Les marchés obligataires surestiment les risques de récession

Philippe G. Müller, UBS

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Si les craintes de récession semblent exagérées, les investisseurs doivent se préparer à une période prolongée de taux d'intérêt bas.


©Keystone

Les marchés obligataires semblent de plus en plus préoccupés par les perspectives économiques. Pour la première fois depuis la crise financière mondiale, le rendement des obligations américaines à dix ans est brièvement passé sous celui de leurs homologues à deux ans. Beaucoup y voient l’annonce d’une récession aux Etats-Unis et une braderie pour les investisseurs en actions. 

Parallèlement, le rendement des bons du Trésor américain à trente ans a atteint un plancher historique (inférieur à 2%), ce qui montre que les investisseurs s'attendent à ce que les taux bas perdurent encore longtemps. Si les craintes de récession semblent exagérées, les investisseurs doivent se préparer à une période prolongée de taux d'intérêt bas.

L’inversion de la courbe n’est pas un présage sûr

Il serait faux de voir dans l'inversion de la courbe des rendements un présage sûr d'une contraction économique ou d'un marché baissier. En effet, toutes les inversions n'ont pas été suivies d'une récession: sur les dix dernières fois que la courbe américaine s'est inversée, à trois reprises elles n'ont pas entraîné de récession avant deux ans. Et même lorsqu'il y eu récession, le délai était long et variable: la crise débute 9 à 34 mois plus tard, soit 21 mois en moyenne.

Depuis 1965, l'indice S&P 500 a rapporté en moyenne 8%
sur les 12 mois suivant une inversion de 2/10 ans.

Les inversions ne constituent pas non plus un signal de vente pour les investisseurs en actions: depuis 1965, l'indice S&P 500 a rapporté en moyenne 8% sur les 12 mois suivant une inversion de 2/10 ans. Une récession semble d'ailleurs encore moins probable cette fois-ci: les rendements des bons du Trésor américain à long terme, tout comme les rendements mondiaux, sont oblitérés par l'énorme volume d'obligations détenues par la Réserve fédérale, la Banque centrale européenne et la Banque du Japon.

Pas de signe de récession imminente

Dans le passé, les inversions se produisaient généralement lorsque les taux étaient en hausse. Or cette fois-ci, ils diminuent. Cela ne s'est produit qu’une seule autre fois, en 1998. La courbe s'est alors redressée et il n'y a pas eu de récession au cours des deux années suivantes.

Il est vraisemblable que de nouvelles mesures
contribueront à soutenir l'économie.

De plus, nous ne décelons pas de signes de contraction imminente dans les statistiques de l'économie étatsunienne, malgré le recul de l'investissement des entreprises: le PIB a augmenté de 2,1% en rythme annualisé au deuxième trimestre, la vigueur de la consommation ayant compensé la baisse des investissements. La Fed a réduit ses taux à titre préventif. Il est vraisemblable que de nouvelles mesures contribueront à soutenir l'économie et à compenser en partie les dommages causés par le conflit commercial.

Le président Trump retarde les décisions

Certes, une nouvelle escalade du conflit raviverait les risques conjoncturels. On estime que la taxation à 25% de toutes les importations chinoises accroîtrait de 25% à 50% la probabilité d'une récession aux Etats-Unis en 2020. Ce n'est toutefois actuellement pas le scénario de référence. 

La décision du président Trump de retarder la taxation à 10% de la totalité des 300 milliards de dollars de marchandises traduit des inquiétudes quant à l'impact du différend commercial sur l'économie américaine conforte l'opinion selon laquelle il est peu probable que les droits de douane passent à 25%.

Les taux bas vont perdurer

Cependant, même si une récession paraît peu probable, les investisseurs doivent se préparer à une période prolongée de taux d'intérêt faibles. Outre les facteurs structurels susmentionnés, le conflit commercial contribue à  plomber la croissance économique. Le regain d'investissement des entreprises et la reprise dans l'industrie (prévue au second semestre) devraient se voir retardés, le climat des affaires demeurant morose. 

Vers une augmentation lente
du rendement à dix ans à 1,9% dans douze mois.

La Recherche d’UBS table donc sur un abaissement supplémentaire de 75 points de base des taux de la Fed, et sur une augmentation lente du rendement à dix ans, de 1,6% aujourd'hui à 1,9% dans douze mois.

Les stratégies de portage favorisées

Dans l'ensemble, la conjonction d'une croissance modeste et de faibles rendements risque de favoriser les stratégies de portage. Une stratégie consiste à surpondérer un panier de devises émergentes à haut rendement (roupies indonésienne et indienne et rand sud-africain) par rapport à un panier de devises à faible rendement (dollars australien, néo-zélandais et taïwanais). 

Il peut aussi être judicieux de surpondérer également les emprunts souverains des pays émergents et de privilégier diverses stratégies de dividendes de part et d'autre de l'Atlantique.