High yield: les anges déchus, sources d’opportunités

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En mars, le volume des anges déchus a représenté 91,5 milliards de dollars US, un chiffre inégalé depuis 20 ans.


Oeuvre des artistes russes Ilya et Emilia Kabakov. ©Keystone

Notre expert déconseille toutefois de se ruer sur les «anges déchus» (en anglais «fallen angels»). «Cela vaut en particulier pour les secteurs plus faibles. Chaque transaction devrait reposer sur une analyse des fondamentaux et une évaluation», constate Gledhill.

Ce constat est justifié, d’une part, par le développement fulgurant de l’offre sur le marché à haut rendement («high yield»). La crise a eu des répercussions qui ont incité les agences de notation à dégrader des émetteurs de manière étonnamment rapide et vigoureuse. Le nombre «d’anges déchus» a alors explosé puisque certains grands émetteurs ont perdu leur notation «investment grade». En mars, le volume des anges déchus a représenté 91,5 milliards de dollars US, un chiffre inégalé depuis 20 ans. L’offre croissante améliore la qualité moyenne de crédit du marché à haut rendement alors que le déclassement des émetteurs «high yield» existants l’affaiblit.

De plus, les défauts de paiement sur le marché à haut rendement global vont vraisemblablement augmenter malgré les nombreuses mesures prises par les banques centrales et gouvernements. «Nous estimons que cela pourrait se dérouler en deux étapes: la première pourrait survenir ces prochains mois et devrait très probablement concerner les entreprises qui sont déjà mal en point ou très fortement touchées par les conséquences de la crise. La seconde pourrait survenir en 2021, lorsque les effets de la relance s’estomperont et que les répercussions concrètes du Covid-19 se manifesteront dans divers secteurs», affirme Gledhill.

Pour lui, il s’agit d’une raison de plus de soumettre les émetteurs à une analyse détaillée afin d’identifier les risques et opportunités: «Une Value est possible, car les investisseurs investment grade peuvent être forcés de vendre et les entreprises concernées sont probablement plus grandes et mieux résistantes. Les émissions qui plongent sur l’échelle de notation des hauts rendements ne représentent d’ailleurs pas forcément des bonnes raisons de vendre», affirme l’expert.

Un marché divisé

Pour l’expert, le marché actuel du haut rendement est composé de trois groupes différents. Il s’agit des émetteurs dont les fondamentaux semblent s’effriter le plus en raison d’un endettement disproportionné, des répercussions de la crise du coronavirus ou d’une combinaison des deux. «La demande de tels emprunts est en net recul, mais les liquidités à cette extrémité du marché tiennent bon – le capital important disponible dans les marges attend des opportunités d’achat avantageuses dans un segment d’emprunt en difficulté», explique Gledhill.

A l’autre extrémité se trouvent les entreprises qui ont démontré leur robustesse par rapport aux conséquences de la crise et qui ont entamé cette période avec des bilans conservateurs. Il est ici même possible d’envisager une issue positive de la crise, par exemple en ce qui concerne le système de santé. «Ce groupe représente une part relativement importante du marché du haut rendement en Europe. Certaines de ces entreprises opèrent à un niveau proche de celui qui était le leur auparavant. Des opportunités d’achat pourraient se présenter, car le risque de défaut est comme précédemment faible. La demande reste soutenue et le marché, liquide», poursuit Gledhill.

Entre ces deux extrémités se trouvent des entreprises dont les perspectives sont difficiles à évaluer. Les liquidités sont ici plus faibles, et les prix ont souffert dès le début de la crise. «A notre avis, le potentiel de risque, mais aussi celui de Value, est ici vraisemblablement le plus élevé. Une bonne analyse de crédit permettra dans ce domaine d’obtenir la plus grande plus-value, même si le positionnement du portefeuille peut prendre un certain temps en raison des liquidités moindres», précise Gledhill.

Malgré la volatilité, la Value gagne le devant de la scène

Au début, le marché des taux élevés a semblé avoir de la peine à absorber la nouvelle offre. Toutefois, les nouvelles ont aussi été bonnes pour les investisseurs: la Réserve fédérale a ainsi informé qu’elle envisageait de continuer à prendre en considération les titres qui présentaient le 22 mars une notation «investment grade» pour son programme d’achat d’obligations, pour autant que leur nouvelle notation soit au moins BB-. «Nous considérons qu’il s’agit d’un répit bienvenu pour les entreprises et d’une excellente nouvelle pour les investisseurs high yield», précise l’expert. La Banque centrale européenne pourrait céder aux pressions et suivre cet exemple. Actuellement, la consigne est de conserver les titres qui ont perdu leur notation «investment grade», mais les seuils de notation du propre programme d’achat dans le secteur des entreprises pourraient toutefois encore être assouplis. «Il s’agirait d’une étape significative: nous considérons que les entreprises européennes notées investment grade, qui relèvent du marché des taux élevés, peuvent atteindre 75 milliards d’euros ou plus», poursuit Gledhill.

Même si la volatilité perdure, nous estimons que les emprunts à taux élevé de plus grande valeur gagneront le devant de la scène. «Nous avons de bonnes raisons d’augmenter ces prochaines semaines et mois, cas échéant, la duration et le positionnement en matière de risque et, parallèlement, de garder l’oeil sur le risque pour des situations plus graves pouvant survenir. Les spreads ont augmenté, mais pas de manière catastrophique. L’intervention de la Réserve fédérale est bienvenue et décisive. Historiquement, l’accès au marché high yield, avec les spreads actuels, peut très vraisemblablement offrir un rendement élevé sur une année. Sans toutefois qu’il y ait une quelconque garantie que ce soit le cas», conclut Gledhill.

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