Depuis plusieurs semaines, les statistiques américaines éloignent progressivement le scénario d’une Fed rapidement accommodante. Entre le pétrole au-dessus de 100 dollars, les tensions au Moyen-Orient et les risques autour du détroit d’Ormuz, les investisseurs recommencent à intégrer un monde plus inflationniste et plus instable.

Le rendement du 10 ans américain évolue désormais «proche» de la zone symbolique des 5%, un seuil devenu psychologiquement très important pour Wall Street.

Pourquoi ce niveau fait-il peur? Parce qu’à 5%, les obligations américaines redeviennent une véritable alternative aux actions. Les investisseurs institutionnels peuvent alors obtenir un rendement élevé sur un actif considéré comme relativement sûr, ce qui peut provoquer des arbitrages au détriment des marchés actions.

Goldman Sachs parle même d’une «danger zone», car des taux longs élevés pèsent mécaniquement sur les valorisations, particulièrement dans un marché aujourd’hui très concentré autour des géants technologiques et de l’intelligence artificielle.

Mais attention: un rendement à 5% ne provoque pas automatiquement une crise boursière. Ce qui compte réellement, c’est la vitesse de la hausse des taux, sa cause et la capacité des entreprises à maintenir leurs bénéfices dans un environnement plus coûteux.

En théorie, la hausse des rendements agit sur les actions à travers trois canaux: la valorisation, l’allocation et le coût du capital. Lorsque le taux sans risque augmente, les flux de trésorerie futurs valent moins aujourd’hui, ce qui pénalise particulièrement les valeurs de croissance.

Les investisseurs peuvent également réduire leur exposition aux actions s’ils obtiennent près de 5% sur les Treasuries. Enfin, les entreprises doivent refinancer leur dette à des coûts plus élevés, ce qui pèse sur les rachats d’actions, l’investissement et les sociétés fortement endettées.

Mais la théorie a ses limites: tous les épisodes de hausse des taux ne se ressemblent pas. Une hausse liée à une croissance solide est beaucoup plus supportable qu’une hausse liée à une inflation incontrôlée ou à une crise budgétaire.

Le précédent de 2023 reste d’ailleurs très intéressant. À l’époque, le 10 ans américain avait déjà brièvement dépassé les 5% pour la première fois depuis 16 ans.

Les marchés avaient d’abord corrigé avant de rapidement rebondir, car les investisseurs pensaient que le pic des taux était proche et que l’économie américaine éviterait la récession.

Aujourd’hui, la situation est différente: la hausse des rendements intervient dans un contexte de reflation géopolitique, avec un pétrole élevé, des tensions énergétiques et une Fed potentiellement contrainte de redevenir plus restrictive.

Le problème n’est donc plus uniquement le niveau des taux, mais le changement de régime macroéconomique mondial.

L’histoire montre pourtant que des taux élevés ne sont pas automatiquement incompatibles avec des marchés actions solides. Depuis 1950, les périodes de forte hausse des rendements obligataires n’ont pas systématiquement provoqué de baisse durable du S&P 500. 
La fourchette actuelle de 4% à 6% n’a d’ailleurs rien d’exceptionnel historiquement: le rendement moyen du 10 ans américain depuis 1950 tourne autour de 5,4%.

Le vrai problème est surtout que les valorisations actuelles ont été construites pendant plus d’une décennie de taux extrêmement bas. Autrement dit, le danger vient moins du niveau absolu des taux que du décalage entre les valorisations actuelles et le nouveau coût du capital.

Concernant la technologie, l’idée selon laquelle la hausse des taux détruirait automatiquement les valeurs tech est beaucoup trop simpliste. 

Entre 2016 et 2018 par exemple, les rendements américains avaient fortement progressé alors même que les géants technologiques continuaient de surperformer grâce à une croissance explosive des bénéfices. C’est exactement le débat actuel autour de l’intelligence artificielle.

Nvidia, Microsoft, Amazon, Alphabet ou Meta ne reposent pas uniquement sur des promesses lointaines: ces groupes génèrent déjà des flux de trésorerie massifs. Le risque n’est donc pas la disparition mécanique de la tech, mais des valorisations devenues trop exigeantes si les rendements continuent de monter et si les bénéfices cessent de surprendre positivement.

L’économie réelle, en revanche, ne peut pas ignorer durablement des taux élevés. Les crédits immobiliers américains restent proches de 7%, ce qui pèse sur l’accès au logement, la construction et le moral des ménages.

Les prêts automobiles, les crédits étudiants et le financement des petites entreprises deviennent également plus coûteux. Les entreprises doivent refinancer leur dette à des conditions moins favorables, ce qui pénalise surtout les groupes les plus endettés. 

Cela ne provoque pas forcément une récession immédiate, mais crée progressivement une érosion du pouvoir d’achat, des marges et de l’investissement.

La Fed se retrouve donc dans une position extrêmement inconfortable. L’économie américaine reste relativement solide, mais cette résilience devient presque un problème car elle permet à l’inflation de se diffuser plus facilement dans l’économie. 

Les marchés ne se demandent plus uniquement quand la Fed baissera ses taux, mais si elle pourrait finalement être contrainte de les remonter à nouveau. Tant que le pétrole restera élevé et que le détroit d’Ormuz restera perturbé, la banque centrale américaine aura beaucoup de mal à adopter un discours clairement accommodant.

Le message pour les investisseurs est donc relativement clair: il ne faut probablement pas paniquer, mais il ne faut pas non plus banaliser ce mouvement obligataire. Nous ne sommes plus dans le monde de 2010-2021 où les taux extrêmement bas justifiaient presque toutes les valorisations. 

Dans ce nouvel environnement, la qualité des bilans, la visibilité des bénéfices, le pricing power et la génération de cash-flow redeviennent essentiels. Un 10 ans américain à 5% ne tue pas automatiquement Wall Street, mais il change profondément les règles du jeu pour l’ensemble des marchés financiers.