L’incertitude significative entourant les élections de dimanche n’entache pas le profil risque/rendement des obligations argentines, qui reste asymétriquement attractif. Compte tenu des valorisations actuelles, les obligations mondiales en dollars et en euros (dette externe régies respectivement par les lois de New York et de Londres) impliquent une probabilité de défaut annualisé de 15% à 20%, selon leur échéance. Les obligations à court terme sont en effet considérées comme plus risquées que celles à long terme. Pour les obligations libellées en dollars américains émises sous la législation locale (les «Bonars»), les taux de défaut implicites sont encore plus élevés.

Ces niveaux, sans être extrêmes au regard de l’histoire du pays, paraissent néanmoins élevés dans la mesure où le pays ne connait pas de problème de solvabilité. En réalité, depuis l’arrivée du président Milei, la dette totale est restée stable et demeure bien inférieure aux pics atteints sous Alberto Fernández ou Mauricio Macri.

Le principal défi de l'Argentine aujourd'hui n'est pas la solvabilité, mais le risque de refinancement: la banque centrale n'a pas été capable d'attirer un volume privé suffisant de dollars américains pour servir et rembourser la dette extérieur. Nous pensons que le taux de change n’est plus surévalué en termes réels, qu’il ne suffit pas encore à attirer des flux privés provenant d'investisseurs particuliers locaux, d’entreprises ou d’institutionnels. Dans ce contexte, un soutien solide du Trésor américain serait un facteur décisif, à condition que l'administration Milei maintienne un niveau de gouvernabilité viable. Pour cela, elle devra soit remporter les élections de mi-mandat, soit en cas de défaite, perdre avec une marge suffisamment faible pour permettre des alliances tactiques avec des non-kirchnéristes au Congrès, tels que les gouverneurs provinciaux et les péronistes modérés.