Un moratoire de trois mois pour sauver le rally?

Eric Vanraes, Banque Eric Sturdza

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Chronique des taux de la banque Eric Sturdza.

Une trêve dans la guerre commerciale US-Chine

Nous attendions que Paris nous annonce un moratoire de trois mois entre Macron et les gilets jaunes et c’est de Buenos-Aires que nous avons eu droit à une trêve de 90 jours ente Trump et Xi permettant de réexaminer les différents volets de la guerre commerciale entre les deux géants. Cette très bonne nouvelle, notamment pour les constructeurs automobiles américains, est éphémère et nul ne sait si Donald Trump va faire volte-face dans les jours ou semaines qui viennent. Les marchés actions ont – bien évidemment – salué la nouvelle par un rebond hier matin qui était encore inespéré il y a huit jours mais, curieusement, les taux ne se sont pas retendus de façon spectaculaire. 

Il faut dire que la grande nouvelle de la décade (avant le dîner argentin) nous a été offerte par la publication des minutes du dernier FOMC vendredi. La lecture de ces minutes a donné le sentiment que Jerome Powell, bien qu’officiellement toujours «non-dovish», est désormais à la tête d’un FOMC plus prudent et peut-être pas si «à côté de la plaque» que cela. La hausse de taux du 19 décembre n’est absolument pas remise en cause mais les minutes de ce prochain FOMC, publiées en début d’année, vont sans doute nous éclairer sur la possibilité de voir repoussée la hausse suivante (attendue le 20 mars). 

Les taux US se sont détendus
pour retrouver les niveaux de mi-septembre.

Ainsi, les taux US se sont détendus pour retrouver les niveaux de mi-septembre. Le 10 ans qui avait culminé à 3,26% le 9 octobre a clôturé la semaine à 2,99%. D’un point de vue technique, rien ne s’oppose à ce que le niveau de 2,85% soit testé à nouveau d’ici la fin de l’année, d’autant plus que les statistiques économiques de la semaine n’ont pas délivré de messages majeurs. La croissance du troisième trimestre a été confirmée à +3,5% avec une légère baisse de la consommation à 3,6%, un indice de prix à +1,7% et un core PCE à 1,5%, soit une croissance soutenue sans risque de dérapage inflationniste. 

La semaine qui vient sera marquée par la publication du beige book demain soir, les commandes de biens durables jeudi et enfin, les chiffres de l’emploi vendredi. Ces derniers devraient confirmer un taux de chômage stable à 3,7%: c’est pour cela que nous focaliserons notre attention, comme depuis de nombreux mois, sur l’inflation des salaires (average hourly earnings). Mais depuis ce fameux tête à tête Trump-Xi en Argentine, c’est bien la perception des investisseurs sur la trêve dans la guerre commerciale qui sera le principal vecteur de performance des marchés dans les jours qui viennent. A l’heure où nous écrivons ces lignes, les marchés actions sont loin d’être euphoriques et le mini rally matinal s’est déjà évaporé, ce qui a permis au 10 ans US qui avait presque touché 3,05% lundi matin de repasser sous la barre des 3% dans l’après-midi. 

Draghi prêt pour un QE2?

L’Italie rassure, la France inquiète. La semaine dernière, Monsieur Salvini a laissé entendre qu’il n’était pas hostile à de légères retouches sur le budget italien. Par conséquent, le 10 ans BTP, s’est très bien tenu au cours de la semaine dernière: il avait clôturé la semaine précédente à 3,40% le vendredi 23 novembre et hier après-midi, il s’établissait à 3,11%. Son homologue française, l’OAT n’a pas été perturbée par les gilets jaunes. Les marchés, souvent très complaisants avec la France, ne sanctionnent pas, pour l’instant, la gestion de la crise par le gouvernement. C’est l’avantage de faire partie de l’attelage de tête de la zone euro, en bénéficiant d’une notation flatteuse qui n’est pas une garantie pour l’avenir. 

La fin des taux négatifs pourrait être envisagée
pour le premier trimestre 2020, au mieux.

Et si le maillon faible de la zone euro en cette nouvelle année n’était ni italien, ni portugais et ni espagnol? En attendant, Mario Draghi doit gérer le trou d’air de croissance économique et la seule arme qu’il lui reste est sa force de conviction lorsqu’il affirme que ce léger ralentissement est temporaire. La zone euro, nous l’avons maintes fois répété, est dans une situation délicate. 

Les Etats-Unis devraient entrer dans une zone de turbulences dans le courant de l’année prochaine avec des taux directeurs entre 2,5% et 3%. La BCE se contente de confirmer que son programme d’achats dans le cadre de son assouplissement quantitatif prendra bien fin le 31 décembre. La première hausse de taux devrait intervenir au plus tôt en septembre-octobre. Cela signifierait donc que la fin des taux négatifs (taux de dépôt de retour à 0% et taux Refi aux alentours de 0,5%) pourrait être envisagée pour le premier trimestre 2020, au mieux. Nous avons donc la conviction que ce sera trop tard et que la BCE sera forcée d’implémenter un QE2, seul outil à sa disposition en 2019. Le Bund s’approchait de 0,30% hier soir. Un an plus tôt, nombreux étaient ceux qui prédisaient un 10 ans allemand entre 0,80% et 1%. Nous en faisions partie. Nous nous sommes tous laissés griser par l’euphorie de fin 2017 lorsque nous constations que – pour une fois – la croissance européenne était en train de dépasser celle des Etats-Unis. Dur retour à la réalité…