Les marchés européens des ABS et des CLO sont généralement moins corrélés à la volatilité macroéconomique et lorsqu’ils réagissent, c’est avec un certain retard.  Octobre est traditionnellement un mois très dynamique en termes d’émissions sur ces deux marchés. Les émissions de ce mois ont suivi le rythme des années précédentes, avec 6,4 milliards d'euros d’ABS européens et 2,2 milliards d'euros de CLO européens émis au cours des deux premières semaines du T4. Depuis le début de l’année, le total des émissions atteint donc respectivement EUR 62,5 mia et EUR 28 mia. Ces chiffres reflètent une hausse de 30% et 75% par rapport à 2020, ce qui fait de 2021 une année record pour les volumes d’émissions depuis la crise financière mondiale.   

L’offre importante et la volatilité étendue ont influé sur l’activité du marché secondaire, avec des investisseurs qui ont opéré des rotations vers de nouveaux titres et levé de la liquidité pour de futures opportunités. Le volume de titres sur le marché secondaire était d’environ 1,1 milliard d'euros durant la première moitié du mois, soit plus du double de la moyenne hebdomadaire avec une bonne représentation dans les différentes notations et juridictions. De même, les marchés des ABS ont subi un affaiblissement de leurs évaluations, quoique limité à quelques points de base au niveau AAA et à 10-25 pb pour la structure du capital. Néanmoins, les taux variables inhérents aux ABS et le surplus de revenu lié à un relèvement potentiel des taux ont maintenu (voire augmenté) l’intérêt des investisseurs pour cette classe d’actifs. Les marchés ABS primaires sursouscrits ont reflété cet intérêt puisque toutes les tranches ont fait l’objet d’une demande soutenue.

Entre-temps, les CLO ont une nouvelle fois surperformé d’autres segments du marché de manière significative. En conséquence, l’exécution secondaire est restée solide avec des spreads stables le long de la structure du capital et un léger resserrement observé par les participants dans les profils plus courts et convexes, dû à l’intégration dans les prix d’une activité de refinancement additionnelle. Dans l’intervalle, les émissions Investment Grade ont attiré de nouveaux investisseurs sur le marché primaire. Les coupons AAA ont évolué entre 0,97% et 1,02%, se resserrant par rapport au niveau de 1,08% observé l’été dernier. Ils ont bénéficié du retour de grands investisseurs américains et asiatiques convaincus par l’absence de duration de la classe d’actifs et en quête de placements à taux variable.

Pendant ce temps, les tranches spéculatives ont été caractérisées par un pricing disparate avec un «tiering» plus marqué en raison de la qualité des titres et des gérants. L’élargissement des spreads a été plutôt limité, entre 10 et 40 pb depuis les niveaux de septembre. Avec 8 à 10 nouvelles émissions actuellement sur le marché, les investisseurs peuvent sélectionner les meilleurs gérants et ont le choix en termes de qualité et de prix. Dans l’ensemble, la volatilité étendue constatée sur d’autres marchés ne semble pas avoir réellement affecté les segments primaire et secondaire des CLO jusqu’à présent. En outre, malgré le léger élargissement des spreads, la hausse du revenu et des gains en capital provenant des calls ont fait des CLO l’une des classes d’actifs les plus performantes du marché obligataire.  

Le niveau attractif des spreads offert par les CLO par rapport aux obligations d’entreprise, conjugué à la performance solide du segment des prêts à effet de levier depuis le début de l’année, expliquent la résilience dont le marché continue de faire preuve. Selon Morgan Stanley, l’indice européen à haut rendement a cédé 1,1% le mois dernier, effaçant la plus grande partie des gains enregistrés par la classe d’actifs l’été dernier. A l’inverse, le rendement total sur les prêts à effet de levier est resté en territoire positif. Si cette divergence est en partie imputée aux taux variables et aux planchers de taux inhérents au marché des prêts, les facteurs techniques de l’offre et de la demande ont joué un rôle important et continueront à le faire. Alors que les nouveaux volumes d’émission de prêts à effet de levier et de titres à haut rendement sont en passe de signer une année record, le mois dernier a vu des sorties de capitaux dans les fonds à haut rendement et des entrées dans les fonds de prêts à levier. En outre, le marché primaire des CLO a connu une année particulièrement chargée depuis la crise financière mondiale et absorbé l’essentiel de l’offre de prêts avec une croissance de plus de 21% durant l’année écoulée. Avec de nombreuses plateformes de CLO qui ouvrent actuellement en Europe, l’environnement technique solide du marché des prêts à effet de levier devrait se maintenir et contribuer à la résilience de la classe d’actifs.

Le T4 vient de démarrer mais pour l’heure, nous saluons la force du marché et les opportunités de valeur relative qu’il génère. Selon nous, la dette CLO européenne avec une fourchette de rendements d’environ 1% pour les AAA jusqu’à plus de 9% pour les titres notés simple B est l’une des plus rentables du marché.