Suivi d'UBS par Bordier

Loïc Bhend, Bordier & Cie

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Les résultats publiés aujourd’hui s’affichent supérieurs aux attentes mais la qualité n’y est pas, avec un WM décevant.

L’UBS a publié pour le T4 un résultat net de 722mio$, en hausse de 29% sur un an et 6% supérieur aux attentes. Le ROP retraité de 1’329mio$ ressort en baisse de 1% sur un an mais dépasse les attentes de 13%. Les revenus se sont affichés 1% supérieurs aux attentes à 7.09mia$ et les coûts 1% inférieurs, à 6mia$. Ces résultats s’affichent supérieurs aux attentes mais la qualité n’y est pas, avec un WM décevant.

Dans la banque d’affaires, le ROP retraité de 253mio$ ressort en très forte hausse sur un an et 1.5x supérieur aux attentes. Les revenus du négoce affichent 352mio$ (+17%sur un an) en obligataire contre 335mio$ attendus, et 792mio$ (+2%) dans les actions contre 811mio$ attendus. C’est moins flamboyant que les résultats des banques américaines ayant publié la semaine dernière.

En WM, le ROP retraité ressort 6% inférieur au consensus à 834mio$, à cause de dépenses en augmentation. La marge brute, à 65pb (-2pb séquentiellement), ressort 1pb inférieure aux attentes. La division enregistre pour 4.7mia$ de retraits nets, plombé par deux grosses sorties aux USA (à faible marge). Les autres régions s’en sortent mieux. La masse sous gestion a augmenté de 17% sur un an, à 2’635mia$ et dépasse les attentes de 3%.

La banque commerciale en Suisse est ressortie 11% supérieure aux attentes, avec un ROP de 314mio$ et l’Asset management s’affiche 44% supérieur au consensus, avec un ROP à 187mio$, dopé par les commissions de surperformance.

La solvabilité CET1 regagne 60pb séquentiellement, à 13.7% contre 13.0% attendus. Le dividende proposé de 0.73USD est légèrement inférieur aux 0.73CHF attendus, tout comme le rachat d’actions de 0.8miaUSD en 2019 contre 1miaUSD attendu.

Sinon, le groupe a annoncé des objectifs 2020-2022 manquant un peu d’ambition. C’est la principale raison de la déception d’aujourd’hui, même si le consensus est en réalité dans la fourchette basse des indications: rendement des fonds propres CET1 12-15% (cons. ’21 à 13.4%), cost/income 75-78% (78%), croissance du DPA +0.01CHF/an (+0.03) et rachat d’actions de 450mioUSD au S1’20, S2 dépendant des conditions de marché et de l’issue du procès en France (+1miaUSD pour l’année).

Sinon, les perspectives sur le S1 sont plus encourageantes que d’habitude, mentionnant un regain de l’activité des clients et une base d’actifs « commissionables » plus élevée.

Le titre se traite à une décote de 1% par rapport au secteur sur base PE 2020e, à 9.7x, et à une prime de 3% sur base fonds propres 2020e, à 0.79x, pour un ROE de 8.2%, 2% supérieur au secteur. Le rendement du dividende à 5.8% (hors rachat d’actions) est 16% supérieur au secteur.

Au final, la réaction du marché nous semble épidermique et excessive. Les perspectives sont encourageantes à court/moyen terme et les objectifs (raisonnables) du groupe malgré tout supérieurs aux attentes.

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