Les incertitudes liées aux conséquences de la crise au Moyen-Orient sont extrêmement élevées. La réponse là cet environnement consiste à privilégier la résilience des portefeuilles, selon certains stratégistes. Mais faut-il modifier la sélection de titres à un tel choc? Comment construire un portefeuille face à une telle incertitude?

Erhard Radatz, Global Head Portfolio Management Invesco Quantitative Strategies, un physicien de formation, également triathlète et musicien, fait partie d’une équipe qui gère 50 milliards de dollars dans la gestion quantitative dont 3 milliards de dollars à travers des ETF quants. Erhard Radatz répond aux questions d’Allnews.

Vous proposez aux investisseurs privés suisses d’investir comme le fonds souverain norvégien. De quelle manière?

Le fonds souverain norvégien a modifié son approche après la crise financière de 2009. Non seulement les marchés avaient chuté, mais la gestion active avait sous-performé. L’objectif d’une gestion active consiste pourtant à réduire les risques. Andrew Ang, professeur à l’Université de Chicago s’est penché sur les raisons de cet échec dans une étude très détaillée, en s’appuyant sur les données du fonds norvégien. Il a constaté que les gérants actifs utilisaient les facteurs de risque dans leur stratégie mais qu’ils étaient mal diversifiés.

Deux facteurs ont particulièrement pesé sur la sous-performance, le facteur «taille» dans les actions» et l’illiquidité dans les obligations. Le fonds souverain a alors décidé de ne pas être exposé aux facteurs de risque sur la base des choix des gérants actifs mais de choisir lui-même les facteurs de risque dans lesquels il voulait être investi.

Le fonds norvégien comprend 70% d’actions, presque 30% d’obligations et un peu d’immobilier. Visez-vous une telle allocation?

Non, nous nous concentrons sur l’approche utilisée par ce fonds souverain pour la classe d’actifs Actions. Ce fonds, qui est le plus grand fonds institutionnel au monde, vise une large diversification. Il ne fait pas des paris sur des titres individuels. Il entend aussi utiliser les facteurs de risque.

Nous adoptons une stratégie d’investissement systématique et largement diversifiée telle que pratiquée par le fonds souverain norvégien et nous le mettons à disposition de l’investisseur privé à l’aide d’un ETF actif. 

Les institutionnels connaissent et utilisent cette approche depuis des décennies. Pour notre part, 80% de nos clients sont d’ailleurs institutionnels et ils emploient cette approche. Moi-même, je suis investi dans cet ETF actif.  

«Les trois facteurs de risque réagissent très favorablement à des chocs exogènes.»

Quels sont les facteurs de risque que vous utilisez pour investir en actions?

Certains facteurs de risque ont démontré leurs atouts. Le facteur de qualité privilégie les entreprises au bénéfice d’un bilan solide et d’une rentabilité élevée. Il permet de sélectionner les titres et d’ainsi comparer les bancaires entre elles, les télécoms entre elles, etc. 

Deux autres facteurs nous semblent intéressants, le premier est celui de la valorisation (acheter un titre bon marché et vendre un titre cher), le deuxième est celui du momentum (suivre la tendance du marché), lequel s’appuie sur la psychologie des investisseurs, en l’occurrence le biais d’ancrage qui veut que l’investisseur se base sur la première information reçue. 

Ces trois facteurs de risque disposent de propriétés très intéressantes. Je peux les intégrer dans un portefeuille de façon orthogonale, c’est-à-dire qu’ils sont décorrélés.

Comment réagissent ces trois facteurs à un choc exogène?

Les trois facteurs de risque réagissent très favorablement à des chocs exogènes. L’année 2022, mauvaise pour les bourses, a été l’une des meilleures performances historiques.

Le facteur de valorisation privilégie les actions de sociétés qui présentent aujourd’hui des résultats élevés plutôt que des titres promettant des bénéfices à l’avenir. Face à un choc inflationniste, le marché réagit en augmentant le taux d’escompte utilisé pour évaluer les résultats futurs. Cet ajustement conduit à une baisse du prix de ces titres. En revanche, la hausse des taux profite aux actions qui publient maintenant des résultats et des dividendes élevés. En 2022 et lors de la crise de mars 2026, le facteur Value a clairement démontré sa valeur.

Quelle a été votre performance durant la crise iranienne?

La performance a dépassé celle de l’indice d’un point de pour-cent, mais la performance absolue a été naturellement négative en mars, mais positive depuis le début de l’année.

Est-ce que votre portefeuille a été modifié durant cette guerre?

Nous n’avons presque pas modifié notre portefeuille. Nous l’adaptons sur base mensuelle. Notre approche est sans doute ennuyeuse, mais elle suppose que nous ne changions pas notre portefeuille en cas de choc. Notre portefeuille se veut robuste parce qu’il est prêt à traverser n’importe quelle condition de marché, y compris une forte inflation ou une stagflation.

Notre processus permet d’obtenir une plus-value exponentielle. Les rendements sont réinvestis et produisent des gains additionnels qui sont réinvestis. Einstein a lui-même déclaré que la plus grande force dans l’univers était celle de la croissance exponentielle.

«Dans la perspective d’un investissement ajusté du risque, nous ne cherchons pas à nous éloigner trop fortement de l’indice. »

Si cette approche fonctionne bien, pourquoi n’autorisez-vous qu’un modeste écart de performance par rapport à l’indice Actions Monde?

La loi de l’investissement fondamental suppose d’investir de préférence dans un grand nombre de petites positions plutôt que dans un petit nombre de grandes positions. Comme le montre la physique et le phénomène de diffusion d’un signal, sur les marchés financiers, un signal est associé à un grand nombre de bruits inutiles. Un peu comme pour les récepteurs radio FM qui ne permettaient guère d’écouter une symphonie correctement. En économie aussi, un signal peut parfois contenir très peu d’informations utiles. Pour éviter ce problème de faible qualité du marché, l’investisseur devrait massivement diversifier son portefeuille de titres.  C’est pourquoi, dans la perspective d’un investissement ajusté du risque, nous ne cherchons pas à nous éloigner trop fortement de l’indice.

Pourquoi l’investissement dans les facteurs de risque, qui avait un peu disparu ces dernières années, est-il redevenu populaire?

Différentes raisons expliquent cet intérêt. La première tient à une forme de révolution des Data à laquelle nous assistons. Nous utilisons par exemple les données des cartes de crédits pour répondre au facteur de momentum en cherchant à distinguer les dernières tendances en matière de consommation sur les différents marchés. Je peux utiliser ces données pour anticiper le chiffre d’affaires des entreprises concernées, donc leurs bénéfices et le cours de leurs actions. Nous parlons ici de données alternatives. 

Nous utilisons aussi les progrès réalisés dans le traitement du langage naturel et générons des informations à partir des discours des dirigeants d’entreprises. Les «quants» peuvent tirer profit de ces différentes données. Mas cela ne signifie pas que chaque donnée disponible soit utile à l’investisseur.

Comment pondérez-vous les trois facteurs à l’aube d’une période de légère stagflation?

Nous n’avons pas une approche tactique des facteurs de risque. Notre allocation dans les trois facteurs est stratégique et elle est maintenue à travers les cycles selon l’adage «Time in the market beats timing of the market». L’investissement à long terme génère davantage de rendement qu’une stratégie à court terme.

Nous sommes diversifiés dans trois facteurs de risque avec une contribution identique de chaque facteur, mais ne voulons pas privilégier un facteur sur la base des circonstances du moment. Le but consiste à obtenir le meilleur rendement ajusté du risque dans une optique à long terme. Le fonds souverain norvégien l’a réalisé durant la crise de 2009 avec un trop grand accent au facteur «petite taille» et trop peu au facteur Qualité.

«Nous utilisons aussi les progrès réalisés dans le traitement du langage naturel.»

Pourquoi seulement trois facteurs de risque?

Il existe effectivement d’autres facteurs de risque possibles. Je pense par exemple à celui de la taille, lequel suppose que les petites capitalisations surperforment les grandes capitalisations. Les milieux académiques ne sont d’ailleurs plus certains que cette hypothèse se vérifie encore aujourd’hui, notamment sur une base ajustée du risque. Les petites capitalisations sont en effet les plus risquées (Beta élevé). L’intégration d’un facteur supplémentaire ne doit pas conduire à une augmentation de la prise de risque. Le risque de marché est suffisamment élevé.

On pourrait aussi chercher une faible volatilité. Ce facteur plaît, mais uniquement sur une base ajustée du risque. Les marchés boursiers ont l’avantage de montrer un rendement positif à long terme. L’inclusion du facteur de faible volatilité tendrait à limiter les gains à long terme. Certains investisseurs l’utilisent sur une base ajustée du risque, mais l’exercice est complexe.

On peut aussi employer le facteur de Croissance, afin d’identifier les actions de société à forte croissance. Le problème vient du fait qu’il s’agisse d’actions relativement chères, donc qui tendent à sous-performer par la suite. Il est toutefois possible de viser cet objectif, au moins partiellement, à travers le facteur de momentum. 

On trouve aussi, dans certains travaux, le facteur zoo, mais il semble qu’il regroupe des réflexions déjà contenues dans d’autres facteurs, notamment celui de la valorisation. 

Finalement nous préférons nos trois facteurs, auxquels nous ajoutons différents signaux de marchés.

Comment l’investisseur devrait intégrer un ETF Quant dans un portefeuille sachant que vous ne faites pas de sélection selon les pays?

Du fait que ce fonds présente les caractéristiques d’un indice, nous le proposons comme investissement «core» au sein d’un portefeuille. L’investisseur doit d’abord définir son allocation d’actifs en fonction de son profil de risque et de son aversion au risque, pour allouer une partie en actions, une autre en obligations, en immobilier, en matières premières.