Une tendance intéressante dans le segment du high yield européen cette année a été la nette surperformance des émetteurs notés B par rapport à ceux notés «BB». Cette tendance est appelée à se poursuivre dans les prochains mois, et cela pourrait s’expliquer par la hausse des taux d'intérêt, la faiblesse des taux de défaut et la part importante d'investisseurs non traditionnels qui réduisent lentement leur exposition aux émetteurs BB. 

Si l'on examine l'indice obligataire européen HY (fourni par ICE), l'indice B est en hausse de 1,56% depuis le début de l'année, tandis que l'indice BB est en baisse de 0,17%. En outre, les émetteurs «B simples» ont connu moins de volatilité que les BB. Cette surperformance est due surtout à la faiblesse des taux de défaut – dans un contexte de croissance économique robuste et de niveaux de liquidité élevés, les fondamentaux des entreprises restent en bonne santé. Les taux de défaut en Europe et aux États-Unis sont proches des bas de cycle et, d’après notre analyse, ils resteront dans cette fourchette 

La hausse des taux d’intérêt a un impact plus négatif sur les émetteurs BB, en raison des faibles coupons et des échéances beaucoup plus longues que celles associées aux émetteurs B, et ce phénomène prend de l’ampleur depuis le début de l’année, tant aux Etats-Unis qu’en Europe.

Ces dernières années, les investisseurs privilégiant le segment investment grade ont été contraints de miser sur les émetteurs BB, car la politique du QE de la Banque centrale européenne a pesé sur le rendement potentiel de cette catégorie d’obligations. De façon générale, ces investisseurs ne sont que peu familiers avec les obligations high yield. Cela a limité les rendements des titres BBs à seulement 2,5%, selon l'ICE, alors que le rendement des titres notés B est aux alentours de 4,8%. Compte tenu des rendements des BB, nous estimons que les investisseurs ne sont pas suffisamment rémunérés pour la volatilité associée à ces actifs. En outre, en raison de la forte participation des investisseurs investment grade, la documentation juridique relative aux obligations notées BB est plus faible que celle relative aux obligations notées B. 

De manière plus globale, le marché du high yield a connu des turbulences ces derniers mois: la classe d’actifs a effectivement fait face à une volatilité accrue. À titre d’exemple, 6 opérations sont tombées à l’eau sur le marché européen depuis le premier trimestre. Le sentiment des participants de marché a été pénalisé par des inquiétudes liées aux tensions politiques en Italie ainsi qu’une certaine morosité sur les marchés émergents. Malgré cela, la conjoncture économique demeure globalement stable, voire positive, ce qui se traduit par un dynamisme au niveau des bénéfices des entreprises. La croissance à la fois en Europe et aux Etats-Unis sera suffisamment solide dans les mois à venir pour porter cette dynamique bénéficiaire tout en maintenant les taux de défauts à des niveaux relativement bas. Le fait que les taux d’intérêt ne remonteront probablement pas de façon brutale avant fin 2019 soutiendra la demande pour les titres investment grade, même s’il convient de rester vigilant, notamment aux risques liés à la liquidité dans certaines entreprises des pays émergents.

Nous sommes aujourd’hui plus fortement exposés aux obligations high yield notées B en Europe et aux Etats-Unis, et une exposition limitée aux BB. L'investissement dans des entreprises notées B exige beaucoup de travail et nécessite une analyse crédit approfondie: la sélectivité reste primordiale. En période de ralentissement économique, avec la baisse des taux d'intérêt et la hausse du taux de défaut, nous préférerions les obligations high yield BB plutôt que les Bs. Cela étant dit, dans l'environnement actuel, à condition de mener à bien l'analyse fondamentale nécessaire, le couple risque/rendement est bien plus intéressant dans la catégorie des émetteurs B par rapport aux émetteurs BB.