Le marché du travail américain reste paralysé par l’incertitude économique induite par la politique économique de l’administration Trump. L’emploi à l’arrêt et les pressions sur les membres du FOMC laissent peu de doutes sur une prochaine baisse de 25pb des Fed funds. Les conditions financières restent pourtant très accommodantes au regard de la baisse du dollar, des rendements obligataires et des primes de risque depuis le début de l’année. En zone euro, le statu quo monétaire semble s’installer. La Banque centrale européenne (BCE) sera attentive aux développements de la crise politique en France mais cela n’influera pas sa politique de taux. Ailleurs, le dollar s’est stabilisé et la pression à la pentification s’atténue à la marge.
L'emploi américain à l'arrêt
L’économie des Etats-Unis souffre des tarifs douaniers. Les décisions d’embauche et d’investissement sont reportées. Les créations d’emplois sont ainsi à l’arrêt depuis le mois de mai. Au mois d’août, le secteur privé n’a créé que 38’000 emplois. Les licenciements restent modérés mais le retour à l’emploi est plus difficile qu’auparavant, y compris pour les diplômés. Les postes à pourvoir sont désormais inférieurs au nombre de chômeurs disponibles. Le taux de chômage se situe à 4,3%. La diminution de la population active freine la croissance potentielle mais abaisse le niveau d’embauches requis pour stabiliser le chômage. Les intentions d’investissement sont mal orientées à l’exception de la technologie où les dépenses d’équipement et d’infrastructures sont en croissance exponentielle. Les investissements en data centers ont quadruplé depuis 2021 à 40 milliards de dollars annuellement.
La baisse des taux réels dans le sillage des chiffres de l’emploi constitue un soutien aux actifs risqués.
En zone euro, les enquêtes restent conformes à un environnement de croissance modérée malgré le repli surprenant des commandes à l’industrie en Allemagne (-2,9% en août). Sur les marchés, les mauvaises nouvelles ne font qu’entériner la baisse des taux de septembre. Par conséquent, la baisse des taux réels dans le sillage des chiffres de l’emploi constitue un soutien aux actifs risqués. Le T-note à 10 ans plonge sous 4,10% dans un mouvement de baisse généralisée des rendements et de pentification de la courbe. La baisse de 25pb en septembre est pleinement intégrée. Le Bund revient invariablement vers le niveau de 2,70%. Les tensions s’apaisent quelque peu sur l’OAT. Le spread à 10 ans se situe juste en-dessous des 80pb. En cas de dissolution, le point haut de 88pb observé à la chute du gouvernement Barnier en décembre 2024 constituerait sans doute un premier objectif pour les opérateurs. De manière générale, la réaction des marchés sur l’OAT est restée assez contenue. L’effet contagion est aussi maitrisé compte tenu de l’arsenal mobilisable par la BCE. Le BTP s’échange autour de 85pb.
L’absence de volatilité financière dans un environnement mondial incertain est une vraie surprise. Elle permet aux marchés d’actions de poursuivre leur hausse. Le S&P 500 reste motorisé par le cercle vertueux bénéficiant à la technologie. Cette performance a un coût: celui d’une moindre diversification tant le poids de ces valeurs a augmenté dans l’indice S&P 500. Il existe même une consanguinité inquiétante entre ces grandes valeurs, le chiffre d’affaires de Nvidia dépendant à 40% de 5 des 6 autres valeurs du groupe. Le crédit s’est quelque peu désenchéri avec le retour du primaire dès la fin du mois d’août. Le spread moyen ressort à 78pb contre swap. Le high yield européen reste cher à 182pb sur les notations BB. Toutefois, la croissance modérée et stable sans dérive des ratios d’endettement reste favorable à la classe d’actifs.