BCE-Fed: 1-0 à la mi-temps

Eric Vanraes, Banque Eric Sturdza

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Chronique des taux de la banque Eric Sturdza.


©Keystone

QE forever

Trois sujets majeurs ont retenu notre attention à l’issue de la réunion de la BCE jeudi. Premièrement, la situation semblait grave et Mario Draghi nous signale qu’elle est désespérée. L’inflation ne sera pas de retour avant 2022 et la croissance est en berne. L’activité industrielle manufacturière est en récession (comme aux Etats-Unis d’ailleurs) mais comme elle représente 25% du PIB allemand (contre 10 à 15% ailleurs), l’économie germanique vacille et c’est d’ailleurs outre-Rhin que l’on entrevoit en premier un programme de relance via des allègements fiscaux. 

Ensuite, la sacro-sainte unanimité a volé en éclats lorsque le volet d’assouplissement quantitatif a été discuté: un front anti-QE mené par (excusez du peu) les allemands, français, néerlandais et autrichiens s’est désolidarisé de Super Mario soutenu par les périphériques. Certains éditorialistes en ont profité pour publier des titres dans le style «Draghi a raté sa sortie» mais la vérité est sans doute plus proche de «Draghi a élaboré une feuille de route suffisamment large pour Christine Lagarde». 

La parité euro-dollar n’est pas restée insensible aux nouvelles venues de Francfort
et c’est là que les ennuis ont commencé pour les marchés obligataires.

Enfin, troisième point important, sans doute échaudé par le manque d’unanimité autour du QE, le patron de la BCE a insisté (et c’est peut-être le début de son testament avant de partir) pour rappeler que la relance via la politique monétaire étant en place, c’est aux gouvernements d’actionner maintenant le volet de politique budgétaire pour sortir la zone euro de l’ornière car la BCE ne peut pas tout faire toute seule. Par conséquent les marchés de taux, qui ont estimé (suivant les sensibilités) que le package était soit conforme, soit légèrement supérieur aux attentes, ont amorcé une belle détente dans l’après-midi de jeudi. Bien évidemment, la parité de change euro-dollar n’est pas restée insensible à ces nouvelles venues de Francfort et c’est là que les ennuis ont commencé pour les marchés obligataires…     

Trump et Mnuchin plus forts que la BCE

Est-ce une coïncidence? Sitôt dévoilés les nouveaux outils de politique monétaire de la BCE, le Président Trump a fait part de son mécontentement en signalant que Draghi relance la guerre des monnaies, que le dollar est bien trop fort et que la Fed reste les bras croisés sans rien faire! Et quelques minutes plus tard, son secrétaire du trésor, Steven Mnuchin, a déclaré que la Maison Blanche souhaitait «des progrès substantiels» avec la Chine, affirmant que Donald Trump était prêt à «nouer un accord à tout moment, mais un bon accord», soulignant au passage que la situation à Hong Kong ne serait pas sur la table des négociations. Pour stabiliser le dollar avant qu’il ne se renforce trop, il n’y avait pas mieux. 

Vendredi soir, le 10 ans US se traitait à 1,90%,
contre 1,55% une semaine auparavant.

Mais dans cette contre-attaque sur le front des devises, les marchés obligataires ont perdu des plumes. Vendredi soir, le 10 ans US se traitait à 1,90%, contre 1,55% une semaine auparavant. Il a ainsi dépassé le premier niveau de correction situé à 1,87%. Même punition pour le 30 ans dont le rendement est passé de 2,03% à 2,38%. En revanche, le rendement réel des TIPS 30 ans a bien résisté, montant «seulement» d’une vingtaine de points de base, de 0,45% à 0,65%. 

En attendant la Fed…

Hier matin, suite aux annonces d’attaques d’installations Aramco en Arabie Saoudite par des drones ce week-end, les taux se sont détendus de nouveau mais sont repartis dans l’autre sens dans l’après-midi. A ce stade, nous reprenons le titre de notre chronique de la semaine dernière: les taux remontent, profitons-en. Notre objectif sur le 10 ans US reste le retour vers les 1,32% de juillet 2016. Notre seconde conviction concerne les TIPS. Depuis le début de l’année, les taux nominaux sont les stars et même si depuis quelques jours, ils abandonnent un peu de performance, cette dernière reste exceptionnelle. Désormais, nous pensons qu’il est beaucoup plus judicieux de se tourner vers les taux réels et que s’il faut (déjà?) trouver des sources de performances obligataires pour 2020, c’est de ce côté-ci qu’il faudra sans doute se tourner. 

D’ici un mois ou deux, faudra-t-il switcher toute la position longue
en taux nominaux au profit des taux réels?

Nous avons déjà revendu une bonne partie de nos 30 ans Treasuries au profit de TIPS (la souche 0,75% février 2045 pour être précis) mais nous nous demandons si, d’ici un mois ou deux, il faudra switcher toute la position longue en taux nominaux au profit des taux réels. Aujourd’hui, le TIPS 2045 affiche un rendement réel supérieur à 0,60% et nous imaginons bien que début 2020, les anticipations d’inflation remonteront (et - pourquoi pas - encore plus que nous l’anticipons). Le prochain FOMC demain soir nous indiquera ce que les banquiers centraux de Washington anticipent en termes de hausses de prix et si la courroie de transmission entre pressions salariales et CPI risque, selon eux, de fonctionner de nouveau dans les mois qui viennent. Vivement demain soir…pour l’égalisation de la Fed à 1 partout à la plus grande joie de Wall Street et de la Maison Blanche!   

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