Après 10 ans de politique monétaire laxiste, 2018 a marqué un point d’inflexion. Et ce changement d’ère est en train de bouleverser les marchés financiers. Après une expansion massive, le bilan des grandes banques centrales est en train de se stabiliser. Le recalibrage des achats nets de la banque centrale européenne à 30 milliards d’euros par mois et la réduction du bilan de la Réserve fédérale (Fed) ont marqué le début du retrait des liquidités. Alors que la Fed a resserré, ses taux directeurs de 0,25% pour la neuvième fois d’affilée depuis décembre 2015 et que la Banque centrale européenne est sur le point de stopper ses achats, les conditions financières se sont détériorées et les nuages s’amoncellent sur l’économie mondiale. La fin du quantitative easing s’avère être un exercice périlleux!

Nul doute qu’une communication habile des banquiers centraux accompagnera cette normalisation monétaire! Après avoir fait la promesse de ne pas relever les taux avant l’été 2019, et de continuer à investir les retombées pour une durée prolongée et ce «aussi longtemps que nécessaire», que nous réserve Mario Draghi avant son départ? Il apportera très certainement son soutien au secteur bancaire qui ne pourra survivre que dans un environnement de taux monétaires plus élevés mais à faibles coûts de financements. Nous entrevoyons donc une extension des opérations de financement de très long terme (TLTRO) au premier semestre ainsi qu’une première hausse du taux de dépôt au deuxième semestre. Outre Atlantique, la Fed de Jerome Powell devrait adopter une approche plus pragmatique et dépendante des données économiques. Elle devrait procéder à encore 2 hausses de taux en 2019 notamment en raison des tensions salariales provoquées par le faible taux de chômage. Dans cette perspective, le différentiel de taux entre les États-Unis et l’Europe restera élevé mais devrait se réduire progressivement, et en premier lieu sur la partie longue de la courbe.

La performance des actifs obligataires ne sortira pas indemne de cette normalisation monétaire. D’une part, la demande en titres obligataires sera moins soutenue et d’autre part l’offre sera plus abondante. Le financement des déficits publics et le mur de maturités (c’est-à-dire l’arrivée à maturité de nombreuses émissions) pèsera sur l’offre de papiers alors que les achats des banques centrales seront nettement plus faibles. Ceci conduira à davantage de volatilité notamment sur les obligations d’entreprise, mais aussi à l’émergence d’un risque de liquidité. Du côté de obligations bancaires, l’expiration des opérations de refinancement à long terme (TLTRO) devrait entrainer 200 milliards d’euros de besoins de financement sous les formats sécurisés et seniors. L’annonce d’une extension de ces opérations de refinancement de long terme par la BCE sera une bouffée d’oxygène pour le financement des banques européennes, italiennes notamment!

Finalement plus que la volatilité c’est le retour aux fondamentaux que marquera 2019. Lorsque le tsunami monétaire s’échoue, il emporte tout sur son passage. Et c’est malheureusement quand la mer se retire que l’on aperçoit les dégâts. La discrimination entre signatures fait son grand retour, et offrira de belles opportunités d’investissement tandis que les spreads de crédit sont déjà de retour à des niveaux plus attractifs. Sélectivité et flexibilité seront les maîtres mots de notre gestion obligataire pour vous permettre, en 2019, d’arriver sereinement à bon port.