1. Un record d’émissions qui révèle un changement de régime

En 2025, les émissions mondiales d’obligations convertibles ont atteint environ 165 milliards de dollars, un niveau inédit depuis plus de vingt ans. Rarement un instrument financier a connu un tel regain d’intérêt sur une période aussi courte. Ce mouvement ne relève ni d’un simple effet de cycle ni d’une opportunité ponctuelle: il reflète une réponse structurelle à un environnement où l’incertitude n’est plus transitoire, mais durable.

Par construction, les obligations convertibles combinent des caractéristiques obligataires avec une option de conversion en actions. Elles offrent ainsi une protection à la baisse tout en conservant une participation au potentiel haussier. Cette convexité intégrée devient particulièrement précieuse à mesure que les trajectoires économiques se fragmentent et que les scénarios deviennent moins linéaires.

Les investisseurs évoluent désormais dans un régime marqué par la fragmentation géopolitique, des politiques industrielles affirmées et une accélération technologique aux résultats hétérogènes. Dans ce contexte, la projection des scénarios futurs devient plus fragile et la visibilité sur les flux de trésorerie, les marges et les valorisations se réduisent. Les expositions linéaires traditionnelles, actions ou crédit classique, reposent de plus en plus sur des hypothèses difficiles à sécuriser. Et l’une des conséquences se traduit par une hausse significative de la volatilité des sous-jacents actions.

La question centrale devient alors: lorsque la visibilité est limitée et que la volatilité attendue augmente, la convexité ne devrait-elle pas devenir une exigence plutôt qu’un simple attribut de portefeuille?

2. Le boom des émissions: un signal structurel

L’ampleur de la récente vague d’émissions confirme que le retour des obligations convertibles relève d’un changement structurel plutôt que d’une simple fenêtre de marché. Selon Bank of America Global Research, les émissions mondiales d’obligations convertibles ont progressé de plus de 50% en 2025 par rapport à 2024, marquant l’une des plus fortes expansions jamais observées pour cette classe d’actifs.

Le marché américain a été le principal moteur de cette dynamique. Les émissions y ont atteint environ 121 milliards de dollars, dépassant le précédent record historique de 95 milliards de dollars établi en 2001. Parallèlement, l’encours mondial des obligations convertibles a augmenté d’environ 10% pour atteindre 449 milliards de dollars, tandis que l’encours américain a progressé de 12% à 321 milliards de dollars, deux niveaux records.

Une telle croissance s’explique par des conditions financières de marché extrêmement favorables. La remontée des taux d’intérêt, la performance des marchés actions, accompagnées de la hausse de la volatilité des sous-jacents actions, créent des conditions extrêmement favorables pour que les CEO/CFO des entreprises utilisent la classe d’actifs des obligations convertibles pour lever des capitaux.

Dans ce contexte, le renouveau du marché primaire des obligations convertibles devrait se poursuivre au cours des prochaines années et créer des opportunités d’investissement pour les allocataires d’actifs.

3. Technologies stratégiques et besoin d’asymétrie

Il est intéressant de rappeler que la classe d’actifs «obligations convertibles» a historiquement toujours été une classe d’actifs finançant des entreprises en forte croissance et au cœur de futures révolutions industrielles.

Aujourd’hui, les secteurs moteurs de cette dynamique présentent un profil commun: intelligence artificielle, infrastructures énergétiques, défense et robotique. Ces activités sont intensives en capital et nécessitent de lourds investissements. Il n’est pas étonnant de retrouver ces mêmes secteurs parmi les émetteurs d’obligations convertibles les plus présents en 2025.

Utiliser les obligations convertibles pour financer leur développement économique permet à ces entreprises en forte croissance de réduire leurs coûts de la dette, d’éviter et de gérer une éventuelle dilution et, surtout, de monétiser la volatilité de leur action au travers de la prime d’émission. Les obligations convertibles offrent une alternative cohérente et une grande flexibilité.

Ici, la convexité ne devient plus un outil tactique, mais une nécessité économique pour les entreprises.

4. Refinancement et mur de maturités

Au-delà des nouveaux besoins d’investissement, un cycle de refinancement renforce la dynamique actuelle des émissions. D’ici les trois prochaines années, environ 230 milliards de dollars de dettes corporates existantes doivent être refinancés, et il apparaît clair que les obligations convertibles devraient capter un montant significatif de ce mur de refinancement.

En ce qui concerne le marché global des obligations convertibles, l’encours en 2025 dépasse les 450 milliards de dollars selon Jefferies, avec une majorité d’émissions arrivant à maturité entre un et cinq ans. Le montant des obligations convertibles existantes devant être refinancées dans les quatre à cinq prochaines années représente à lui seul environ 135 milliards de dollars.

Cette concentration, héritée de la période de taux très bas, se heurte aujourd’hui à un coût du capital durablement plus élevé. Refinancer via la dette classique impliquerait des coupons plus élevés, tandis qu’une émission d’actions cristalliserait une dilution pas toujours souhaitée par les actionnaires. Les obligations convertibles offrent une solution intermédiaire efficace, puisque cela revient à réaliser une augmentation de capital différée dans le temps (maturité standard de cinq ans), mais à un prix d’émission beaucoup plus élevé que le prix actuel de l’action (grâce à la monétisation de la volatilité du sous-jacent). Les besoins futurs et actuels de refinancement des entreprises accélèrent l’adoption de cette solution de financement.

5. Le rôle central du marché américain dans un cadre stratégique

Les Etats-Unis occupent une position dominante dans le regain du marché des obligations convertibles, non seulement par la profondeur de leur marché et de leurs secteurs technologiques, mais aussi par leur orientation stratégique. La National Security Strategy américaine identifie explicitement les futures technologies clés, intelligence artificielle, semi-conducteurs, systèmes énergétiques, défense et automatisation (robotique), comme des piliers de la sécurité économique et nationale. Ce cadre politique renforce structurellement les besoins d’investissement de long terme dans les secteurs qui dominent aujourd’hui les émissions de convertibles.

Le marché américain des obligations convertibles combine une liquidité profonde, une base d’investisseurs institutionnels sophistiquée et une forte concentration d’émetteurs alignés sur ces priorités stratégiques. Cet écosystème permet aux entreprises de financer l’innovation tout en conservant de la flexibilité, et aux investisseurs de s’exposer à ces thématiques de croissance stratégique avec un budget de risque nettement inférieur à celui d’un investissement direct en actions, grâce à la convexité naturelle des obligations convertibles. Le marché américain s’impose ainsi comme le point de référence mondial pour l’intégration de la convexité dans les structures financières et la construction de portefeuille.

On notera également que la compétition technologique et stratégique entre les Etats-Unis et la Chine accélère l’activité du marché primaire dans cette région et qu’à la fin de l’année 2025, la zone Asie hors Japon avait dépassé pour la première fois la zone Europe en nouvelles émissions et en poids dans l’univers global des obligations convertibles.

6. Implications pour les allocataires d’actifs

Pour les allocataires globaux, les fonds de pension et les assureurs, la question n’est plus de savoir si la convexité est souhaitable, mais comment l’intégrer de manière efficiente. Les stratégies long-only sur obligations convertibles globales offrent un outil d’allocation liquide, transparent et régulé pour introduire la convexité dans un portefeuille global d’allocations d’actifs.

Elles permettent de s’exposer à des thématiques de croissance stratégique au travers d’entreprises émettrices qui n’émettent pas de dettes classiques (créant une diversification en termes de risques crédit) et permettent de participer à la hausse de ces actions, mais avec un budget de «risque» beaucoup plus faible qu’un investissement direct.

Dans un monde marqué par une incertitude persistante, une visibilité réduite et une dispersion accrue des résultats, il nous semble impératif de considérer la présence d’une poche de «convexité», grâce aux obligations convertibles, comme une exigence centrale de la construction de portefeuille – un sujet qui mérite aujourd’hui une attention approfondie.