Plus qu'un simple ralentissement de milieu de cycle?

Philippe G. Müller, UBS

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Les marchés des actions ont été très volatils. Motif: les indicateurs économiques US ont signalé un ralentissement de la conjoncture.


© Keystone

Après la publication de l'indice manufacturier ISM aux Etats-Unis, l'indice S&P 500 a chuté de 2,5% et est tombé à son plus bas niveau depuis 2009. De son côté, l'indice ISM non manufacturier a également atteint son plus bas niveau depuis trois ans. Ceci suggère que le ralentissement est peut-être en train de se propager à d'autres pans de l'économie.

Néanmoins, vers la fin de la semaine, les actions ont regagné la quasi-totalité du terrain perdu après les déclarations plus optimistes de Donald Trump concernant les négociations commerciales de cette semaine avec la Chine et les spéculations grandissantes sur une nouvelle baisse des taux de la Réserve fédérale américaine au quatrième trimestre.

Un trou d’air temporaire

La grande question pour les investisseurs est de savoir si cette mauvaise passe de l'économie constitue un ralentissement de milieu de cycle ou l'amorce d'une récession. Au cours de la décennie d'expansion économique enregistrée depuis la crise financière mondiale, il y a eu d'autres périodes pendant lesquelles la reprise mondiale semblait proche de la fin.

Ce fut notamment le cas avec la crise de la dette souveraine de la zone euro en 2011-2012 et le ralentissement de la croissance de l'économie chinoise en 2015-2016. Dans un cas comme dans l'autre, le trou d'air s'est avéré temporaire et le marché des actions a poursuivi son ascension.

Les tensions devraient rester relativement fortes sur des questions litigieuses
comme la protection de la propriété intellectuelle et l'accès au marché.

Le ralentissement actuel semble être davantage comparable à ceux observés en 2011 et en 2015 qu'à la contraction de fin de cycle de 2008. La pertinence de cet avis dépendra de quatre grands facteurs qui doivent être surveillés.

Pas de nouvelle escalade des tensions sino-américaines

Même s'il ne devait pas y avoir de nouvelle escalade, on peut néanmoins s’attendre à une application des hausses de droits de douane déjà annoncées par les Etats-Unis. Les tensions devraient également rester relativement fortes sur d'autres questions litigieuses comme la protection de la propriété intellectuelle et l'accès au marché.

La hausse des droits de douane et l'incertitude persistante devraient continuer de peser sur la croissance. D'ailleurs, le scénario de référence de la Recherche d’UBS table sur une croissance du PIB des Etats-Unis inférieure à 1% au premier semestre 2020. Toutefois, cela ne suffira sans doute pas à précipiter l'économie américaine en récession.

Stabilisation de la production industrielle

Depuis un an, le secteur manufacturier est le maillon faible de l'économie mondiale. Aux Etats-Unis, dans la zone euro et en Chine, les indices des directeurs d'achat sont tombés sous le seuil des 50 points, qui marque la limite entre l'expansion et la contraction économique. L'indice ISM aux Etats-Unis qui est ressorti à 47,8 points est au plus bas depuis 2009.

Mais en dépit de son caractère général, la contraction de l'activité manufacturière n'est guère prononcée. A titre de comparaison, l'indice ISM américain avait chuté à 35 points en 2009, indiquant une dégradation plus marquée.

A supposer que les tensions commerciales sino-américaines ne s'accentuent pas au point d'aboutir à de nouvelles salves de droits de douane, la contraction de la production industrielle devrait rester surmontable.

Bonne tenue du marché de l'emploi

Si la demande de main-d’œuvre et le rythme des créations d'emplois ont ralenti, les conditions sur le marché du travail restent bonnes, avec un taux de chômage de 3,5% qui est à son plus bas niveau depuis cinquante ans.

La Fed dispose toujours d'une marge de manœuvre considérable
si jamais le ralentissement de la croissance se poursuit.

Les augmentations des salaires devraient continuer de soutenir la consommation et le marché immobilier. Les conditions financières sont accommodantes et les ménages dépensent toujours, comme en témoigne la hausse des ventes de voitures en rythme annualisé (+17,2 millions d'unités en septembre) aux Etats-Unis.

Soutien à l'économie

Aucune nouvelle mesure de relance budgétaire américaine n’est attendue étant donné le recours accru à l'emprunt depuis les baisses d'impôts de 2016 et du fait des tensions entre partis au Congrès.

Toutefois, même si elle a baissé ses taux directeurs à deux reprises en 2019 pour les ramener à 2%, la Fed dispose toujours d'une marge de manœuvre considérable en la matière si jamais le ralentissement de la croissance se poursuit.

Par ailleurs, une atténuation de l'incertitude alimentée par la guerre commerciale amplifierait sans doute l'impact des récentes baisses de taux directeurs en rendant les entreprises plus enclines à profiter des taux bas pour investir.

Le scénario de référence de la Recherche d’UBS n'envisage pas de récession américaine. Cependant, elle anticipe une période de croissance molle. Dans ce contexte, elle sous-pondère légèrement les actions. Cela dit, sous-pondérer nettement ces dernières dans l'optique d'une récession est déconseillé car, d'un point de vue stratégique, il semble important de rester exposé.

En outre, les stratégies visant à générer des revenus sont à privilégier, car elles devraient profiter du ralentissement de la croissance et de l'environnement de taux bas.

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