Taux faibles, volatilité comprimée, l’après 2008 n’a guère favorisé le retour de l’alpha. Il suffisait répliquer passivement le marché pour obtenir des résultats honorables, ce qui n’a pas nécessairement joué en faveur des hedge funds. Avec le Covid et l’inflation qui en fut le corollaire, les taux d’intérêt sont remontés, la volatilité aussi, leur permettant de renouer avec des performances bien supérieures auxquelles tout portefeuille doit rendre justice. Le point avec Nicolas Nussbaum, responsable des hedge funds pour l’Europe, l’Afrique et le Moyen-Orient (EMEA) chez BlackRock.
Les perspectives d’investissement que vous avez publiées au mois d’août recommandent de réserver une part accrue aux hedge funds. Pourquoi?
Depuis la crise du Covid, le changement de régime d’abord marqué par la remontée des taux et le retour de la volatilité redonne une place de choix aux stratégies de hedge funds, capables de tirer parti des opportunités offertes par des marchés chahutés. Certaines approches macro en particulier se distinguent par leur aptitude à décrypter un environnement économique en profonde transformation, aujourd’hui plus favorable qu’au cours de la décennie précédente à la génération de rendements supérieurs aux indices de référence – autrement dit, d’alpha. Cela plaide pour un rôle accru des stratégies actives dans les portefeuilles multi-actifs. Par ailleurs, nous observons que les gérants actifs d’actions américaines les plus performants ont, depuis 2020, produit davantage d’alpha tout en atténuant l’impact négatif du risque macroéconomique sur leurs résultats.
Leurs performances ne paraissent pas avoir retrouvé le brio de l’avant-2008.
Les hedge funds se sont fortement professionnalisés, et l’image que le marché en garde mérite d’être réévaluée. Leur rôle dans un portefeuille est d’apporter de la performance tout en réduisant le risque et en se décorrélant des mouvements de marché. Un hedge fund ne génère pas nécessairement une performance supérieure à celle d’un indice fonds comparable en termes de sous-jacents, mais il y parvient avec une exposition au risque bien moindre et sans suivre les tendances. En période de tension, une stratégie de hedge fund bien conçue vise à capter l’alpha plutôt que le bêta.
Nos analyses montrent que les fonds les plus performants – notamment les fonds macro qui exploitent les mutations de l’environnement économique – ont généré des rendements excédentaires significatifs depuis la pandémie. Nous identifions également un potentiel croissant dans la sélection de titres capables de surperformer les marchés, source de rendement différenciée au sein des portefeuilles, en particulier pour ceux qui privilégient le risque spécifique aux titres plutôt que le risque macroéconomique. Enfin, certaines stratégies macro présentent aujourd’hui un risque lié aux rendements futurs inférieur à celui des actions cotées des marchés développés, dans une allocation multi-actifs. À nos yeux, le hedge fund incarne ainsi la quintessence de la gestion active.
Comment bien choisir son (ou ses) hedge funds?
La sélection du gérant est la clé de la réussite. Le modèle pré-2008 a fait son temps. Aujourd’hui l’univers des hedge funds – qui se monte à environ 4’500 milliards de dollars -, est largement composé de fonds de grande taille, nettement plus robustes opérationnellement que dans le passé. Il existe encore une myriade de petites boutiques mais l’essentiel des flux s’est dirigé, ces dernières années, vers les grands acteurs du métier. Dans certaines stratégies, notamment quantitatives ou event-driven, la taille est un atout.
Ce qu’il faut regarder? La persistance de la performance en fonction du risque sur le long terme. D’où l’importance du ratio de Sharpe. Il faut aussi examiner si la performance vient de l’alpha ou du bêta, le second étant moins révélateur de la qualité du gérant.
Quelles sont les stratégies les plus porteuses à l’heure actuelle?
Dans le contexte actuel, avec la dispersion sur les marchés, les opportunités de «mispricing» et la volatilité, les stratégies macro ont, en théorie, le vent en poupe, qu’elles soient positionnées directionnellement ou non. Au sein de ces stratégies, les styles varient, adoptant l’une des deux approches suivantes pour compenser l’impact négatif du risque macroéconomique. Certains préfèrent minimiser leur exposition au risque macroéconomique et se concentrer sur la génération d’alpha. D’autres préfèrent tirer parti de la volatilité économique accrue et réévaluent fréquemment le risque macroéconomique dans leurs portefeuilles. Les gérants tendent aujourd’hui à modifier plus souvent leur exposition factorielle qu’auparavant. Il existe toutefois une grande dispersion dans les résultats entre les différents acteurs macro.
Les stratégies dites «multi-stratégies», qui sont actives sur une multitude de segments et de classes d’actifs, ont vu énormément de flux ces dernière années. Plus récemment, avec la normalisation des volumes de fusions et acquisitions, qui était auparavant en berne, nous assistons à un retour des stratégies «event-driven».
Vous recommandez une exposition accrue aux hedge funds. De quel ordre de grandeur?
Il s’agit de recommandations relatives, qui dépendent des spécificités propres à chaque investisseur. Cependant, nous estimons qu’une hausse de l’exposition de l’ordre de 5% du portefeuille est recommandable par rapport à une allocation existante. Cette hausse peut se faire au détriment des positions en actions (-1%) et des positions en obligations souveraines (-4%). Dans tous les cas de figure, les hedge funds devraient idéalement avoir dorénavant leur propre poche d’allocation et non pas être intégrés dans une poche plus générique d’alternatifs en compagnie d’autres actifs comme les marchés privés.