L’année 2026 devait marquer une phase de transition pour les banques centrales, caractérisée par un la poursuite du cycle d’assouplissement global dans le sillage de la baisse des prix à la consommation. Cependant, l’éclatement de la troisième guerre du Golfe a profondément modifié la donne macroéconomique. Les autorités monétaires sont désormais confrontées à un exercice d’équilibriste, devant arbitrer entre les risques inflationnistes induits par le choc énergétique et les menaces croissantes pesant sur l’activité économique.
Zone euro: la crédibilité à tout prix
Christine Lagarde s'inscrit-elle dans les pas de Jean-Claude Trichet en faisant de la lutte contre l'inflation la priorité absolue de la BCE pour les mois à venir? La réponse n'est pas totalement tranchée. Le contexte de 2026 diffère sensiblement de celui des précédents épisodes inflationnistes. L'efficacité d'un resserrement monétaire demeure bien souvent limitée lorsqu'il s'agit de répondre à un choc d'offre: une hausse de taux ne saurait faire directement baisser les prix du pétrole ou du gaz, ni rétablir les chaines logistiques. Les marchés ont d'ores et déjà intégré ce changement de rhétorique. Les anticipations de taux directeurs pour la fin de l'année 2026 ont été révisées à la hausse, tandis que la partie longue de la courbe souveraine a également réagi aux développements géopolitiques récents. La remontée des rendements est toutefois restée relativement contenue, même si le Bund allemand à 10 ans évolue désormais sur des niveaux inédits depuis quinze ans.
La perspective d'assouplissement monétaire souvent souhaitée par Donald Trump semble aujourd'hui s'éloigner.
Cette réaction apparaît néanmoins modérée au regard des risques qui se dessinent. En effet, la volatilité future de l'inflation ne se limite pas à l’ouverture ou la fermeture d’Hormuz. Le contexte de recomposition géopolitique mondiale est de nature nourrir la variabilité des prix. D'autre part, les trajectoires budgétaires des États européens constituent une source croissante d'inquiétude. À ces enjeux s'ajoute une instabilité politique persistante au sein de plusieurs États membres. Les tensions actuellement observées sur le marché obligataire britannique méritent une attention particulière. Elles rappellent la sensibilité des investisseurs aux dérives budgétaires dans un environnement d’inflation et de taux durablement plus élevés. Certains pays de la zone euro présentent aujourd'hui des fondamentaux budgétaires tout aussi fragiles et pourraient être exposés à des épisodes similaires en cas de changement de gouvernance ou de dérapage des finances publiques.
Kevin Warsh, en retard, avant même sa première réunion?
La perspective d'assouplissement monétaire souvent souhaitée par Donald Trump semble aujourd'hui s'éloigner. Outre-Atlantique, les arguments susceptibles de justifier un biais plus accommodant de la Réserve fédérale se font de plus en plus rares. Le premier d'entre eux concerne le marché du travail. Alors que celui-ci avait montré des signes de ralentissement à l'été 2025, nourrissant les anticipations de baisses de taux, la dynamique s'est depuis nettement redressée. La vigueur de l'activité économique a favorisé un rebond des créations d'emplois dans le secteur privé, réduisant le risque d'une dégradation brutale du taux de chômage. À plus long terme, certaines tensions pourraient même réapparaître.
L’ivresse de la dette sonnera le réveil des marchés
Depuis le début de l'année 2026, les courbes de taux se sont nettement aplaties, les investisseurs ayant progressivement intégré le changement de ton des principales banques centrales, tant aux États-Unis qu'en Europe. Dans ce contexte, la prudence reste de mise sur les maturités longues, dont les niveaux de valorisation ne reflètent qu'imparfaitement les risques associés à une inflation plus volatile et à un endettement public durablement élevé. À l'inverse, les segments courts et intermédiaires des courbes apparaissent aujourd'hui plus attractifs. En effet les taux courts en zone euro offrent en plus du portage un potentiel de compression dans le scénario d’une BCE plus accommodante qu’escompté. Un environnement de taux durablement élevés n'est jamais sans conséquence pour l'économie réelle. Sans anticiper un scénario comparable à la crise des subprimes dans les prochains mois, les premiers signes de tension commencent néanmoins à émerger au sein de certains segments du marché du crédit. D'autres poches de vulnérabilité pourraient apparaître à mesure que les effets cumulés du resserrement monétaire se diffusent dans l'économie.
À plus long terme, la poursuite de l'expansion économique nécessitera probablement un retour vers des conditions financières plus accommodantes ainsi qu'un recours continu à l'endettement public et privé. Dans cette perspective, la pentification des courbes de taux demeure selon nous le scénario le plus probable. Pour autant, cette pentification à venir des courbes de taux ne devrait pas s'accompagner d'une baisse structurelle des rendements des maturités les plus longues. L'accumulation des déficits publics, la montée des besoins de financement et les aléas accrus entourant les trajectoires inflationnistes devraient conduire les investisseurs à exiger des primes de terme plus élevées notamment aux Etats-Unis où ces trois facteurs sont réunis.
Au contraire, l'Europe pourrait ainsi constituer un terrain d'expression plus attractif dans les mois à venir sur les marchés de taux. Les investisseurs y intègrent désormais une trajectoire monétaire particulièrement restrictive alors même que les perspectives de croissance demeurent fragiles et que les pressions inflationnistes sous-jacentes restent nettement plus contenues qu'aux États-Unis.
Cette asymétrie ouvre la voie à des opportunités tactiques sur les maturités courtes et intermédiaires européennes, dont le couple rendement/risque apparaît aujourd'hui plus favorable que de l'autre côté de l'Atlantique. Dans un tel environnement, les stratégies obligataires flexibles devraient conserver un avantage décisif. Leur capacité à alterner entre positions acheteuses et vendeuses sur les taux de différentes zones économiques permettra de tirer parti aussi bien des épisodes d'assouplissement monétaire tactique que des phases de tension sur les rendements longs, appelées à devenir plus fréquentes dans un monde marqué par un endettement structurellement élevé.