Dans un environnement marqué par des tensions géopolitiques, des marchés volatils et des débats persistants sur l’inflation, il vaut la peine de s’intéresser à un instrument financier encore peu connu des investisseurs, mais de plus en plus important dans le segment du crédit privé en général et du fund finance en particulier: les subscription-lines ou sub-lines.

Les sub-lines sont des lignes de crédit à court terme destinées aux fonds de marchés privés (private equity, immobilier, infrastructures). Elles fonctionnent comme des financements relais et permettent aux fonds d’investir rapidement, sans procéder immédiatement et régulièrement à des appels de capital auprès de leurs investisseurs (LPs). Or, dans les marchés privés, la rapidité d’exécution constitue un véritable avantage concurrentiel – et c’est précisément ce que fournissent les sub-lines.

Qu’elles opèrent dans l’ombre ne diminue en rien leur importance. Elles représentent un élément essentiel de l’infrastructure des marchés privés. Le financement provient généralement des banques. On remarque que de plus en plus de gestionnaires d’actifs spécialisés se substituent aux banques en accordant des financements aux fonds de marchés privés.

Un atout majeur réside dans la sécurité de ces crédits: ils sont garantis par les engagements de capital des investisseurs (LPs), un pool de garanties largement diversifié et historiquement très fiable. Pour les investisseurs institutionnels, cela se traduit par un risque de crédit faible allié à des rendements attractifs.

Les gestionnaires de fonds acceptent de payer davantage 

Le marché du fund finance croît rapidement; les besoins annuels dépassent désormais 600 milliards de dollars. Les sub-lines sont plus coûteuses que les financements traditionnels, mais deux facteurs expliquent cette prime: leur illiquidité, qui justifie un surcroît de rendement, et leur complexité. Une ligne de crédit multi-devises, mobilisable en moins de 24 heures, a un coût.

Cette combinaison entraîne des rendements souvent supérieurs de 0,6 à 2 points de pourcentage à ceux d’obligations publiques comparables. Dans un contexte où les sources de rendement sécurisé se font rares, cet écart devient particulièrement intéressant.

Les gérants de taille intermédiaire au centre de l’attention – là où les conditions sont les plus attractives

Les meilleures opportunités se trouvent actuellement sur le marché intermédiaire. Les prêts sont ainsi accordés à des sponsors généralement moins connus que les grands noms, mais qui restent des emprunteurs de grande qualité avec un track record exceptionnel. Comme la concurrence entre prêteurs y est plus faible, les conditions sont meilleures: jusqu’à 50 points de base de plus que pour les grands fonds de marchés privés (GPs). Par ailleurs, les données récentes montrent que les spreads entre dettes privées et publiques ont atteint des sommets en 2024. Les primes d’illiquidité sont historiquement élevées, et les sub-lines affichent souvent des rendements dépassant largement les 6%, à risque comparable.

Un outil utile, mais pas une solution miracle

Les sub-lines exigent une expertise pointue et une structuration rigoureuse et ne sont donc pas adaptées aux investisseurs privés. En revanche, pour les caisses de pension, les assureurs et d’autres investisseurs institutionnels, elles ont un certain nombre d’avantages: la génération d’intérêts, une volatilité faible et une faible corrélation avec les autres classes d’actifs (publics et privés).

À l’heure où les obligations traditionnelles ne procurent plus les performances d’autrefois, les sub-lines méritent davantage d’attention – et s’affirment comme un instrument de plus en plus important au sein des portefeuilles institutionnels.