BCE et BoJ, même combat
Les marchés obligataires mondiaux sont à la merci d’un krach des JGB. Cela fait plusieurs semaines que ce risque augmente mais jusqu’à présent, la politique de l’autruche a, encore une fois, bien fonctionné et nous avons tous préféré ignorer ou feindre d’ignorer le phénomène. Ce qui se passe au Japon est assez similaire avec la situation en Allemagne. Les deux pays vont utiliser les mêmes recettes afin d’éviter le piège de la récession en faisant de la relance budgétaire. Cela signifie que les marchés sont en train de se demander ce que vont faire les deux banques centrales face à ce nouvel environnement. La Banque du Japon a déjà éprouvé de grandes difficultés récemment à calmer ses ardeurs hawkish mais en 2026, elle va vraisemblablement passer à l’acte en remontant ses taux à trois reprises. Nous avons le privilège de collaborer étroitement avec Yutaka Uda, le «Warren Buffett japonais», ce qui est un avantage appréciable lorsque l’on n’est pas soi-même expert dans les subtilités propres au marché domestique nippon.
En ce qui concerne la BCE, Isabel Schnabel a mis les pieds dans le plat en admettant que les anticipations de hausses de taux de la BCE d’ici un an ne la choquent pas du tout. Il s’agit donc, en quelque sorte, d’une validation des craintes des marchés concernant un virage restrictif de la BCE, émanant de surcroît d’un acteur majeur de la politique monétaire européenne. Les pays du sud auront passé une année 2025 excellente, l’Allemagne va enfin ouvrir le robinet de la relance et le rare motif d’inquiétude restera la France qui actuellement aurait plus besoin d’une baisse de taux pour reprendre son souffle. Cela dit, il n’y a toujours pas de crise de la dette française puisque cette dernière s’échange à 72bp de spread par rapport au Bund, ce qui n’est vraiment pas choquant, sachant que le spread moyen évolue aux alentours de 80bp depuis plusieurs mois.
Il est certain que la nomination de Kevin Hassett pour remplacer Jerome Powell en mai prochain serait un soulagement pour tous ceux qui prônent la poursuite de l’assouplissement monétaire.
Il y avait un risque que le 10 ans japonais s’approche de 2% et que le Bund fasse de même en tutoyant le niveau de 3%. Aujourd’hui, le JGB s’échange à 1,98% (contre 1,65% fin octobre et 1,80% fin novembre), nous y sommes! Le Bund a donc suivi, en ouvrant à 2,82% hier matin, semblant prendre le même chemin que son homologue japonais, passant de 2,60% en octobre à 2,70% en novembre puis 2,80% en décembre. Cette tendance de +10bp par mois va-t-elle s’arrêter? A quel niveau? Le passage du niveau-clé de 2,94%, plus haut de l’année atteint le 12 mars dernier, nous renseignera sur l’évolution des taux longs européens dans un proche avenir. Nous allons également regarder d’encore plus près le comportement de l’euro et du yen sur le marché des changes. Ces devises devraient théoriquement repartir à la hausse contre le dollar, surtout si la Fed prend le contrepied de ses deux homologues faucons.
Kevin Hassett, la colombe de Trump
La Fed va baisser ses taux demain soir mais que nous réserve 2026? Nous avons plusieurs fois exprimé nos craintes d’une baisse de taux hawkish, c’est-à-dire un geste accommodant assorti d’un discours plus flou sur les intentions de la banque centrale pour l’année prochaine. Les partisans d’une politique d’assouplissement monétaire prolongé au cours de l’année prochaine voient en Kevin Hassett le sauveur qui fera pencher la balance du côté des colombes en 2026. Il est certain que la nomination de Monsieur Hassett pour remplacer Jerome Powell en mai prochain serait un soulagement pour tous ceux qui prônent la poursuite de l’assouplissement monétaire.
En ce qui concerne les publications des statistiques, le Core PCE s’est révélé conforme aux attentes. Petit à petit, les effets du shutdown vont s’estomper et nous pourrons évoluer dans un brouillard de moins en moins épais. Le 10 ans américain se retrouve ainsi proche de 4,15% et semble suspendu au verdict de la Fed pour trouver une direction. Un rally de fin d’année sur les taux longs américain n’est pas vraiment envisagé même si une bonne surprise n’est pas totalement exclue. Notre scénario central reste sur un statu quo entre 4,10% et 4,20%. Rappelons que la liquidité va graduellement diminuer à l’approche du weekend de Noël et que les taux occidentaux risquent d’être largement influencés par le comportement du marché obligataire japonais. C’est à se demander si le comportement du 10 ans JGB ne sera pas, dans les prochains jours, plus important que les conclusions du FOMC pour déterminer le niveau du 10 ans Treasury à la clôture du 31 décembre. Premier verdict demain soir avec Jerome Powell à la manœuvre.