Je m’apprête à prendre ma retraite après avoir travaillé pendant 26 ans dans le secteur de la gestion d’actifs. Ce chapitre de ma vie s’est ouvert en pleine bulle Internet et se clôt alors que le monde s’inquiète de voir les machines nous remplacer.

Au tournant du siècle, les actions affichaient des valorisations particulièrement élevées, un peu comme aujourd’hui. Les bouleversements majeurs se sont ensuite succédés, qu’ils soient d’ordre financier, géopolitique ou autre. Certains ont même donné du grain à moudre aux adeptes du complot dans les domaines de l'épidémiologie, de la stratégie militaire et du changement climatique.

L'une des craintes les plus répandues a toujours été de voir la cupidité effrénée des entreprises et les dépenses excessives des gouvernements conduire la société au bord de la faillite souveraine et mener à l'effondrement du système monétaire fiduciaire ainsi qu’à un choc des cultures aux conséquences désastreuses. Rien de tout cela ne s'est toutefois concrétisé.

Il s’est en revanche avéré globalement bénéfique pour les investisseurs de rester fidèles à une approche fondée sur la diversification, la gestion des risques et une analyse rigoureuse. J'espère avoir contribué, à ma manière, à la réalisation des objectifs financiers des clients avec lesquels j'ai eu l’honneur de travailler au cours de ces plus de vingt dernières années.

• Principaux thèmes macro – Les banques centrales réaffirment leur volonté de maîtriser l'inflation
• Principaux thèmes de marché – Les «justiciers obligataires» se sont fait entendre et les rendements pourraient s'améliorer à l'avenir

Manchester United était une grande équipe…

… quand j'ai rejoint AXA Investment Managers en mai 2005. On ne peut plus vraiment en dire autant aujourd’hui. Sur toute cette période, j’ai dû rédiger – à vue de nez – un bon millier d’articles hebdomadaires comme celui que vous êtes en train de lire, qui sera le dernier puisque je quitte l'entreprise à la fin du mois.

Compte tenu de mon intérêt pour les développements macroéconomiques et leur incidence sur les obligations, les actions, le crédit, les taux d'intérêt et les devises, j’ai toujours eu largement matière à écrire. Je pourrais vous dire la même chose de mon amour pour l’équipe de Manchester United, même si les déceptions se sont accumulées de ce côté-là au cours des dernières années. J'espère que mes lecteurs ont pris plaisir à me lire et que mes réflexions sur les marchés leur ont été utiles.

Un monde en mouvement

De nombreux moments resteront gravés dans ma mémoire, à commencer par la crise financière mondiale de 2008/2009. Celle-ci s’est déclarée alors que je prenais la direction d’une partie de l'équipe obligataire mondiale. Croyez-moi: on apprend beaucoup de choses sur le crédit et la liquidité lorsque les bilans explosent. Les années qui ont suivi ont été marquées par d’importants programmes d'assouplissement quantitatif menés par les banques centrales, des rendements ridiculement bas et un renforcement des exigences en matière de conformité.

La pandémie a constitué le choc le plus important et a bouleversé notre façon de travailler. Nous nous sommes recentrés sur l'investissement durable, ce qui, avec le recul, a quelque peu nui à notre compréhension de ce qui se passait au niveau de l'économie mondiale. L’inflation nous a pris de court et les portefeuilles n'étaient pas préparés à la forte remontée des taux d'intérêt intervenue en 2022. 
La décarbonation, la démocratisation de la production d'électricité et la perspective d’une nette réduction de la dépendance de l'économie mondiale vis-à-vis du pétrole produit dans des régions politiquement instables m’inspiraient un enthousiasme certain.

Et nous voici, quelques années plus tard à peine, confrontés à une crise énergétique persistante, à des guerres en Ukraine et au Moyen-Orient, ainsi qu’à un approvisionnement en électricité de plus en plus accaparé par les centres de données. Sans oublier bien sûr les températures estivales record, les feux de forêt et les périodes de sécheresse, qui font de plus en plus partie de notre quotidien. Inutile de dire que le chemin vers la neutralité carbone et un climat plus propre est encore long.

Le déclin de l’aube nouvelle

De mon côté, la boucle est pour ainsi dire bouclée. Les rendements ont renoué avec les niveaux qu'ils affichaient quand j'ai commencé à travailler dans cette entreprise, même s'ils sont encore loin des taux à deux chiffres qu’offrait le marché des Gilts lorsque j'ai rejoint Chase Manhattan Bank en 1989.

A mon sens, les obligations n’ont plus été aussi attractives depuis des années, malgré les inquiétudes entourant l'inflation, l'endettement public, le crédit privé et la hausse de l'endettement des entreprises. Les avertissements concernant une catastrophe à venir sur les marchés obligataires auraient davantage eu leur place en 2022 plutôt qu'en 2026.

Les actions sont plus onéreuses, mais le cycle des bénéfices s’inscrit dans une dynamique apparemment robuste. Et de toute façon, n’a-t-on pas toujours tendance à trouver que les actions sont chères? La performance des marchés d’actions sera de plus en plus dictée par le discours sur l'intelligence artificielle.

Les investisseurs conserveront-ils leur enthousiasme face à une technologie susceptible, selon certains rapports récents, d’anéantir l’humanité? La demande en capitaux, en terrains, en puissance de calcul, en eau et en électricité s’accélère parallèlement à la course à l’IA.

L’IA ne se heurtera pas une hostilité générale, mais l’augmentation des coûts marginaux liés à la puissance de calcul nécessaire induira des bouleversements économiques.

Je m'inquiète effectivement de la question de l'approvisionnement au sens large. Les sociétés occidentales ne répondent pas suffisamment aux besoins en matière de santé, d'éducation, de logement et, potentiellement, de sécurité.

Les gouvernements génèrent d’importantes recettes grâce aux impôts et recourent massivement à l’endettement, mais le poids de la fiscalité et de la réglementation entraîne une augmentation des coûts de friction pour le secteur privé. Une pentification des courbes de coût marginal n’est pas souhaitable.

Les marchés se trouvent à un tournant intéressant. La hausse des rendements obligataires a contraint les banques centrales à revenir en partie sur l'assouplissement des taux d'intérêt opéré dans le sillage de la pandémie. Les taux ne sont pas particulièrement élevés en comparaison historique, et l'inflation résulte pour l'essentiel de facteurs liés à l'offre.

En tant que vétéran sur ce marché, je pense que les rendements obligataires pourraient ressortir à des niveaux relativement élevés au cours de l'année à venir. Les obligations à duration longue s’inscrivent dans une phase baissière depuis quatre ans. Les primes de terme ont augmenté. L’heure est propice à de meilleurs rendements.

Mais pour que les investisseurs soient suffisamment en confiance pour alimenter un nouveau marché haussier durable, il faudra probablement un revirement positif de la situation géopolitique, un renversement de la tendance mondiale au protectionnisme et une nouvelle approche en matière de politique budgétaire.

Les filets de sécurité, les services publics et la défense sont indispensables, c’est une évidence, mais si nous voulons de la croissance économique, il convient de stimuler les esprits animaux dans le secteur privé. Si rien ne change, les marchés pourraient bien subir un choc.

Celui-ci s’accompagnera certes d’opportunités d’achat, mais les krachs font toujours des victimes. Il ne faut pas l’oublier.

De beaux souvenirs

Les marchés constituent un cadre de travail formidable, et j’ai beaucoup appris sur l’investissement – ainsi que sur l’humain – tout au long de ma carrière. Les leçons que j’en ai tirées sont les suivantes: faire preuve d'humilité, avoir conscience de ses privilèges et ne pas oublier que, la plupart du temps, nous gérons la retraite, l'épargne et les assurances d'autrui.

Cette profession peut être empreinte d’une grande noblesse, mais gare à l’arrogance. Les marchés regorgent de personnes intéressantes, intelligentes et de qualité. Le fait d'être confronté à des personnes prêtes à prendre des risques et de devoir gérer des contraintes en matière de pertes et profits permet d'adopter une approche solide face à la vie.

Ces dernières années, il me semble que nous avons eu tendance à nous prendre davantage au sérieux, à outrepasser nos missions et à privilégier l'orgueil au détriment du pragmatisme et du respect mutuel. C’est bien évidemment avec une certaine tristesse que je tire ma révérence (pour l’instant tout du moins) et que je vois tant d’autres confrères de ma génération faire de même.

Heureusement, mon fils de 26 ans, qui travaille sur le marché obligataire, me tient au courant des  «curve flatteners», des spreads de crédit et des questions de liquidité, sans que je n’aie à me ronger les ongles la nuit quand tout part un peu trop en vrille!

Mes collègues de chez BNP Paribas Asset Management reprendront le flambeau pour continuer de vous proposer cette chronique hebdomadaire. Je terminerai en remerciant du fond du cœur toutes les personnes avec lesquelles j'ai travaillé au cours des 21 dernières années. J'ai eu la chance de collaborer avec des clients en Amérique du Sud, aux Etats-Unis, en Europe, au Japon, en Chine, en Australie et dans toute l'Asie.

J'ai vu des obligations être émises et arriver à échéance, avec pas mal de cas de défaut de paiement sur le chemin. J’ai également été témoin de cette volonté discutable du secteur de complexifier toujours davantage les produits financiers, malgré les efforts déployés par les régulateurs partout dans le monde.

Simplicité, objectifs clairs, diversification: un credo particulièrement utile dans ce secteur, que je compte par ailleurs appliquer dans le cadre de ma retraite imminente. Si les rendements des Gilts déterminent le taux de rente dont je peux bénéficier, ça ne me dérange pas tant que ça qu'ils augmentent!

Enfin, je tiens à remercier mes camarades du groupe WhatsApp «Rain», qui se reconnaîtront. Nos conversations m’ont permis de conserver un certain sens de l'humour et de rester humble. A la vôtre, et ne vous arrêtez jamais.

Sources des données (de performance): LSEG Workspace DataStream, ICE Data Services, Bloomberg, BNP Paribas AM, au 22 septembre 2026, sauf mention contraire. Les performances passées ne préjugent pas des rendements futurs.