Malgré les incertitudes au sujet des annonces concernant les droits de douane, le deuxième semestre a bien débuté sur les marchés à l’approche du début de la saison de la publication des résultats à fin juin. A quels aspects faudra-t-il être attentif en particulier durant la deuxième moitié de l’année? Le point avec Sonja Laud, directrice des investissements (CIO) chez L&G Asset Management.

Compte tenu des incertitudes actuelles - guerre commerciale, conjoncture, hausse des prix du pétrole et inflation notamment -, qu’attendez-vous de la part de la Fed fera au cours du second semestre?

La Fed tiendra avant tout compte de ce que nous appelons les «données concrètes», ou «hard data» en anglais, c'est-à-dire les données économiques tangibles. La Réserve fédérale attendra que ces indicateurs montrent des signes de faiblesse en cas de croissance, ou de persistance s’agissant de l’inflation, avant d'agir. Jusqu'à présent, les effets des droits de douane ne se font sentir que modérément, même si les données auront été fortement faussées par les anticipations avant la date d'entrée en vigueur qui avait été annoncée pour le 2 avril. Les données sur l'inflation, en particulier, n'ont pas beaucoup évolué depuis. Les prévisions de croissance et d'inflation restent biaisées à la baisse et à la hausse pour le second semestre de cette année, et les marchés attendent la fin de la pause tarifaire en juillet pour voir si un nouvel assouplissement des droits de douane mondiaux sera mis en œuvre.

Pour la Fed et les investisseurs, cela signifie qu’il faudra trouver un équilibre entre le scénario le plus pessimiste - à savoir l'application de tous les droits de douane restants comme annoncé - et le scénario le plus optimiste - à savoir l'absence de droits de douane. Entre ces deux extrêmes, il existe une vaste zone d'incertitude, et cela avant même de prendre en compte le contexte géopolitique actuel.

L'impact principal des droits de douane sur l'économie peut déjà être modélisé, mais pour en comprendre toutes les répercussions, il faut estimer l'impact des effets dits secondaires, c'est-à-dire la mesure dans laquelle l'incertitude affectera l'activité économique, notamment les consommateurs et les entreprises qui suspendent leurs grands projets d'investissement, tant au niveau des entreprises que des particuliers. Ces effets indirects pourraient avoir des conséquences encore plus importantes que les effets directs des droits de douane.

«Les anticipations actuelles du marché, qui tablent sur deux baisses de taux cette année du côté de la Fed, semblent justifiées.»

Les marchés tablent toujours sur deux baisses en 2025, même si la dernière réunion de la Fed s'est avérée plus nuancée et que certains membres du FOMC ont opté pour le statu quo cette année. Cela reflète le niveau d'incertitude qui ressort des données actuelles. Nous pensons qu'il sera difficile pour la Fed de justifier des baisses de taux si la croissance se maintient comme elle le prévoit et si l'inflation sous-jacente dépasse 3%. Notre opinion reste donc orientée à la baisse et nous estimons que les anticipations actuelles du marché, qui tablent sur deux baisses cette année, semblent justifiées.

Une première baisse des taux de la part de la Fed serait-elle favorable aux marchés actions?

Il s'agit toujours d'évaluer ce que le marché a déjà intégré au prélable. En ce qui concerne les marchés des actions, nous pensons qu'ils sont déjà relativement complaisants. Depuis la mi-avril, nous assistons à une reprise qui ne va pas vraiment de pair avec le scénario de risque envisagé, à savoir des perspectives de croissance plus faibles et une inflation plus élevée. Jusqu'à présent, les données restent solides et soutiennent les actifs risqués.

Si l'on part du 2 avril, plus trois mois, on arrive début juillet. Le sujet de la guerre commerciale va-t-il concentrer à nouveau l'attention des marchés, ou d'autres thèmes vont-ils aussi influencer les marchés?

C'est très difficile à dire, car le délai de 90 jours n'est pas contraignant. Le marché continuera de réagir très sensiblement à toute annonce de la Maison Blanche. C'est pourquoi la diversification est très importante pour nous. Jusqu'à présent, tout indique que les pays sont en mesure de négocier des accords et d'alléger la charge tarifaire globale. L'Europe est la seule grande région où aucun accord n'a été trouvé. Il ne fait aucun doute que les droits de douane resteront un sujet important pour les marchés, mais la situation géopolitique de plus en plus difficile influencera également le discours des marchés. La hausse des prix du pétrole alimentée par la crise au Moyen-Orient pourrait également influencer les données inflationnistes.

«Jusqu'à présent, les marchés européens ont très bien performé, mais l'Europe reste bien sûr tout aussi vulnérable à une nouvelle escalade dans le conflit tarifaire.»

Les investisseurs devraient-ils rester à l'écart des marchés pendant l'été ou conserver leurs positions?

Nous pensons qu'il vaut mieux rester investi, mais nous conseillons aux investisseurs de revoir leur allocation globale entre les différentes classes d'actifs et le profil risque/rendement attendu. En d'autres termes, les investisseurs doivent se demander quelle allocation régionale ils souhaitent. Ils doivent aussi se demander comment gérer le risque de concentration aux États-Unis et le risque de concentration mondiale. Si vous disposez d'un portefeuille de capitalisations mondiales, vous êtes alors très «long» sur les actifs américains et très «long» sur les entreprises technologiques. La première étape consiste à comprendre et à analyser la répartition des risques dans votre propre portefeuille. Le risque de concentration est certainement une préoccupation majeure pour presque tous les investisseurs, tout comme la possibilité de le réduire. Les sept premières actions américaines ont nettement sous-performé les 493 autres actions du S&P 500 depuis le début de l'année, et même un simple investissement dans le S&P 500 pondéré de manière égale aurait donné à un investisseur un résultat ajusté au risque meilleur que celui obtenu en investissant dans les «Sept Magnifiques».

Nous recommandons également de diversifier géographiquement. En raison de l'incertitude, il s'agit vraiment de diversifier davantage les portefeuilles.

Depuis le début de l'année, les actions européennes, telles que le DAX (+21% depuis début janvier), ont nettement surperformé les actions américaines. Cette tendance peut-elle se poursuivre jusqu'à la fin de l'année ou prévoyez-vous une correction des actions européennes?

L'Europe a connu une évolution positive et la dynamique du marché lui est favorable. Le sentiment des investisseurs à l'égard de l'Europe était toutefois si négatif jusqu'à la fin de 2024 qu'il n'a pas fallu grand-chose pour qu'un sentiment légèrement plus positif s'installe en Europe. Et ce, même si la zone euro n'est pas vraiment attractive en termes de perspectives de croissance.

Puis il y a eu les élections allemandes en février, suivies de l'annonce d'un programme d'investissement majeur dans les infrastructures et la défense. Ce pacte de défense et la possibilité d'une coopération accrue en Europe ont eu une grande influence sur le sentiment des investisseurs. Toutes ces annonces ont été positives. Il s'agit d'un programme d'investissement qui aura un impact potentiel à long terme sur la croissance économique.

«Un retrait des États-Unis du monde multilatéral et libéral fondé sur l'idée du libre-échange aurait des conséquences importantes à long terme, et cela explique la tendance actuelle à la diversification hors des actifs libellés en dollars américains.»

Il y avait également un écart de valorisation avec les marchés américains. Le changement de sentiment, induit par les facteurs que je viens de mentionner, a donné lieu à une nouvelle dynamique sur le marché actions européen. Jusqu'à présent, les marchés européens ont très bien performé, mais l'Europe reste bien sûr tout aussi vulnérable à une nouvelle escalade dans le conflit au sujet des droits de douane.

Si l'on considère les tendances à plus long terme, compte tenu de la manière dont Donald Trump a utilisé ses pouvoirs exécutifs et dont l'administration américaine actuelle traite même ses partenaires commerciaux les plus importants, il est tout à fait possible que nous assistions à un changement de perception de l'«exceptionalisme américain». Cela ne signifie pas que les États-Unis perdent leur force d'innovation dans le domaine technologique ou dans d'autres domaines, mais cela indique que les investisseurs mondiaux reconsidèrent le rôle global des États-Unis dans l'ordre mondial. Un retrait des États-Unis du monde multilatéral et libéral fondé sur l'idée du libre-échange aurait des conséquences importantes à long terme et explique la tendance actuelle à la diversification hors des actifs libellés en dollars américains.

Y a-t-il actuellement des secteurs, ou peut-être des thèmes ou des classes d'actifs, que vous éviteriez ou, au contraire, privilégieriez?

En termes de diversification, nous éviterions de trop concentrer les risques. Je ne pense pas que les investisseurs soient rémunérés pour le risque qu'ils prennent en investissant dans un petit nombre d'actions considérées jusqu'à présent comme dynamiques, telles que les «Sept Magnifiques». 
Pour l'instant, nous privilégions les marchés hors des États-Unis. Cela ne signifie pas pour autant que nous n'avons aucune action américaine en portefeuille. Mais, comme je l'ai dit, nous évitons les risques de concentration.

«En ce qui concerne la rentabilité des entreprises, le Japon est sur la bonne voie.»

Nous sommes prudents depuis un certain temps à l'égard des obligations d'entreprises de la plus haute qualité (obligations de niveau «investment grade»), car les spreads étaient très faibles. Nous pensons que le risque de baisse s'est considérablement accru en cas de détérioration de la conjoncture économique.

En revanche, nous sommes positifs sur les marchés obligataires hors des États-Unis. Ce que j'ai dit à propos des niveaux de valorisation des actions vaut également pour les obligations, en particulier celles de qualité «investment grade».

Nous avons déjà parlé de l'Europe et des États-Unis. Que pensez-vous de l'Asie à l'heure actuelle?

Le Japon est un pays que nous surveillons de près. Là encore, nous sommes parfaitement conscients que les droits de douane peuvent avoir un impact négatif sur le développement économique de l'Asie. Il semble que le Japon soit tout à fait disposé à trouver un terrain d'entente avec les États-Unis.

En ce qui concerne la rentabilité des entreprises, le Japon est sur la bonne voie. De plus, les fondamentaux macroéconomiques se sont améliorés, l'inflation s'étant enfin normalisée, ce qui a permis à la Banque du Japon de sortir du régime de taux d'intérêt zéro en vigueur depuis si longtemps.

La Chine, qui était au cœur du conflit tarifaire, a trouvé une trêve fragile avec les États-Unis et les données économiques récentes, telles que la consommation intérieure, sont encourageantes. Cela contribuera à créer un contexte plus constructif pour le développement global de l'Asie.
Nous apprécions les obligations des marchés émergents, car elles offrent un profil risque/rendement intéressant dans le contexte actuel. La hausse des rendements et l'impact positif d'un dollar plus faible sont favorables à cette classe d'actifs.