Depuis que le réseau Ethereum a entrepris une transition dans la manière de valider les transactions, passant du modèle de preuve de travail (Proof-of-Work, PoW) au modèle de preuve d’enjeu (Proof-of-Stake, PoS) en septembre 2022, les validateurs peuvent désormais staker de l’Ether (ETH) dans le cadre d’un contrat intelligent, sans toutefois pouvoir retirer les ETH stakés ou les récompenses obtenues. Une nouvelle mise à niveau du réseau Ethereum, baptisée Shanghai, ou Proposition d'amélioration d'Ethereum EIP-4895, devrait permettre d’y parvenir dès le mois de mars 2023.

Nous considérons que cette mise à niveau sera importante pour le secteur, dans la mesure où celle-ci fournira un rendement de référence permettant une comparaison avec le rendement des autres jetons. Bien que le staking et le retrait de récompenses soient proposés par de nombreux autres jetons, l’Ethereum demeure la blockchain de contrats intelligents la plus largement adoptée, et possède un nombre total de développeurs plus de deux fois supérieur par rapport à tout autre réseau de blockchain . Dans la mesure où l’Ethereum représente 19% du marché total des cryptomonnaies et possède une capitalisation boursière de 204 milliards $, l’actif est relativement liquide et demeure l’un des actifs privilégiés parmi les investisseurs institutionnels, avec le Bitcoin.  

Lors du lancement de la chaîne Beacon en décembre 2020, environ 2 millions d’ETH ont été placés en staking  sur la chaîne, à un prix moyen de l’ETH de 600 $ . Ces détenteurs d’ETH stakés, ainsi que d’autres investisseurs précoces, sont désormais bénéficiaires. Bien que certains d’entre eux puissent être sous pression en raison des variations tumultueuses des cours des cryptomonnaies observées l’an dernier, ce groupe ne devrait pas générer une pression significative sur les prix dans la mesure où il s’agit d’investisseurs qui ont probablement une foi inébranlable dans l’Ethereum, ayant pris le risque d’investir de manière précoce, tout en n’ayant aucune visibilité ferme sur l’échéance à laquelle les récompenses de staking pourraient être retirées. En outre, d’après nos estimations, près de 70% des détenteurs d’ETH stakés ont investi en 2021 ainsi qu’au début de l’année 2022, et ces investisseurs sont encore en perte. Par conséquent, nous pensons que la majorité de ces investisseurs ne sortira pas à perte.

Nous ne pensons pas que cela sera le cas, dans la mesure où la sortie de la chaîne Beacon sera effectuée en plusieurs étapes. Deux types de retrait seront possibles lors de l’activation de la fonctionnalité de retrait d’ETH et de récompenses de staking connexes. La première option inclut un retrait partiel, dans le cadre duquel un validateur retire sa récompense de staking, sans toucher aux ETF stakés. À ce jour, les récompenses de staking cumulées sont estimées à 1 million d’ETH, ce qui représente une pression vendeuse potentielle de 1,7 milliard $, au prix ETH actuel de 1 656 $ . Dans la mesure où le volume moyen quotidien d’ETH s’élève à environ 13 milliards $, nous ne pensons pas que cela représentera une menace majeure sur le prix de l’ETH, d'autant plus que ce flux de sortie est susceptible de s'étaler sur plusieurs jours, voire plusieurs semaines.  

Il existe une autre option de retrait : une sortie totale, dans le cadre de laquelle un investisseur retire à la fois sa récompense de staking et son dépôt d’ETH stakés. Afin de contrer l’instabilité potentielle du réseau au cours de la période de sortie, la blockchain Ethereum a imposé plusieurs limites concernant ces sorties. Le réseau est programmé pour limiter les sorties à sept validateurs par epoch, qui correspond à 6,4 minutes, et cela signifie que seul un maximum de 1 575 validateurs peuvent quitter le réseau par jour . Dans la mesure où le réseau compte plus de 520'000 validateurs au total, nous ne pensons pas que le nombre limité de sorties quotidiennes déstabilisera la blockchain en favorisant une attaque malveillante.

En février 2023, Kraken a été attaquée en justice par la Securities and Exchange Commission (SEC), pour ne pas avoir enregistré comme une valeur mobilière aux États-Unis l’offre et la vente de son programme de staking en tant que service. Kraken a choisi de s’incliner face à cette accusation, en mettant un terme à tous ses services de staking sur chaîne pour les clients aux États-Unis, ainsi qu’en s’acquittant d’une amende de 30 millions $. La sortie de Kraken des États-Unis contraindra les investisseurs à trouver un moyen alternatif de staker des ETH, et nous pensons que cela bénéficiera aux fournisseurs de staking liquide, tels que Lido Finance et Rocketpool.

Nous sommes enclins à considérer que tous les produits de staking ne doivent pas être considérés de la même manière, mais, pour l’heure, cette question n’est pas clairement tranchée aux États-Unis. Récemment, le président de la SEC a fait plusieurs apparitions dans les médias, au cours desquelles il a expliqué que tous les produits incluant «rendement», «récompenses», «pourcentage de rendement annuel» et «staking» devaient probablement être considérés comme des valeurs mobilières. Tel que nous le comprenons, le programme de staking de Kraken proposait un rendement annuel fixe, versé deux fois par semaine, ce qui était différent du rendement réel et de la fréquence de paiement dans le cadre du protocole Ethereum sous-jacent. Cela signifie que Kraken combinait très probablement les actifs des clients, et gérait activement la liquidité du pool.