Contexte de marché
Le rebond des dettes subordonnées s’est poursuivi au mois de mai, dans le sillage des marchés actions, dans un climat où les marchés continuent de miser sur une sortie du conflit géopolitique avec l’Iran sans trop de dommages pour la macroéconomie européenne. Les dettes Corporate Hybrids ont surperformé avec une appréciation de +1,2% sur le mois après avoir accusé du retard en avril du fait d’un marché primaire pléthorique, et qui fut plus calme ce mois-ci. Les dettes CoCos en € ont aussi poursuivi leur ascension, à +1,2% sur le mois, en fort contraste avec les CoCos $ (+0,1%), du fait d’une base de spreads moindre pour ces dernières et d’un effet taux moins favorable. Les Tier 2 d’assurance ont gagné +1,0% et les Tier 2 bancaires +0,9% (indices iBoxx Markit).
De manière générale, la liquidité du marché demeure excellente, avec beaucoup de demande pour les titres en circulation, et ce même avec des volumes d’émissions primaires importants. Il y a eu 8,5 milliards d'euros d’émissions d’AT1 CoCos sur le mois, dont un nouvel émetteur (la banque allemande Helaba), Deutsche Bank, Société Générale, Unicaja, BPER Banca, Natwest, HSBC, Santander et Standard Chartered. Il s’agit du 5e plus gros mois d’émissions primaires sur ce gisement depuis son apparition en 2013, d’après Barclays, ce qui n’a pas empêché les spreads des CoCos de se resserrer de 7bp MoM à 249bp en fin de mois (indice Bloomberg). Nous notons aussi un net rebond des émissions de Tier 2 d’assurance et bancaires, alors que les volumes avaient là aussi été en retrait en avril, tandis que deux nouveaux émetteurs sont apparus sur le gisement des Hybrides Corporate: Carlsberg et Oncor (utilities texane), qui ont chacun émis 2 souches.
La saison de résultats du T1 26 a été satisfaisante pour les banques européennes, avec un impact crédit que nous considérons comme neutre au global. Si les ratios de solvabilité s’affichent en baisse en glissement trimestriel, il s’agit là d’un comportement saisonnier classique (déploiement de capitaux après la photo de fin d’année, distributions aux actionnaires). Les résultats avant impôts s’inscrivent à +6% par rapport aux attentes du consensus (source Barclays), grâce à un rebond plus fort qu’attendu des revenus (à la fois sur la composante revenus d’intérêts et revenus autres), mais aussi sur la maîtrise des coûts.
Source: Bloomberg, au 31/05/2026