Roche publie de solides résultats pour le second semestre surprenant favorablement le consensus de 4% au niveau des EPS. Cette performance a été réalisée grâce à une bonne orientation du CA, un contrôle des coûts et à la réforme fiscale aux USA. Au regard d’une concurrence bio-similaires à venir aux USA, le management se montre prudent sur 2019 avec une progression du CA et des EPS entre 2% et 5%. Ces perspectives surprennent positivement un consensus encore plus conservateur. Nous attendons des révisions en hausse de c. 3%-5%.

Chiffres-clés du S2: CA en progression de 7% en reporté et à taux de change constants (tcc) à 28’735 millions de francs (consensus: 28’349 millions de francs); résultat opérationnel ajusté en hausse de 5% à 9’343 millions de francs (consensus: 9’181 millions); EPS ajustés en croissance de 17% à 8,3 francs (consensus: 7,97 francs). Dividende = 8,70 francs.

L’activité de la division Pharma est restée bien orientée (+7% à tcc) et continue de surprendre. La meilleure per-formance qu’anticipée est essentiellement liée à la montée en puissance d’Hemlibra (hémophilie), de Tecentriq (immuno-oncologie), une bonne performance d’Avastin (oncologie) et une meilleure résistance d’Herceptin (cancer du sein) face aux biosimilaires en Europe. Ces sources de croissance ont compensé le déclin attendu de Mabthera/Rituxan lié aux biosimilaires.

La division Diagnostics (+7% à tcc) surprend également, soutenue par l’ensemble des segments et notamment les diagnostics tissulaires (+10%).

La marge opérationnelle baisse de 40pb à 32,5% mais surprend favorablement le consensus de 10pb.

Au niveau du net, la contribution de la réforme fiscale aux USA a permis une progression des EPS de 17% sur le S2. Sur l’ensemble de l’année, la croissance s’élève à 19% avec une contribution de la réforme fiscale à hauteur de 11%.

Les perspectives 2019 (à tcc) surprennent positi-vement avec un CA et des EPS attendus en progression entre 2% et 5% à tcc. L’impact change est estimé négatif à hauteur de 1% sur les ventes et les EPS. Le consensus de-vrait ajuster ses estimations à la hausse entre 3% et 5%.

Nous confirmons Roche en Core Holding. La société sur-prend favorablement le marché pour le deuxième semestre consécutif face à un consensus qui était devenu particuliè-rement pessimiste. Si la concurrence des biosimilaires va s’intensifier en 2019, le pipeline reste étoffé et de nouveaux relais de croissance sont en lancement et permettent d’en compenser l’impact. Nous attendons par conséquent une croissance des EPS de c. 3% en moy./an sur 2019-2020. En dépit de l’appréciation du titre depuis son plus bas en juin (+24%), la valorisation reste raisonnable avec une décote de 12% par rapport à ses pairs (PE 2019 = 13,8x). Notre valeur fondamentale s’élève à 340 francs.