La dette des pays émergents offre des rendements, une diversification ainsi qu’un profil de risque différent de ceux des obligations de pays développés. Mais, pour attrayante qu’elle soit, cette classe d’actifs n’est pas simple: la dette émergente en monnaies locales ne convient pas à tous les investisseurs, mais elle peut jouer un rôle intéressant dans les portefeuilles diversifiés tant sur le plan des rendements que sur celui de la diversification du risque de taux et des devises. L’essentiel est de savoir se montrer sélectif et rigoureux dans le processus d’investissement.
Devises, volatilité, liquidité
Les devises des pays émergents sont sujettes à de fortes fluctuations: elles peuvent s’apprécier ou se déprécier rapidement à la suite de changements politiques locaux ainsi qu’en fonction de l’inflation ou de retraits massifs des investisseurs. Les rendements des emprunts émergents sont de ce fait difficiles à anticiper. Il convient donc de privilégier une approche qui privilégie les pays dotés d’institutions solides et qui évoluent dans un cadre politique clair. Et, en tant qu’investisseurs responsables, nous excluons d’office les pays non démocratiques. Les travaux de Daron Acemoglu et James Robinson1 ont d’ailleurs clairement mis en évidence le fait que lorsque le pouvoir est détenu par une élite, les dirigeants prennent souvent les décisions qui les avantagent eux-mêmes plutôt que l’économie dans son ensemble. Une telle attitude débouche sur une croissance moins soutenue et sur une plus grande instabilité.
En dehors de la question des devises, les principales préoccupations des investisseurs portent sur la volatilité et la liquidité des marchés obligataires émergents. Il est possible d’y répondre en privilégiant les émetteurs de qualité. En effet, sur la durée, les portefeuilles qui ont un biais vers les pays les mieux notés en matière d’ESG sont moins affectés que les autres durant les phases de stress et ils ont tendance à se redresser plus rapidement. En investissant au moins 40% des actifs d’un portefeuille dans le quartile des émetteurs les mieux notés dans notre modèle d’évaluation de la durabilité des différents pays et en limitant à 10% l’exposition aux émetteurs situés dans le dernier quartile de ce modèle, on s’assure que le portefeuille reste centré sur les pays qui ont une bonne gouvernance et qui mènent des politiques durables. Diverses études, dont celles de la Banque mondiale, ont d’ailleurs mis en évidence l’existence d’une relation inverse entre la qualité de la gouvernance et le risque de défaut.
L’importance de l’analyse de terrain
Les recherches sur le terrain sont également un élément crucial pour la gestion de portefeuilles d’obligations émergentes. Car ce sont les rencontres avec les décideurs politiques, avec les banquiers centraux et les représentants des institutions locales qui permettent de véritablement comprendre la situation de chaque pays et d’évaluer son potentiel de croissance. Cette approche directe permet en outre de déceler les signes avant-coureurs de changements.
Notre analyse fondamentale s’articule autour de cinq piliers, à savoir: la situation politique et la qualité des institutions, la structure de l’économie et sa croissance, la santé budgétaire et l’évolution de la dette, la dynamique du commerce extérieur, et enfin la politique monétaire et le régime des changes. L’analyse doit déterminer s’il existe une cohérence entre ces piliers, afin de déterminer la taille, le calendrier et l’horizon d’investissement. Autrement dit, nous privilégions les pays gouvernés de manière équitable et transparente et limitons notre exposition à ceux dans lesquels la corruption ou le contrôle politique engendrent des risques économiques. Cette stratégie conjuguée à l’expérience directe du terrain et à des analyses approfondies contribue à atténuer les chocs, notamment en matière de devises, et à contenir la volatilité.
Indice: du risque de la fidélité
Peut-on se comparer avec les indices de référence traditionnels en monnaies locales? Le principal inconvénient de ces indices est leur concentration sur quelques grands marchés asiatiques qui peuvent afficher une duration plus longue et être plus fortement corrélés entre eux. Une telle structure risque de peser sur la diversification. C’est la raison pour laquelle, nous élargissons notre univers d’investissement en incluant un certain nombre de marchés frontières qui offrent des rendements intéressants, mais dont le comportement diffère souvent de celui des marchés qui pèsent le plus dans l’indice. La liquidité est également une priorité, avec une exposition aux marchés frontière? plafonnée à 20% du portefeuille et à 3% par pays. Ainsi, le portefeuille bénéficie d’un éventail d’opportunités élargi, mais il reste soumis à des mécanismes de contrôles qui permettent une gestion réaliste des positions adaptée aux conditions réelles des différents marchés.
La gestion active permet au portefeuille de s’adapter à l’évolution rapide de marchés obligataires émergents où les politiques budgétaires peuvent changer, où les banques centrales peuvent prendre des décisions inattendues et où l’environnement politique peut se dégrader. A contrario, des expositions qui devraient rester fidèles à l’indice de référence pourraient amener les investisseurs à conserver des positions qui ne correspondraient plus à leur profil de risque. Il est donc souhaitable de rester flexible, sans contrainte d’indice, de manière à pouvoir réduire ou vendre une position lorsque les perspectives se détériorent ou, inversement, à la reconstituer si la situation s’améliore. Basée sur une analyse fondamentale rigoureuse et un processus cohérent, cette flexibilité permet d’éliminer les fluctuations de court terme.
Malgré tous les efforts consentis pour en limiter l’impact, les risques d’un investissement dans la dette émergente demeurent. Par conséquent, celui qui envisage de s’exposer à ce type d’actifs doit commencer par définir ses objectifs, son horizon de placement ainsi que sa tolérance aux fluctuations des devises ainsi que des taux d’intérêt locaux.
1 Daron Acemoglu et James A. Robinson ont obtenu le prix Nobel d’économie en 2024 pour leurs recherches sur la compréhension des différences de prospérité entre les nations et notamment sur le rôle des institutions dans le développement économique.