Bonne nouvelle: ce ne sera pas Bessent
La Maison Blanche nous avait promis une réponse avant la fin de semaine dernière concernant la personne qui remplacera Adriana Kugler à la Fed. Dans un premier temps, Donald Trump a tenu à préciser que ce ne sera pas Scott Bessent et c’est une excellente nouvelle. L’information a ensuite été dévoilée et c’est Stephen Miran qui a été choisi. Miran assurera une espèce d’intérim en attendant la nomination du «vrai» remplaçant de Madame Kugler dont le mandat devait initialement se terminer en janvier 2026. Donc, le futur patron de la Fed qui remplacera vraisemblablement Jay Powell sera peut-être Miran mais plus probablement soit Chris Waller soit ce fameux «vrai» remplaçant nommé dans quelques mois après mûre réflexion (Kevin Warsh par exemple). Les commentateurs ont immédiatement ajouté que Miran se joindra évidemment à la fronde dovish menée par Waller et Bouwman au cours du prochain FOMC le 17 septembre. Ce n’est pas sûr à 100% car sa nomination doit être validée par le Sénat et ce dernier pourrait rendre son verdict après le 17 septembre. Miran sera donc à coup sûr opérationnel pour la réunion du 29 octobre mais pas forcément avant.
En émettant à tour de bras de la dette à très court terme tout en rachetant en catimini des Treasuries longues, le Trésor US met en œuvre une sorte de QE qui ne dit pas son nom.
Revenons à notre propos initial: pourquoi le fait que Bessent reste au trésor est une excellente nouvelle? Nous avons maintes fois plaidé pour un Yield Curve Control sur les taux nominaux mais surtout sur la courbe des taux réels. Nous avons même estimé que ce sujet était bien plus important que celui des taux directeurs. Bessent le sait, il vient des marchés. Le problème est que la Fed va peut-être devenir dovish mais ne songe pas du tout à un Quantitative Easing (QE), même léger et technique. Alors, ce que la Fed refuse de faire, par dogme ou ignorance, le Trésor s’en charge lui-même. En effet, en émettant à tour de bras de la dette à très court terme tout en rachetant en catimini des Treasuries longues, le Trésor US met en œuvre une sorte de QE qui ne dit pas son nom. Conclusion: Bessent est beaucoup plus utile et efficace là où il est aujourd’hui et les marchés obligataires comptent sur lui. Avec ce «QE caché», le spectre de la remontée inquiétante des taux longs s’éloigne, d’autant plus que celui de la récession commence à (re)pointer le bout de son nez.
Retour sur les mauvais chiffres de l’emploi
Les Non-Farm Payrolls (NFP) de juillet étaient mauvais et les révisions de mai et juin leur rajoutaient un côté catastrophique. Pris brutalement, ces chiffres donnaient l’impression d’une récession imminente. Toutefois, nous aurions pu les deviner partiellement. Les données ADP ne sont pas toujours cohérentes avec celles du BLS car ADP concerne exclusivement le secteur privé. Que donnaient ces chiffres? 29'000 créations d’emplois en mai et 23'000 destructions en juin. De quoi élaborer des conclusions faciles et hâtives. Parce que le chiffre ADP de juillet donne 104'000 créations de postes (contre 64'000 attendues). Il y aura donc peut-être un rebond tiré par le secteur privé dans les chiffres NFP d’août publiés début septembre. Cela dit, il ne faut pas tomber dans le déni ni dans le catastrophisme. D’un côté, les chiffres de l’emploi ont été largement surestimés par le BLS au cours des derniers mois et la situation est vraisemblablement plus grave que ce que nous (et la Fed) pensions. Mais d’un autre côté, Madame Nela Richardson, cheffe économiste chez ADP a tout de même tenu à préciser que «les données ADP concernant embauches et salaires témoignent d’une économie en bonne santé. Les employeurs deviennent plus optimistes car ils considèrent que le consommateur va rester résilient».
Qui croire? La croissance 2025 ne va pas être un bon cru mais devrait se maintenir autour de 1,5%, ce qui semblait difficile à croire après les chiffres négatifs de Q1. Les marchés obligataires vont sans doute tergiverser de nouveau à la rentrée entre ralentissement et inflation hors de contrôle. Ils devraient surtout tenir compte, à notre humble avis, de ce fameux «QE caché» élaboré par Scott Bessent au Trésor. Cela aura plus d’influence sur le niveau des taux à 10 et 30 ans (nominaux et réels) qu’une ou deux baisses de Fed funds. Trump et ses amis vont insister sur le ralentissement et demander toujours plus de baisses de taux. Jerome Powell va sans surprises mettre l’accent sur le risque inflationniste accru et plaider pour une poursuite du statuquo sur les taux. En tout cas, il y a fort à parier que ce sera le ton qu’il donnera à ses interventions à Jackson Hole dans quelques jours. Après la publication du CPI le 12 août, nous en saurons peut-être plus. Nous avons de la peine à masquer notre impatience concernant les minutes du dernier FOMC qui seront dévoilées le 20 août. Il y a dû y avoir du sport avec deux gouverneurs votant contre le reste du Comité. Nous essaierons de lire entre les lignes pour évaluer la teneur des échanges. En attendant, comme dans une pièce de Beckett, le sauveur Miran, Waller ou Warsh à partir de l’automne.