Le signal d’alarme a été activé, mais pas nécessairement par l’institution que l’on attendait. Dans une note publiée par sa cellule économique, la Banque centrale européenne estime que la trajectoire boursière des «Magnificent Seven» constitue un sujet de préoccupation pour la stabilité financière de la zone euro, compte tenu de l’exposition des fonds d’investissement et des corrélations observées par le passé.

La lecture du compte rendu de la dernière réunion de la Réserve fédérale montre que ses gouverneurs suivent eux aussi attentivement le secteur technologique, notamment en raison des effets potentiels des dépenses liées à l’intelligence artificielle sur l’inflation. Sans surprise, le poids du secteur, tant sur le plan microéconomique que macroéconomique, en fait un sujet central pour les investisseurs. Une mise à jour de notre grille de lecture s’impose, tant les évolutions sont rapides.

Des investissements toujours plus massifs dans l’IA

La première actualisation concerne les montants engagés par les hyperscalers dans la course au déploiement des infrastructures d’intelligence artificielle. La saison des résultats qui vient de s’achever a une nouvelle fois donné l’occasion aux méga-capitalisations américaines de relever leurs prévisions de dépenses d’investissement: selon le consensus, celles-ci atteindraient désormais 793 milliards de dollars cette année, contre une estimation précédente de 757 milliards.

Face à ces dépenses systématiquement révisées à la hausse, l’attitude des investisseurs semble toutefois avoir changé. Le comportement boursier d’Alphabet, la maison mère de Google, en témoigne: depuis l’annonce de son premier flux de trésorerie disponible trimestriel négatif depuis son introduction en bourse, le titre a sous-performé le S&P 500 de 5%. Ce mouvement montre que la monétisation de ces investissements est devenue une question centrale, au moment où les acteurs technologiques sollicitent massivement les marchés de capitaux pour financer leurs projets.

Alphabet a d’ailleurs mis fin à la trêve estivale sur le marché du crédit en levant 115 milliards de dollars dans le cadre d’une nouvelle émission obligataire. Intel s’est, de son côté, tourné vers le marché actions en levant un peu plus de 20 milliards de dollars – une première depuis son introduction en bourse en 1971.

Les marchés privés sont eux aussi mis à contribution. Nvidia ambitionne ainsi de mobiliser 500 milliards de dollars auprès de grands acteurs de Wall Street – notamment Apollo, Blackstone, BlackRock, Brookfield, KKR et Goldman Sachs – afin de permettre à ses clients de financer leurs investissements, en particulier dans les processeurs.

Le financement de la course à l’IA devient plus coûteux

Cette avalanche d’émissions a toutefois une contrepartie: les investisseurs exigent une rémunération plus élevée, ce qui se traduit par un élargissement des spreads de crédit. La dernière opération d’Alphabet, réalisée fin août, en fournit une illustration. La société a émis une obligation libellée en dollars australiens, comprenant une tranche à vingt ans assortie d’une prime de 180 points de base par rapport au taux souverain, soit un rendement proche de 7%.

Depuis le début de l’année, les émissions des hyperscalers représentent environ 200 milliards de dollars, soit près de 9% de l’ensemble des émissions mondiales de catégorie Investment Grade, contre environ 2% sur la période 2022–2024.

La tendance des dépenses ne devrait pas s’inverser à court terme, notamment en raison de l’intensification de la rivalité technologique avec la Chine.

Kimi K3 ravive la rivalité sino-américaine

L’évaluation, par le site comparatif Artificial Analysis, des performances du modèle Kimi K3 développé par Moonshot AI a fait l’effet d’une douche froide aux Etats-Unis. En matière d’intelligence, celui-ci se classe juste derrière les modèles propriétaires les plus avancés des acteurs américains.

Ce modèle chinois présente deux caractéristiques majeures. Il est tout d’abord ouvert: son code source peut être téléchargé, intégré et modifié. Il repose ensuite sur une architecture dite de «combinaison d’experts», dans laquelle le traitement des tokens est confié à différents sous-réseaux spécialisés. Cette approche lui permet de disposer d’une capacité considérable tout en maintenant le coût d’inférence sous contrôle.

Au-delà des réactions, plus ou moins étonnées, des gourous américains de l’IA, le gouvernement des Etats-Unis a exprimé son inquiétude par la voix de David Sacks, conseiller de la Maison-Blanche chargé de l’intelligence artificielle.

Après avoir interdit de longue date à Nvidia de vendre ses processeurs les plus sophistiqués aux acteurs chinois, l’administration américaine souhaite désormais bannir les nouveaux composants chinois des centres de données. De son côté, le ministère chinois du Commerce discute avec les principaux acteurs nationaux afin de limiter le transfert de données d’entraînement.

L’IA détruit-elle réellement des emplois?

Et les travailleurs dans tout cela? Une étude menée auprès de 22 000 entreprises américaines tend à relativiser les scénarios d’«apocalypse de l’emploi». Elle met en évidence une corrélation positive entre les investissements dans l’intelligence artificielle et les embauches.

Au sein de l’échantillon analysé, les entreprises faisant le plus largement usage de l’IA ont augmenté leurs effectifs de 10,2% en moyenne deux ans après son adoption. Comme les travaux précédents, cette étude ne dispose évidemment pas encore du recul nécessaire pour permettre d’en tirer des conclusions définitives.

Investisseurs et gouvernements suivront néanmoins avec la plus grande attention les tendances qui se dessineront au cours des prochaines années, tant le sujet est sensible sur les plans social, politique et économique.

Une correction technologique, mais un marché plus équilibré

Les craintes formulées par les économistes de la BCE se sont partiellement concrétisées avec le débouclage des positions les plus spéculatives dans le secteur technologique, et plus particulièrement dans le segment des semi-conducteurs.

Elles ne se sont toutefois réalisées qu’en partie, car l’élargissement du nombre de sociétés participant à la progression des indices a compensé le repli du secteur technologique. Cette configuration permet d’ailleurs au S&P 500 équipondéré, dans lequel chaque entreprise dispose du même poids, de surperformer cette année le S&P 500 traditionnel, pondéré selon la capitalisation boursière des sociétés.

Cette situation devrait inciter les investisseurs à intensifier leur recherche de diversification, tant sur le plan sectoriel qu’en matière de styles d’investissement. La génération de trésorerie devra leur servir de boussole, à un moment où le coût du capital des entreprises tend à augmenter sous l’effet de la hausse des taux sans risque.