Après 15 ans de sous-performance par rapport aux actions mondiales, certains investisseurs pourraient logiquement considérer les actions européennes comme des «perdantes structurelles». Un peu de recul permet toutefois d’élargir cette perspective. Selon nous, deux facteurs sont à l’origine de la «décennie perdue»: Le premier est la crise de la dette souveraine européenne en 2011-2012. Cette crise, en court-circuitant la reprise en Europe après la crise financière, a inauguré une décennie d’austérité budgétaire et de hausse des primes de risque, qui ont bridé la croissance, les bénéfices des entreprises et les valorisations.
Le second facteur est l’absence d’inflation tout au long des années 2010: conjugué à l’excédent de dette à la suite de la crise financière, le phénomène a incité les banques centrales à assouplir leur politique monétaire au point de faire basculer les taux d’intérêt nominaux en territoire négatif dans la zone euro. Ces mesures ont allégé les pressions sur les finances publiques (du fait de la baisse des rendements obligataires), mais désavantagé le secteur bancaire en freinant la rentabilité ainsi que la croissance des prêts. La réduction de l’accès au crédit est particulièrement problématique pour une zone comme l’Europe, où les besoins de financement des entreprises sont majoritairement satisfaits par le secteur bancaire. Pendant que les taux d’intérêt nominaux négatifs de la zone euro pénalisaient les titres de valeur de la région (dont ceux émis par des banques), les taux d’intérêt réels négatifs appliqués à l’extérieur de l’Europe faisaient grimper les valorisations des titres de croissance, notamment dans le secteur technologique américain.
POLITIQUE EUROPÉENNE PLUS VOLONTARISTE ET DYNAMIQUE
Compte tenu des tendances structurelles à long terme comme le vieillissement démographique, la croissance de la zone euro devrait rester à la traîne de nombreuses autres grandes régions économiques. Mais investir consiste principalement à identifier les changements qui se profilent et à les exploiter judicieusement. Or, nous voyons une nette embellie se dessiner, qu’il s’agisse des perspectives de croissance ou de l’évolution vers une approche plus volontariste et dynamique de la part des décideurs politiques. A l’heure actuelle, ce sont surtout les aléas géopolitiques, et plus précisément les choix imprévisibles de l’administration américaine qui défient, avec les droits de douane, un modèle économique axé sur les exportations et obligent les pays européens à financer davantage leur propre sécurité en augmentant leurs investissements dans la défense. La nouvelle voie choisie par l’Europe devrait aplanir certains des obstacles entravant son marché actions depuis la crise financière comme par exemple la suppression du «frein à l’endettement» allemand, qui instaure une politique budgétaire plus expansionniste, et qui pourrait amener la croissance du PIB allemand autour de 1,5% ces 10 prochaines années. L’Allemagne contribuant pour 28% à l’économie de la zone euro (et pour 24% à l’économie paneuropéenne), son changement de politique devrait avoir un impact positif sur les taux de croissance de tout le continent. Si peu d’autres pays disposent d’une marge de manœuvre suffisante pour imiter l’Allemagne, la politique budgétaire de la région dans son ensemble bénéficiera des programmes de reconstruction des capacités de défense européennes, qui pourraient comprendre une émission de dette commune (des «obligations de défense», par exemple), des prêts ainsi qu’une interprétation plus flexible des règles budgétaires de la zone euro.
LES ACTIONS EUROPÉENNES BIENTÔT DE RETOUR AU PREMIER PLAN
Les actions européennes ont connu leur meilleur début d’année face à leurs homologues mondiales depuis le passage à l’euro en 1999, ce qui est déjà un signe positif. Cette période de surperformance n’a jusqu’à présent guère contribué à réduire la sous-évaluation relative de la région, mais nous anticipons des progrès importants à cet égard dans les années à venir. Cette évolution devrait être soutenue par un euro plus fort, lié à un rééquilibrage probable des flux de capitaux mondiaux au détriment du dollar, car les investisseurs et les institutions financières diversifieront leurs avoirs en devises dans les années à venir. Les valorisations des actions européennes présentent traditionnellement une corrélation positive avec l’euro et il devrait continuer d’en être ainsi.
En résumé, les entreprises européennes pourront difficilement afficher une progression de leurs bénéfices supérieure à celle de leurs homologues américaines en raison des écarts de croissance entre les deux zones et d’une composition sectorielle différente (les Etats-Unis conserveront, par exemple, une part plus élevée de valeurs technologiques). La perspective d’une réévaluation marquée et d’une poursuite de la hausse de l’euro devrait toutefois favoriser une nette amélioration de la performance relative du marché actions européen dans les années à venir.