Les rendements des obligations souveraines des Etats-Unis ont atteint cette semaine un nouveau record avec moins de 1,20 pour cent pour les obligations-phares sur dix ans. Depuis, les rendements ont augmenté mais d’un point de vue global, ils diminuent depuis le mois de mars, ce qui trouble les commentateurs financiers. Il est vrai que pendant un certain temps, nous avons supposé que le développement macroéconomique indique clairement une hausse des rendements – en l’attente d’une augmentation des taux d’intérêts et en réaction à une montée des taux d’inflation. Il est passé à l’arrière-plan en raison de facteurs techniques qui ont promu la demande concernant les investissements sûrs:

Cette demande provient des banques centrales et de l’augmentation des liquidités au niveau des grandes économies nationales. Aux Etats-Unis, la Federal Reserve (Fed) continue à faire l’acquisition d’obligations souveraines d’une valeur de 80 milliards de dollars US par mois. La Banque centrale européenne (BCE), la Bank of Japan et la Bank of England demeurent d’importants acheteurs d’obligations. Au fil des années, les effets cumulés de ces achats ont transformé les banques centrales en propriétaires d’un important pourcentage du volume d’obligations souveraines en suspens.

Par ailleurs, la base de dépôts des banques commerciales des Etats-Unis a fortement augmenté sous l’effet des avantages économiques et politiques. Les dépôts financent l’acquisition de valeurs patrimoniales. Mais la croissance des crédits accordés aux professionnels et aux industriels ainsi que des prêts hypothécaires n’a pas pu suivre ce rythme. C’est pourquoi, les banques aussi ont procédé à des investissements sûrs. Jusqu’à présent, l’achat combiné d’obligations souveraines par la Fed et les grandes banques d’entreprise nationales a atteint en 2021 une valeur de près de 900 milliards de dollars US – et a donc dépassé les émissions nettes du ministère des finances des Etats-Unis.

La demande des instituts financiers et des banques centrales concernant les obligations n’est déterminée ni par les attentes des rendements globaux ni par la question suivante, à savoir si les rendements ont un niveau adéquat. C’est pourquoi, elles ne sont pas non plus vendues si l’emploi dans les secteurs non agricoles affiche un haut niveau ou si les pronostics d’inflation pour 2023 sont à la hausse. Les ventes ont lieu en arrière-plan, et sont souvent l’oeuvre d’acteurs sur le court terme et de marchés dérivés. Bien que les rendements puissent continuer d’augmenter, nous pensons qu’il est peu probable qu’il se forme un grand marché obligataire baissier dans cette ambiance.

Etant donné que les attentes inflationnistes du marché obligataire concordent avec les objectifs d’inflation des banques centrales sur le moyen terme, cette ambiance de bas rendements nominaux continue à entraîner des rendements réels extrêmement bas. En regardant de plus près les primes de risque dans les différentes catégories d’investissement, il n’y a rien qui puisse dédommager les investisseurs pour les risques de perte sur les taux d’intérêts. En Europe, les rendements concernant les obligations souveraines sur 30 ans sont de nouveau passés sous la barre de zéro. Cela signifie des pertes réelles de capitaux pour les investisseurs buy & hold. Néanmoins, il y a une prime de risque d’inflation. Alors que la prime sur le risque de crédit est très faible en raison des spreads étroits pour les obligations de type Investment Grade, les obligations à haut risque offrent une certaine prime sur le risque par rapport aux obligations de type Investment Grade. La marge d’indice moyenne y est nettement supérieure à 200 points de base par rapport aux obligations avec notification BBB.

La véritable prime sur le risque continue à se rattacher aux actions. Dans le rapport saisonnier du deuxième semestre, les bénéfices signalés pour le S&P500 ont affiché une hausse surprenante de 17 pour cent. Les bénéfices bottom-up agrégés par action présentent en général une image très positive des actions. Aux Etats-Unis, une croissance des bénéfices de 12 pour cent est pronostiquée pour l’année prochaine. L’Europe arrivera à un niveau comparable et les grands pays émergents afficheront des taux de croissance nettement supérieurs. Des raisons suffisantes pour continuer à prononcer une évaluation positive pour les marchés des actions. La prime sur le rendement des obligations à succès s’élève à 3,4 pour cent aux Etats-Unis et à environ 6 pour cent sur les actions européennes, britanniques et des pays émergents.

Les prévisions sur le rendement pour 2022 ne devraient pas être compromises par une éventuelle réduction des mesures politiques monétaires des banques centrales. Cette semaine, la Bank of England a déclaré qu’elle ne réinvestira plus dans les obligations souveraines arrivées à échéance dès que le taux directeur aura atteint 0,5 pour cent. D’un point de vue général, il est attendu que la Fed annonce avant la fin de l’année une réduction progressive («Tapering») de ses acquisitions d’obligations souveraines. Il est probable qu’elle fasse cette annonce lors du symposium de politique monétaire qui aura lieu à Jackson Hole à fin du mois. Les marchés n’attendent aucune augmentation du taux d’intérêt avant 2023, et même en cas de tapering, la dynamique devrait rester inchangée sur les marchés obligataires pendant encore un certain temps. Toutefois, pour les deux ou trois années à venir, il est conseillé de rester prudent car les conditions monétaires devraient être plus serrées qu’aujourd’hui.

En l’absence de vente des obligations, les attentes concernant les rendements sur le long terme resteront à un très bas niveau. En fait, une augmentation des capitaux ne peut provenir que des actions. Bien entendu, une diminution supplémentaire de la croissance économique constituerait un gros problème. Sur le court terme, ce sont les goulots d’étranglement dans l’approvisionnement et leurs effets sur les prix qui posent le plus de soucis. Andrew Bailey, Gouverneur de la Bank of England, a déclaré vendredi matin à Bloomberg que les banques centrales ne peuvent rien entreprendre contre la «pénurie de semi-conducteurs». Mais s’il y avait des signes indicateurs des effets de second tour concernant l’inflation, la banque agirait – la Fed va probablement partager cette opinion. Toutefois, rien n’est actuellement certain.

Après le retour de vacances estivales, nous pouvons probablement partir du principe que toutes les baisses du cours des obligations ou actions seront momentanées. Il est vrai que le marché réagira à l’annonce de la Fed concernant la réduction des achats d’obligations, tout comme les actions qui seront influencées par la nouvelle hausse des taux d’infection causée par le variant Delta dans certaines économies nationales. Cependant, l’image globale reste inchangée: La liquidité et la reprise économique promeuvent les rendements des marchés financiers.