Melanion Capital est un gestionnaire d'investissement alternatif surtout connu pour avoir lancé en Europe le premier ETF UCITS Bitcoin Equities en Europe. Créé par Jad Comair en 2013, c’est un pionnier de l'exposition réglementée aux actifs numériques en Europe. Tandis que le bitcoin bat tous les records, Jad Comair répond aux questions d’Allnews:

Né au Liban, trader à Paris, vivant à Rome, est-ce qu’un parcours personnel international est nécessaire pour bien comprendre comment utiliser les cryptos?

Un tel parcours n’est pas nécessaire mais il renforce le processus de conviction et de réalisation du pouvoir de cette technologie qu’est le bitcoin. En 2019, j’ai vu comment mes connaissances libanaises ont assisté à la saisie ou au gel de leurs comptes en livres libanaises et en dollars avec l’impossibilité de retirer leur argent. J’avais pourtant averti qu’un tel procédé était devenu imminent. Mais avec un passeport libanais, il n’existe guère d’alternatives ou de banques qui autorisent les versements du Liban vers l’étranger. C’est un exemple très puissant en faveur du bitcoin. 

J’ai aussi eu la chance d’avoir travaillé pour la Société Générale pendant la crise financière. J’ai ainsi été témoin des débuts du bitcoin, développé par Satoshi Nakamoto, en tant que système parallèle décentralisé qui ne soit pas dépendant des banques et des cycles spéculatifs et de crise. Ces deux facteurs ont renforcé mes convictions. Si vous venez d’un pays en guerre ou dont le système bancaire ne fonctionne pas, et où vous peinez à être bancarisé, la capacité d’envoyer votre argent dans le monde instantanément est un argument de poids.

Les nouvelles lois américaines (Genius, Clarity Act) créent un cadre réglementaire qui permet aux Etats-Unis de marier la finance traditionnelle et la crypto, mais le bitcoin ne perd-il pas l’atout d’être un canal alternatif?

La réglementation américaine ne fait que reprendre l’exemple de la réglementation européenne MiCA, c’est-à-dire d’établir des règles. Un cadre existe aussi pour internet ou l’échange des données. Cela ne remet pas en cause le développement de ce système alternatif. L’existence de règles claires conduit de nombreux opérateurs à imaginer le futur de leur développement aux Etats-Unis. Précédemment, ils prenaient le risque d’être poursuivis par la SEC compte tenu des zones grises existantes. La réglementation est maintenant beaucoup plus claire. Prenez l’exemple du fax et de l’arrivée de l’email: ce n’est pas parce qu’on a réglementé les conditions de l’utilisation de l’email que le fax peut survivre.

«Aujourd’hui, avec leur nouvelle réglementation, les Etats-Unis pourront passer à la vitesse supérieure.»

Si vous avez de nouveaux projets, est-ce que vous les lanceriez plutôt aux Etats-Unis ou en Europe?

Aux Etats-Unis, sans aucun doute. L’Europe disposait auparavant d’un avantage liés à sa clarté réglementaire par rapport aux Etats-Unis. On a même assisté à une enquête sur la fondation Ethereum de la part de la SEC. Aujourd’hui, avec leur nouvelle réglementation, les Etats-Unis pourront passer à la vitesse supérieure.

Comment est-ce que vous interprétez le prix record du bitcoin?

Mon approche est différente des autres acteurs. Le record du cours du bitcoin signifie que mon argent est au plus bas. Le bitcoin est la première unité de mesure qui permet d’illustrer la perte de valeur de la monnaie. La corrélation est positive et forte entre l’impression monétaire et le prix du bitcoin. Aujourd’hui, la quantité de monnaie est au plus haut dans le monde. En revanche, le bitcoin est un produit dont la quantité est finie.

Ce type de protection a longtemps été l’or. Le métal jaune a-t-il été supplanté par le bitcoin?

Tout à fait. Certes l’or monte, mais en tant que proposition de valeur le bitcoin est supérieur à l’or parce que ce dernier est plus rare: la quantité d’or s’accroît au fur et à mesure des découvertes de minerais. Le bitcoin a aussi l’avantage de la fongibilité, de la traçabilité, de la facilité de transport et de conservation. Un «shift» se produit entre l’or et le bitcoin, mais aussi entre tous les actifs et le bitcoin. Il suffit de considérer la performance de l’indice S&P, laquelle est proche de l’évolution du bilan de la Fed. Or la hausse des actions est surtout alimentée par les 7 magnifiques (Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia et Tesla), les autres étant presque stables. Le bitcoin propose quelque chose de plus puissant que de suivre l’impression de liquidités de la Fed.

A quel rythme les entreprises intègrent-elles le bitcoin dans leur trésorerie?

Le processus avance très rapidement.  Il y a cinq ans Microstrategy, devenu Strategy, avait décidé d’investir sa trésorerie dans le bitcoin. Par la suite, le titre a flambé. L’entreprise a lancé une Bitcoin Treasury Company. Au Japon, Metaplanet a suivi, puis diverses entreprises de nombreux pays, y compris en France avec The Blockchain Group qui est devenu Capital B, ou en Scandinavie H100. J’observe quotidiennement des annonces dans ce sens. A long terme, toutes les entreprises auront leur trésorerie en bitcoins parce que c’est le meilleur actif possible.

Est-ce qu’il existe une proportion optimale de bitcoins dans une trésorerie?

Historiquement, les gérants visent une portefeuille diversifié composé d’actifs peu corrélés afin d’obtenir un rendement raisonnable. L’arrivée du bitcoin change la donne. Avant internet, les ménages utilisaient un peu le fax, un peu le téléphone. Avec l’arrivée d’internet, il n’est plus nécessaire de diversifier. Un support dépasse tous les autres. C’est la même chose ici. Une fois que la proposition de valeur du bitcoin est comprise, on change de schéma de pensée et on quitte l’idée d’une allocation diversifiée en fonction de classes d’actifs qui réagissent différemment selon le contexte. L’allocation optimale est 100% de bitcoins.

Que faites-vous du problème de la volatilité du bitcoin?

Pour cette raison, l’entreprise doit, pour sa trésorerie, définir les besoins à court terme et ceux à long terme. Il importe de conserver la trésorerie à court terme en cash ou équivalent et celle à long terme en bitcoins.

Harvard semble détenir plus de bitcoins que Alphabet. N’est-ce pas une anomalie?

C’est une anomalie dans le monde où se côtoient le fax et le téléphone. Dans un monde avec l’email, tout le monde utilise l’email. D’ailleurs il est préférable d’avoir du bitcoin que des titres Alphabet si l’on observe la valorisation d’Alphabet. L’investisseur paie un multiple de bénéfices considérable pour un mastodonte sans grande visibilité sur les 20 prochaines années. Pour ma propre société, je peine moi-même à avoir une grande visibilité à 3 ans, alors comment offrir une visibilité à 20 ans tandis que l’IA peut tout changer? Je peine à être convaincu avec Alphabet, d’autant que j’utilise davantage ChatGPT que Google.

Dans votre propre modèle, quels sont les principaux moteurs de développement?

J’ai démarré dans la finance traditionnelle, mais avec Melanion Capital nous sommes encore entre les deux mondes. Nous avons lancé un ETF sur l’exposition des sociétés cotées au bitcoin. Pour des raisons réglementaires, en Europe et contrairement aux Etats-Unis, il n’est pas possible d’avoir un ETF bitcoin. L’Europe essaie d’avoir des ETF peu volatils. Nous avons proposé une alternative, un ETF sur un panier d’actions de sociétés qui sont dans l’écosystème bitcoin et qui sont très sensibles au prix du bitcoin. Nous pondérons ces titres à leur Beta. Les premières positions sont Cipher Mining, Coinbase et Galaxy Digital. 

Nous avons été assez visionnaire, parce que de plus en plus de «bitcoin treasury companies» rentrent dans notre ETF. Demain, notre ETF sera constitué uniquement de ces compagnies.

Mais est-ce que le fait d’avoir des bitcoins dans la trésorerie est un bon critère de la valeur d’une entreprise? 

Il s’agit d’un nouvel actif, certes risqué mais très performant, qui vient s’ajouter à l’actif traditionnel. Le bitcoin est si performant que depuis sa création, sur toutes les périodes de cinq ans, il n’a jamais perdu d’argent. Nous pensons que ces cinq prochaines années, la croissance moyenne des gains sera comprise entre 20 et 30%.

«L’or monte, mais en tant que proposition de valeur le bitcoin est supérieur à l’or parce que ce dernier est plus rare»

Quelle est la taille des actifs sous gestion de cet ETF au format UCITS?

Il atteint 9,39 millions d’euros.

Est-ce rentable?

Nous avons pris le parti pris d’avoir des frais de gestion nuls sur ce produit. Nous sommes dans une période de marketing et de conviction des investisseurs. Une fois que les actifs seront conséquents, nous introduirons des management fees. Nous sommes un peu déçus par le niveau atteint et l’appétit européen, sachant que l’ETF est cotée en France, en Italie, aux Pays-Bas et en Allemagne et que nous avons l’ambition de le coter en Suisse. La différence culturelle entre l’Europe et les Etats-Unis est impressionnante puisque des ETF sur le bitcoin dépassent les 10 milliards aux Etats-Unis. En Europe, on continue de considérer le bitcoin comme un produit «radioactif». Les Etats-Unis ont compris que ce n’est pas un outil de financement du terrorisme mais une technologie très puissante pour tracer les flux et lutter contre le blanchiment d’argent. Rien n’est plus traçable que la blockchain et ce n’est pas un produit qui consomme beaucoup d’électricité.

J’ai l’impression que l’Europe compte davantage sur l’immobilier que sur d’autres opportunités. On retrouve ce fossé également sur l’IA. Nous espérons qu’un réveil se produira bientôt. Notre horizon est de 5 à 10 ans.

Quelle est la prochaine étape de votre développement?

Nous visons une cotation au Royaume Uni et en Suisse, puis le développement d’autres produits liés au bitcoin, y compris d’un produit censé battre la performance du bitcoin, ainsi que la proposition de solutions d’investissements autour de cette nouvelle technologie.

Pourquoi êtes-vous aussi positif sur le bitcoin que critique sur les autres cryptos?

Après la création du bitcoin, nous avons assisté au lancement de centaines de milliers de cryptos. Tout le monde pouvait lancer un code. L’écrasante majorité a toutefois sombré dans l’oubli. Mais depuis 15 ans, aucune crypto n’a pu s’approcher du bitcoin en termes d’adoption, de part de marché, de communauté ou de déploiement. Des paris sont parfois faits sur Solana ou Ethereum, mais cela reste des paris. Elles n’ont pas pu émerger et dépasser le bitcoin.