Les fans du dollar ont eu six bons mois pour se préparer à la première hausse des taux de la Fed. Mais maintenant que c'est arrivé, les taux américains sont plus élevés et promettent de l'être encore plus - les six prochains mois seront-ils aussi bons?

Une fois de plus, les marchés ont montré un meilleur pouvoir de prédiction que les économistes. Alors que Jerome Powell et la Réserve fédérale prévoyaient une inflation «transitoire», le dollar américain a gagné du terrain, car les marchés ont évalué les hausses de taux en réponse à une inflation plus permanente. Les gains du dollar se sont accélérés lorsque la Fed a pivoté au quatrième trimestre. Suite au fort rebond de l'économie américaine l'année dernière, à la forte hausse de l'inflation en fin d'année et à la diminution des risques d'omicron au début de 2022, le marché s'est préparé à ce que la Fed commence à normaliser sa politique. Aujourd'hui, la Fed a rattrapé son retard. Lors de la réunion de mars, la Fed a relevé ses taux pour la première fois depuis 2018 et a signalé une hausse des taux à chaque réunion restante en 2022, avec une possibilité de double hausse (50 points de base) si nécessaire – une possibilité au mois de mai.

Si l'on observe l'évolution du cours du dollar au cours des derniers mois de 2021, ces attentes se sont bien concrétisées, l'indice dollar remontant de 4% par rapport à ses plus bas du quatrième trimestre 2021. Ce rallye s'est ensuite prolongé au premier trimestre, l'indice reprenant 5% par rapport aux plus bas de janvier, les opérateurs anticipant un resserrement de la politique monétaire de la Fed.

Cependant, après le relèvement des taux de la Fed le 18 mars, le premier depuis 2018, peu d’action a laissé les investisseurs s'interroger sur un axiome du marché selon lequel le dollar a généralement tendance à s'affaiblir après le premier relèvement du cycle. Dans quelle mesure cela sera-t-il vrai cette fois-ci? Et quels sont les facteurs susceptibles d'avoir un impact sur le dollar à l'avenir?

Pour expliquer cela, nous pouvons également utiliser un autre adage favori du marché: «acheter la rumeur, vendre la nouvelle». Essentiellement, l'anticipation que la Fed va se lancer dans un programme de resserrement conduit le marché à acheter du dollar, d'où la hausse qui précède l'annonce des taux. Généralement, au moment où la Fed agit sur les taux, l'exposition à la hausse de l'USD est bien étendue, et les traders qui étaient au début de leur position longue sur l'USD profitent de l'annonce pour liquider leurs positions, ce qui provoque un certain repli de l'USD. Les données COT de la CFTC montrent que les fonds spéculatifs sont les plus optimistes sur l'USD depuis 2019. Le marché peut devenir plus haussier à partir de là, mais il faut s'attendre à des prises de bénéfices coïncidant avec la première hausse des taux.

Si l'on examine les données des vingt dernières années, cette dynamique a tendance à jouer en moyenne, avec un affaiblissement de l'USD par rapport aux devises du G10 sur une période de 1 à 3 mois. Toutefois, il convient de noter que ce mouvement d'affaiblissement du dollar est «en moyenne», ce qui signifie que tous les cycles n'ont pas connu le même mouvement et que le mouvement varie fortement d'une devise à l'autre. En résumé, si ces dictons du marché peuvent servir de guide, il est important de se rappeler que chaque événement est unique et que nous devons toujours tenir compte des facteurs idiosyncratiques.

Si l'on cherche des facteurs de différenciation pour le dollar et sa fonction de réaction à la Fed cette fois-ci, le principal problème à noter est la guerre en Ukraine. Nous pouvons examiner cette question sous l'angle de l'inflation et de la croissance. L'invasion de l'Ukraine par la Russie a exacerbé les pressions inflationnistes. On peut en déduire qu'il est plus difficile pour les marchés d'évaluer la politique future de la Fed car la situation en Ukraine est très fluctuante. Par exemple, on suppose que l'UE n'imposera pas d'embargo sur le pétrole russe, mais si elle le faisait, cela aurait d'énormes répercussions sur l'inflation, en particulier en Europe, et accélérerait probablement les plans de relèvement des taux de la BCE et de la Fed. De même, la tournure des événements en Ukraine pourrait provoquer une récession. L'investisseur légendaire Carl Icahn a mis en garde contre une récession américaine «ou pire» la semaine dernière – et l'Europe est beaucoup plus exposée économiquement à la guerre.

La Fed est confrontée à une inflation galopante et cette semaine encore, nous avons entendu le président de la Fed, M. Powell, avertir que la Fed est prête à resserrer ses taux plus tôt que prévu, si nécessaire, afin de lutter contre la spirale des prix.

Perspectives USDJPY

L'USD est en forte hausse par rapport au JPY, le yen reculant en raison d'un meilleur appétit pour le risque et d'une divergence entre les politiques de la Fed et de la BOJ. Bien que cela semble encore prématuré, le marché a déjà commencé à prendre en compte un cessez-le-feu entre la Russie et l'Ukraine. Cette dynamique a permis aux actifs à risque de rebondir depuis les plus bas niveaux atteints après l'invasion, tandis que le yen s'affaiblit en raison de la réduction des flux de valeurs refuges.

Perspectives de l'EURUSD

Pour savoir où le dollar pourrait sous-performer, nous pouvons nous tourner vers la paire EURUSD. Avant l'explosion de la violence en Ukraine, l'euro était plus élevé en réponse à un changement inattendu de la BCE en faveur des faucons. Si un cessez-le-feu ou, mieux encore, une fin plus permanente à la violence, peut être convenu entre la Russie et l'Ukraine, cela devrait permettre au marché de se concentrer à nouveau sur la normalisation de la politique de la BCE. Compte tenu de la faiblesse de la parité EURUSD, une telle évolution pourrait entraîner un changement radical de sentiment et permettre à la parité EURUSD de progresser, la BCE rattrapant la Fed, même si les risques sur la croissance suggèrent que ce scenario est peu probable.

L'indice pondéré au commerce du dollar est sans doute à plus de 5 ans d'une tendance haussière qui a tendance à durer environ 6 ½ ans. Au cours des deux derniers cycles, c'est la dernière année qui a enregistré les gains les plus spectaculaires, mais le pic de la dernière tendance haussière, en 2002, était inférieur au pic précédent, en 1985, ce qui implique que le prochain pic pourrait être encore plus bas.