Il y a plusieurs certitudes en cette fin d’année concernant la structure du marché. D’abord, les valorisations des marchés Actions sont extrêmes, en particulier aux Etats-Unis. Le niveau de déviation par rapport au niveau de long terme va de +35% pour le P/E prospectif du S&P500 à +68% pour le Price to book. Puis, la concentration du marché est extrême. Les 10 premières valeurs pèsent pour près de 40% du S&P500, un record historique. Enfin, la gestion passive dépasse désormais la gestion active, ce qui amplifie le phénomène de concentration et de surévaluation du marché. Les cinq premières sociétés du S&P500 (Nvidia, Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon) polarisent l’attention, en raison de leur taille, de leur dimension monopolistique, et de la qualité de leurs fondamentaux. La valorisation combinée de ce groupe est certes élevée, à 29x les résultats, mais cela demeure raisonnable au vu de leur croissance bénéficiaire, et surtout en retrait par rapport au pic atteint en 2021 à 40x. Au pire de la bulle internet, les cinq premières sociétés de l’époque étaient valorisées plus de 50x leurs résultats. En revanche, si on exclut les cinq premières capitalisations boursières du S&P500, le marché se traite sur des niveaux de valorisation équivalant au record de 2000.
La zone extrême de ces métriques de marché signifie mécaniquement une détérioration des espérances de rendement des marchés financiers en 2026 et l’augmentation de la probabilité de pertes importantes. Le principe de retour à la moyenne est inévitable, mais sans le timing est impossible. Les catalyseurs sont soit macro-économiques (freinage économique, remontée des taux d’intérêt), soit exogènes et inconnus. Il ne faut pas pour autant exclure le risque de gains élevés. Ce scénario reposerait sur la propagation économique de l’IA et son amplification financière, une politique économique très pro-cyclique (Fed, détente fiscale) et disruptive aux Etats-Unis notamment, un nouveau cycle de M&A et d’introductions boursières. Le projet de cotation d’OpenAI pour une valorisation de USD 1 trillion serait alors le point ultime, à l’instant des opérations de fusion AOL-Time Warner ou Vodafone – Mannesmann en 2000. Il y a aussi un potentiel important de rattrapage des marchés non-américains, processus inévitable lors d’un bull market plus mature.
La forme en K du cycle de croissance économique aux Etats-Unis reflète une dichotomie durable entre des secteurs gagnants et des secteurs structurellement perdants.
En d’autres termes, la distribution normale des rendements boursiers pourrait s’écraser, avec une probabilité accrue d’événements extrêmes, à la baisse comme à la hausse. Cela doit conduire à adopter une stratégie d’investissement centrée sur la gestion des risques des queues de distribution (tail-risks), par opposition à une gestion passive et indicielle. L’investisseur entre dans la phase émotionnelle du marché, souvent associée à des rendements hors normes à l’approche du point maximal de risque financier.
Le marché de la dette comporte potentiellement plus de risques que le marché Actions. Le niveau de complaisance des investisseurs rappelle la situation de 2007. Les spreads des obligations d’entreprises ont chuté à leur plus bas niveau depuis la grande crise financière, signe que les investisseurs sous-estiment les risques. Des faillites récentes, comme Tricolor Holdings et First Brands, illustrent une montée du stress de crédit, des accusations de fraude et des règles de collatéral à revoir. Le marché américain de la dette privée, estimé à environ USD 1.6 trillion, rivalise désormais avec celui des obligations à haut rendement, mais demeure opaque, complexe et largement hors du champ réglementaire, rendant l’évaluation du risque difficile. Les pressions économiques sont croissantes, la hausse des impayés parmi les ménages à faibles revenus et la progression du chômage indiquent un affaiblissement des fondamentaux économiques, susceptible de menacer les emprunteurs les plus endettés. La forme en K du cycle de croissance économique aux Etats-Unis reflète une dichotomie durable entre des secteurs gagnants et des secteurs structurellement perdants. En net, il y a destructions d’emplois et remontée du chômage. Enfin, des inquiétudes systémiques se multiplient, avec un lien croissant entre les banques, la dette privée, et les investisseurs.
Au total, la stratégie d’investissement en 2026 doit évoluer selon cinq objectifs:
- Réduire le risque global des portefeuilles afin d’intégrer les valorisations extrêmes des Actions et le risque de mauvaise allocation du capital dans le Crédit;
- Augmenter la diversification pour capter les opportunités résiduelles de fin de cycle;
- Gérer le risque de pertes extrêmes (valorisation, concentration);
- Gérer le risque de gains extrêmes (IA, élargissement du bull market);
- Couvrir le risque d’inflation (policy-mix procyclique, protectionnisme, coût de l’énergie, fragmentation économique) et de débasement (politiques disruptives).