire annoncé par la Fed malgré la pause observée en juin. Le tournant restrictif entrevu dans les communications des banques centrales se concrétise cette semaine par une envolée des taux. Le Bund revient parallèlement au-dessus de 2,60%. Cette accélération haussière déclenche une correction boursière qui se stabilise finalement en fin de semaine après une chute de 4% en Europe.

Le resserrement monétaire l’emporte toutefois sur la croissance, d’autant que les performances du premier semestre permettent des prises de profits sur les actions. L’euro oscille sans réelle tendance autour d’1,09 dollar alors que la faiblesse du yen s’estompe. Les spreads souverains s’écartent de nouveau alors que les marchés du crédit restent mieux orientés malgré les rachats de protection sur les indices.

Après les signes de redressement du logement, l’emploi est venu confirmer la bonne santé de l’économie américaine. La réduction des plans de licenciements, notamment dans la technologie, ou la baisse des inscriptions au chômage donnaient déjà des signaux favorables. La toile de fond reste une économie opérant au plein emploi avec un taux de chômage de nouveau en baisse à 3,6%. Les salaires horaires sont marginalement revus en hausse (+4,4%). Les heures travaillées ont progressé conformément au recul des licenciements.

La Fed a sans doute eu raison de projeter deux hausses de taux supplémentaires pour 2023. La pause de juin restera comme une erreur d’appréciation sans réelle conséquence compte tenu de l’imminence des prochains mouvements de taux. En zone euro, les indices directeurs d’achats (PMI) prédisent un fléchissement de l’activité (composite sous 50) mais le rebond des commandes à l’industrie allemande semble à l’inverse dessiner une sortie de récession. En Chine, le décrochage du PMI des services (53,9 en juin après 57,1) dépeint une reprise hésitante.

Les marchés des taux ont donc fortement corrigé la semaine passée. Des seuils clé ont été franchis comme 4% sur le 10 ans américain ou 2,50% sur le Bund. Le consensus acheteur depuis 3,70-75% sur le T-note est mis à mal. D’une certaine manière, la charge de la preuve d’une récession est sur les acheteurs. Le 2 ans a également touché 5% avant de rebaisser (4,94%). Les comptes spéculatifs maintiennent en revanche un fort biais vendeur. La courbe des taux américains reste très inversée.

Cela étant, des débouclements s’opèrent de sorte que le spread 2-10 ans reprend 17pb sur la semaine écoulée. Cette reconstitution de la prime de terme semble valider à la fois le risque inflationniste et la possibilité d’un allongement de la dette du Trésor à partir du mois d’août. Le marché du Bund a suivi le mouvement. Le Schatz se stabilise autour de 3,25% alors que le 10 ans cote 2,63% vendredi. Comme aux Etats-Unis, la courbe se pentifiait de nouveau vendredi à mesure que les marchés réduisaient leurs pertes. Les chiffres d’emploi au Canada ont appuyé sur la tendance du 10 ans local (+27pb). Le Gilt qui souffre du déficit de crédibilité de la Banque d’Angleterre sous-performait également. A l’autre extrême, les mains fermes de la Banque du Japon et de la Banque Populaire de Chine effacent toute tentative haussière.

Les spreads souverains ont également réagi à la remontée rapide des taux sans risque. Le Bund au-delà de 2,60% requiert une prime plus forte sur l’OAT à 10 ans (55pb) ou le BTP (174pb). Les émissions très longues en France ou en Espagne ont été reçues fraichement par les intervenants compte tenu du contexte de marché baissier jeudi. L’ensemble des spreads souverains restent néanmoins en bas de la fourchette de 2023.

La tendance des marchés du crédit demeure plus favorable malgré la semaine boursière difficile en Europe, du moins sur les titres obligataires. Les spreads de crédit Investment Grade en euro ressortent en baisse de 6pb à 157pb avec une légère surperformance des dettes financières, sans doute favorisées par les taux d’intérêt plus élevés. Le high yield se resserre également de 10pb. La bonne tenue des obligations est à nuancer compte tenu des rachats de protection observés sur les indices de Credit Default Swap (CDS). Le Crossover s’échange autour de 420pb en fin de semaine (+17pb). Le marché de CDS préfigure parfois un retournement du marché obligataire généralement moins liquide.

Les principaux indices actions ont plongé de 3-4% cette semaine en raison des tensions sur les taux longs. L’ajustement est pénible mais les rachats de positions vendeuses en fin de semaine accompagnent la stabilisation des taux sur des niveaux élevés. La prudence des institutionnels sous-investis en actions semblent aussi constituer un plancher pour les marchés d’actions. Aux Etats-Unis, les indices pointent néanmoins à la hausse, y compris sur les grandes valeurs de croissance censées être pénalisées par les tensions sur les taux longs.