Une par une, en toute discrétion, les banques centrales du monde entier rapatrient leur or. De New Delhi à Belgrade, de Francfort à Paris, la même décision stratégique s’impose. La confiance qui a soutenu le système de réserves d’après-guerre pendant des décennies montre désormais ses limites.
La dernière fois que la France avait rapatrié son or depuis les États-Unis, c’était en 1965. Charles de Gaulle, convaincu que le système de Bretton Woods donnait aux États-Unis un «privilège exorbitant», avait envoyé un navire de guerre à New York pour échanger de l’or contre des dollars un geste direct contre la suprématie monétaire américaine. Six ans plus tard, Richard Nixon rompait le lien entre le dollar et l’or avec la fin de la convertabilité. Soixante ans plus tard, la France a de nouveau retiré discrètement de l’or de la Fed de New York. Le navire de guerre a été remplacé par de discrètes transactions financières, et l’idéologie par un arbitrage de 12,8 milliards d’euros. Le motif reste le même une méfiance persistante envers les systèmes adossés au dollar et un désir renouvelé de souveraineté monétaire. L’histoire ne se répète pas, mais sur les marchés de l’or, elle rime souvent avec une étonnante précision.
Le retour silencieux
Pendant une grande partie de l’après-guerre, la localisation des réserves d’or posait rarement question. Les banques centrales européennes et celles des pays en développement déposaient leur or à la Federal Reserve de New York ou à la Bank of England, considérant ces coffres comme neutres, liquides et sûrs sur le plan politique.
Ce consensus commence à se fissurer. Selon l’enquête 2025 du World Gold Council sur les réserves d’or des banques centrales, basée sur 73 réponses institutionnelles, 59% des banques centrales stockent désormais au moins une partie de leur or dans leur propre pays, contre 41% en 2024 et 50% en 2020. Depuis 1972, environ 6900 tonnes d’or ont été rapatriées, soit un déplacement de 18 points en cinq ans toute la progression ayant eu lieu au cours des 12 derniers mois. L’enquête montre également que 95% des répondants s’attendent à une augmentation des réserves mondiales d’or au cours de l’année à venir, révélant un consensus quasi unanime de confiance parmi les autorités monétaires.
Source: Federal Reserve Board
Le déclencheur de cette réaction est identifié. Le gel d’environ 300 milliards de dollars de réserves de change russes en 2022 a envoyé un message clair: les actifs détenus sous juridiction étrangère ne sont plus automatiquement considérés comme pleinement souverains dans certaines circonstances politiques. Une enquête d’Invesco auprès des banques centrales, actualisée en 2025, montre que la part de celles qui conservent leur or sur leur territoire a augmenté de 18 points depuis cet événement une corrélation presque parfaite. L’or a longtemps été perçu comme l’actif refuge par excellence, mais les événements de 2022 ont révélé une vulnérabilité structurelle, le risque lié à la contrepartie physique a pris le pas sur le risque juridictionnel, une distinction jusque-là peu prise en compte.
Des réactions en conséquence sont apparues à travers le globe. Selon Bloomberg, l’Inde a rapatrié environ 280 tonnes d’or en quatre ans, dont une part importante provenant de la Banque d’Angleterre en 2024. Le Venezuela sous Chavez avait rapatrié environs 120 tonnes d’or. En juillet 2025, Bloomberg rapportait que la Serbie avait transféré la totalité de ses réserves, évaluées à près de 6 milliards de dollars, dans ses propres coffres, évitant délibérément les grandes places de conservation mondiales. La Pologne, la Turquie et le Nigeria ont suivi des mouvements similaires, montrant un basculement structurel qui, bien que d’abord concentré sur les marchés émergents, touche désormais aussi l’Europe occidentale.
Source: World Gold Council, Wikipedia
À noter que le rythme des achats nets reste important. Selon le WGC, les banques centrales ont acquis plus de 1000 tonnes d’or par an en 2022, 2023 et 2024 un niveau soutenu et inédit dans l’histoire moderne. En 2025, les acquisitions ont légèrement diminué à 863 tonnes, mais restent historiquement élevées. Début 2026, le total de l’or détenu par les banques centrales dans le monde était évalué à environ 4000 milliards de dollars, dépassant pour la première fois les quelque 3900 milliards de dollars de bons du Trésor américains qu’elles détiennent un changement notable dans les préférences d’actifs de réserve, avec des implications à long terme (WGC et Visual Capitalist, début 2026). Ce n’est donc pas l’or qui est fui, mais la manière dont il est stocké qui change.
L’exemple de la Banque de France est particulièrement éclairant. Entre juillet 2025 et janvier 2026, elle a mené une opération discrète sur 129 tonnes d’or détenues à la Fed de New York soit environ 5% de ses réserves totales de 2 437 tonnes répartie sur 26 transactions. Il ne s’agissait pas d’un rapatriement classique. Plutôt que de transporter physiquement des lingots à travers l’Atlantique, la Banque de France a vendu son or sous un format obsolète à New York et racheté des lingots, conformes au standard London Good Delivery, à Paris. Le résultat comptable, rapporté par La Tribune, est impressionnant, une plus-value combinée de 12,8 milliards d’euros (11 milliards comptabilisés en 2025 et 1,8 milliard en 2026), sans qu’un seul lingot n’ait été physiquement déplacé. Si la presse a parlé de rapatriement, il s’agissait en réalité d’un arbitrage qualitatif ayant eu pour effet de ramener l’or en France.
La fin de l'illusion du coffre américain
La situation de l’Allemagne illustre les enjeux stratégiques de manière plus frappante que l’opération de la France. La Bundesbank détient encore 1236 tonnes à la réserve fédérale de New York, soit 36,6% de ses réserves totales de 3378 tonnes, ce qui en fait la plus grande détention étrangère individuelle auprès de la Fed de New York. Entre 2013 et 2017, l’Allemagne a rapatrié 674 tonnes de New York et de Paris, réalisant à ce jour la plus grande opération de rapatriement d’or. Pour mémoire, la Fed de New York détient environ 6331 tonnes d’or étranger, ce qui signifie que l’Allemagne seule représente près de 20% de l’ensemble de l’or souverain stocké à Lower Manhattan. Entre 2013 et 2021, elle a rapatrié 300 tonnes de New York et 283 tonnes de Paris, dans le cadre de ce qui était alors considéré comme une modernisation de routine. Les 1236 tonnes restantes avaient, à l’époque, été jugées en lieu sûr.
Source: Federal Reserve Bank of New York
Ce jugement est aujourd’hui politiquement contesté. En 2026, Emanuel Mönch, ancien haut responsable de la Bundesbank, a déclaré que, compte tenu des risques géopolitiques actuels, conserver autant d’or aux États-Unis était dangereux. Il a suggéré à la Bundesbank d’envisager de nouveaux rapatriements pour renforcer son autonomie stratégique. Son point de vue reflète un sentiment croissant à travers l’échiquier politique allemand, de l’AfD aux membres des Verts et du FDP le parti liberal. La position officielle de la Bundesbank reste toutefois inchangée New York est toujours considéré comme un lieu de stockage sûr et fiable, et aucun nouveau plan de rapatriement n’est en cours. Pourtant, le fossé entre l’inertie institutionnelle et la pression politique se creuse.
La question de fond est structurelle. Pendant des décennies, la détention d’or à New York reposait sur trois piliers la liquidité (la possibilité de vendre ou de nantir rapidement l’or sur le plus grand marché du monde), les effets de réseau (le LBMA et la Fed de New York traitent les transactions simultanément à grande échelle) et la confiance politique (il semblait improbable que Washington remette en cause cet équilibre). Chacun de ces piliers a été partiellement ébranlé. Les sanctions de 2022 ont montré que les États-Unis et leurs alliés sont prêts à utiliser l’infrastructure financière comme instrument géopolitique. Une politique étrangère américaine plus transactionnelle a renforcé cette crainte. Dans le même temps, les progrès de l’accès au LBMA et l’amélioration des infrastructures européennes de l’or signifient que conserver son or sur son territoire n’entraîne plus une pénalité de liquidité majeure.
Ce que le marché n'a pas encore intégré
Les grandes banques d’investissement s’accordent sur la hausse du prix de l’or, avec des objectifs différents reflétant leur confiance dans la rupture structurelle du comportement des banques centrales. Goldman Sachs a relevé sa prévision pour 2026-2027 à 4 000-5 400 dollars, soutenue par la demande des banques centrales des marchés émergents. J.P. Morgan Private Bank vise 6 000-6 300 dollars, liant la progression à la diversification hors du dollar américain. UBS cible 4 200 dollars, en invoquant la réduction de l’exposition mondiale au dollar. La fourchette 3 100-6 300 dollars traduit l’incertitude sur le rythme du rapatriement de l’or et la diversification des réserves, et non un désaccord sur la tendance haussière. Elle confirme un consensus sur un optimisme structurel, dans un contexte de mutation des stratégies des banques centrales. La tendance de janvier confirme l’engouement croissant pour l’or.
Source: Bloomberg
Le rapatriement de l’or n’augmente pas l’offre mondiale, mais en modifie la répartition et l’accessibilité. Lorsque la Banque de France a remplacé ses lingots stockés à New York par des barres London Good Delivery à Paris, le total des avoirs des banques centrales est resté inchangé il a simplement été reclassé. Le LBMA, qui traite environ 30 milliards de dollars par jour, considère que l’or institutionnel reste toujours accessible. Mais lorsque l’offre disponible se contracte, les coûts d’emprunt augmentent, les prix se tendent, et l’or physique immédiat se négocie avec une prime par rapport à l’or papier. Une pénurie d’or facilement mobilisable apparaît alors, invisible dans les statistiques habituelles et largement ignorée par les modèles de marché, illustrant ainsi l’impact de la distribution sur le stock total.
Si l’Allemagne décidait de lancer un programme similaire pour ses 1236 tonnes détenues à la Fed de New York, l’effet sur le marché physique serait beaucoup plus significatif. Cet or devrait être sourcé, affiné selon les normes actuelles et livré, créant une pression réelle sur la demande dans le système du LBMA, sans aucune augmentation des avoirs globaux des banques centrales. Le marché n’a pas encore anticipé ce scénario et le débat sur le rapatriement allemand reste largement politique, de plus les orientations actuelles de la Bundesbank ne laissent présager aucune action imminente. Pourtant, les mêmes facteurs qui ont poussé la France à agir sont présents c’est-à-dire la différence de qualité entre lingots ou encore la présence de contreparties européennes, et un contexte géopolitique favorisant la détention domestique s’appliquent également à l’Allemagne.
Le rapatriement de l’or est souvent perçu comme un geste géopolitique symbolique, mais il a des implications bien concrètes. Quand les banques centrales rapatrient leur or, elles réduisent également leur dépendance au système dollar, à ses réseaux de compensation, à ses dépositaires et à son infrastructure de règlement. Chaque tonne rapatriée est une tonne de moins ancrée dans les circuits en dollars et exposée au risque de sanctions américaines. L’impact est déjà visible. Début 2026, la valeur de l’or détenu par les banques centrales a dépassé celle des bons du Trésor américains, atteignant environ 4000 milliards de dollars contre 3900 milliards. Cela traduit un glissement lent mais régulier vers une moindre prédominance du dollar comme actif de réserve. Contrairement à la diversification des devises, cette tendance est difficile à suivre dans les statistiques officielles. Pourtant, elle est bien réelle, s’accélère et reste largement sous-estimée.
Source: Bloomberg, Tavi costa
Historiquement, l’or reculait lorsque le dollar se renforçait et que les taux d’intérêt réels augmentaient. Depuis 2022, cette corrélation s’est affaiblie, les banques centrales sont devenues des acheteurs majeurs, guidés par des considérations géopolitiques plutôt que par les signaux traditionnels du marché comme les rendements ou les devises. Cela crée une demande insensible aux prix en pratique. En conséquence, les modèles classiques de valorisation de l’or ne sont plus pleinement fiables et ont tendance à sous-estimer les cours. Ce changement explique pourquoi Goldman Sachs, J.P. Morgan et UBS anticipent des niveaux bien plus élevés qu’il n’aurait paru raisonnable avant 2022. Le mécanisme de formation des prix de l’or a évolué, mais la plupart des modèles n’ont pas encore pris cette nouvelle réalité en compte.
Conclusion
Le modèle structurel en faveur du rapatriement de l’or est solide, mais pas exempt de contradictions. Les récents conflits au Moyen-Orient ont compliqué la situation, fragilisant parfois à la fois l’or et le dollar et rompant les corrélations traditionnelles. Les banques centrales ne forment pas un bloc homogène, certaines accumulent, d’autres rapatrient, et d’autres encore vendent sous contrainte. Si les données du WGC, les objectifs de cours et les flux de rapatriement confirment la tendance générale, le rythme reste inégal et les motivations varient. L’or reste une assurance monétaire, mais ses modalités et sa dynamique sont plus complexes que le récit ne le laisse entendre.