1. Obligations/actions américaines
Au 13 juin, l’indice MSCI US en EUR (rendement total net), a sous-performé de 8% depuis le début de l'année et les bons du Trésor américain ont été très volatils en raison de l'incertitude politique, du déficit budgétaire et de la méfiance à l'égard des actifs américains.
L'économie américaine a relativement bien résisté au cours des six premiers mois de l'année, malgré le régime tarifaire chaotique et agressif mis en place par le président Trump, qui a un impact sur les consommateurs et les entreprises. Étant donné que l'incertitude liée aux politiques de l’administration Trump devrait persister et que l'impulsion fiscale donnée par la «grande et belle loi» sera mineure, la croissance du PIB devrait selon nous ralentir au second semestre.
Dans ce contexte, nous adoptons un point de vue prudemment optimiste à l’égard de la duration américaine, anticipant une légère évolution à la baisse des rendements, qui s'accompagne toutefois d'une volatilité élevée. La trajectoire de l'inflation devrait rester irrégulière, car les pressions à la hausse exercées par les droits de douane et la politique budgétaire expansive devraient être contrebalancées par la dégradation du contexte macroéconomique. La politique monétaire devrait jouer un rôle limité à court terme, dès lors que la Réserve fédérale restera probablement patiente, avec deux baisses de taux attendues vers la fin de l'année. En fin de compte, le rendement du Trésor à 10 ans s'établira autour de 4,2% d'ici la fin de l'année d’après nos prévisions.
Du côté des actions, Donald Trump menace l'exceptionnalisme américain, ce qui réduit le soutien aux valorisations historiques et à la forte croissance des bénéfices. Les actions américaines ont enregistré un net rebond pour revenir au niveau du Jour de la libération. Elles semblent pleinement valorisées, les marchés tablant sur une issue favorable en matière de politique commerciale et budgétaire. Cela limite le potentiel de hausse et peut accroître la vulnérabilité face aux déceptions. Si l'on tient compte des nouvelles commandes et des projections de croissance du PIB, le bénéfice par action ne devrait augmenter que de 5%, un niveau nettement inférieur aux prévisions actuelles des marchés, qui sont de l'ordre de 9 à 10%. Dans ce contexte, nous préférons nous positionner sur certains secteurs comme la technologie américaine, qui bénéficie de la croissance structurelle et de la croissance des bénéfices induites par l'IA.
2. Obligations/actions européennes
Au 13 juin, le MSCI Europe en EUR (rendement total net), a enregistré une forte progression de 10%. Le rebond du marché a été alimenté par des flux plus importants à destination de l'Europe, des valorisations relativement attrayantes, le cycle d'assouplissement de la BCE, l'annonce du plan de relance allemand, l'amélioration de la consommation chinoise et la baisse des prix du pétrole Brent. Les obligations d'État allemandes ont été très volatiles depuis le début de l'année, du moins pendant certaines périodes, en raison des tensions politiques de part et d'autre de l'Atlantique.
Depuis l'été dernier, la demande et le climat économique en Europe se sont légèrement améliorés. Cependant, la zone euro, déjà vulnérable à une augmentation des droits de douane américains et à un ralentissement économique mondial, pourrait être encore plus fragilisée si la Chine tente d'accroître sa pénétration dans les marchés de la région. Les annonces allemandes ainsi que le plan de la Commission européenne pourraient contribuer à atténuer l'impact négatif de la guerre commerciale. La croissance ralentira au cours des six prochains mois, mais le cycle de réduction des taux de la BCE permettra probablement d’éviter une une récession.
Dans ce contexte, nous restons optimistes à l’égard de la duration en Euro. La BCE semble se rapprocher de la fin de son cycle de réduction des taux; néanmoins, nous prévoyons deux baisses supplémentaires avant la fin de l'année, soutenues par des perspectives d'inflation bien ancrées et un environnement macroéconomique modéré. Les rendements devraient se maintenir dans une fourchette large et celui du Bund devrait osciller autour de la barre des 2,4%. Au-delà des obligations «core», nous avons une vision plus nuancée. Dans le segment «semi-core», illustré par la France, nous tablons sur un élargissement modeste, avec des rendements susceptibles d'augmenter jusqu'à environ 3,2%, contre 3,1% actuellement. Les niveaux élevés de la dette publique, combinés à l'incertitude politique et budgétaire persistante, sont susceptibles d’exercer une pression à la hausse sur les rendements de ce segment. En revanche, les marchés périphériques devraient connaitre une légère tendance au resserrement. Les rendements italiens devraient se contracter aux environs de 3,3% et les rendements espagnols à 3,0%, grâce à l'amélioration des soldes primaires, à une trajectoire budgétaire mieux orientée et à des perspectives de croissance plus résilientes.
S’agissant des actions, l'UEM se trouve à la croisée des chemins, cherchant un équilibre entre les dépenses de défense et d'infrastructure, d’une part, et les tarifs douaniers américains, d’autre part. Bien qu'exposée aux tensions commerciales, l’Europe pourrait être soutenue par des réponses budgétaires plus fortes et des valorisations plus attrayantes, compensant en partie les vents contraires liés aux tarifs douaniers. Cependant, après le fort rebond, la valorisation est moins intéressante et les secteurs nationaux tels que les services financiers et les services aux collectivités sont onéreux. Aujourd'hui, nous adoptons une vision plus équilibrée, car les bénéfices devraient être affectés par la hausse de la parité l'EUR/USD.
3. Or
Depuis le début de l'année, l'or s’est inscrit en hause d’environ 29%, soutenu par les tensions géopolitiques et l'incertitude induite par la politique de l’administration Trump.
Malgré sa performance impressionnante depuis le début de l'année, l'or reste une couverture solide dans un monde marqué par la complexité géopolitique et la volatilité des taux d'intérêt réels. L'affaiblissement du dollar américain est également favorable pour le métal précieux. En dépit de rendements positifs des obligations, la demande d'or est soutenue par les achats des banques centrales et par l’évolution des préférences en termes d’actifs de réserve. En outre, la demande des investisseurs individuels et des ETF a augmenté, dans une optique de protection contre les risques macroéconomiques.
4. Devises
Depuis le 13 juin 2025, le dollar américain a dévissé par rapport aux principales devises. L'indice du dollar américain (DXY) a chuté de plus de 10%, soit la pire performance historique depuis le jour de l'investiture du président Trump. Cette faiblesse du billet vert est imputable à la baisse de la demande d'actifs libellés en dollars induite par les politiques de Donald Trump ainsi qu’aux sorties de capitaux.
Au cours des six prochains mois, il est probable que l’accès de faiblesse du dollar américain se poursuive. La Réserve fédérale devrait procéder à deux baisses de taux dans un contexte de ralentissement économique, et l'avantage relatif des rendements américains devrait s'éroder, d'autant plus que d'autres banques centrales, dont la BCE, se rapprochent de la fin de leur propre cycle de réduction des taux d'intérêt. Parallèlement, la hausse du déficit budgétaire américain, amplifiée par la diminution des recettes (réductions d'impôts), mine la confiance dans la viabilité à long terme des finances publiques des États-Unis. Ce contexte, combiné aux efforts croissants des gestionnaires de réserves mondiales pour rééquilibrer les expositions aux devises et réduire la dépendance excessive vis-à-vis du dollar, accentuera probablement la pression sur le billet vert. Nous pensons dès lors que le dollar devrait continuer à s'affaiblir progressivement, en particulier par rapport aux monnaies qui bénéficient d’une amélioration des soldes extérieurs et d’une dynamique de valorisation plus favorable. Selon nos prévisions, la parité EUR/USD s’établira à 1,18 dans 6 mois.