La situation n’a pas fondamentalement changé depuis le mois dernier. L’évolution des tensions commerciales reste sur le devant de la scène avec de nouvelles annonces quasi quotidiennes, que cela soit au sujet de la Chine, de l’Europe, des matières premières ou encore sur le plan juridique. Concernant ce dernier point, la décision du tribunal du commerce international de New York, estimant que l’IEEPA (International Emergency Economics Power Act) invoqué par Donald Trump ne lui permettait pas d’imposer de telles sanctions commerciales, ne devrait toutefois pas changer radicalement la donne: l’administration Trump dispose d’autres moyens pour mettre en œuvre sa politique commerciale (sections 122, 232 ou 338).
Si l’incertitude va probablement perdurer pendant l’été, la question qui se pose aujourd’hui est de savoir si les marchés ont raison de prendre pour acquis la désescalade des dernières semaines. L’expression «Trump Always Chickens Out» (TACO) illustre bien la pensée dominante actuelle: en cas de perturbations des marchés et/ou de l’économie, Trump pivotera rapidement.
Ce scénario est évidemment possible surtout si on considère que le positionnement des investisseurs demeure aujourd’hui faible sur les actions (en particulier des stratégies systématiques). Le très fort rallye des dernières semaines a pris une part significative des investisseurs à revers, ce qui pourrait engendrer des flux positifs vers les actifs risqués dans les prochaines semaines. Jusqu’ici ces flux sont restés anémiques.
Un autre point qui supporte cette thèse est la résilience globale de l’économie mondiale. Aux Etats-Unis les risques semblent reculer avec un rebond des enquêtes et un marché de l’emploi toujours résistant. L’Europe est aussi assez stable avec en plus l’espoir de voir la relance budgétaire allemande générer des impacts positifs à moyen terme. Cet espoir pourrait amener les consommateurs à piocher dans leur épargne, cette dernière ayant beaucoup augmenté post Covid. Même constat en Chine avec des autorités qui, si elles n’ont pas relancé leur économie comme en 2015 ou 2020, continuent à apporter leur soutien de manière graduelle.
Un contexte économique favorable face à des risques croissants
Il faut enfin rappeler que la baisse du dollar et la baisse du pétrole constituent de puissants moteurs pour l’économie mondiale à moyen terme. Les derniers chiffres d’inflation rassurants aux Etats-Unis peuvent même laisser espérer une Fed plus réactive que prévu en cas de problème.
Si ce scénario a les faveurs actuelles du marché, il sous-estime selon nous plusieurs risques.
Le premier risque concerne les conséquences de la guerre tarifaire qui paraissent jusqu’ici inexistantes. Or, il nous semble que la hausse des droits de douane aura inexorablement un impact soit sur les prix, soit sur les marges. La dernière enquête de l’ISM manufacturier est à ce titre assez parlante.
Le deuxième risque concerne les marchés obligataires et plus particulièrement les parties longues de courbe américaines. La réforme fiscale actuellement en discussion au Sénat devrait in fine creuser davantage les déficits américains alors que les baisses des dépenses discrétionnaires sont jusqu’ici quasiment nulles. Ce peu de sérieux budgétaire fait planer le risque de voir les primes de terme poursuivre leur hausse et les taux à 30 ans franchir les 5%, niveau autour duquel ils évoluent depuis quelques semaines. Une réaction épidermique des marchés obligataires à la suite d’une émission ratée ou de flux négatifs d’investisseurs internationaux nous semble un scénario envisageable aujourd’hui.
Nous conservons aujourd’hui des risques actifs limités dans nos portefeuilles au regard d’une situation géopolitique que nous ne maitrisons pas. Les actifs obligataires européens gardent notre préférence en raison de la quasi-disparition du risque inflationniste en zone euro alors que nous favorisons encore et toujours l’or.
Perspectives pour le mois de juin
Nous restons globalement proches de nos indices en raison d’un marché dominé par des nouvelles géopolitiques imprévisibles. Attention aux deux risques de l’été: déception des données de croissance en lien avec les conséquences de la guerre tarifaire et tension potentielle sur les taux longs.