En qualité de gérant de portefeuilles, Il est souvent conseillé aux investisseurs américains de prendre garde contre les investissements en dehors des Etats-Unis. Il convient d'abord de noter à quel point le récit a radicalement changé par rapport à il y a seulement dix ans, lorsque les investisseurs américains ont appris que leur décennie de rendements perdus était le résultat d'un parti pris national et d'un manque d'exposition au moteur de croissance du monde à long terme, c'est-à-dire les marchés émergents. Le cœur du récit actuel est que les marchés développés internationaux offrent intrinsèquement des rendements inférieurs à ceux des Etats-Unis, et bien que les marchés émergents puissent offrir des rendements plus élevés, ils ne sont pas suffisamment élevés pour justifier le risque supplémentaire. Il s'agit certes d'une conclusion quelque peu rationnelle lorsqu'on examine les performances des deux dernières décennies, mais elle semble négliger quelques détails essentiels.

D’abord, les principaux régimes de leadership régional - des périodes persistantes de surperformance régionale significative - ont généralement duré une décennie ou plus. Ainsi, bien que 20 ans semblent longs, cela ne représente en réalité que deux cycles de leadership. Ensuite, une analyse de l'historique à plus long terme montre que les rotations opportunistes entre les grandes régions peuvent considérablement améliorer les rendements potentiels. Et, enfin, cela ne parvient pas à résoudre les moteurs fondamentaux des périodes séculaires de sous-performance et de surperformance, et ce que ces moteurs suggèrent aujourd'hui.

Il existe des dizaines de marchés boursiers en dehors des Etats-Unis, offrant généralement de nombreuses opportunités diverses ainsi que des risques. De ce point de vue, il est toujours important d'être sélectif. Mais les valorisations étant l'un des prédicteurs les plus importants des rendements à long terme, il est difficile d'affirmer qu'il n'y a pas d'énormes opportunités en dehors des États-Unis en ce moment. Alors que les valorisations américaines ont baissé, la prime par rapport au reste du monde est toujours parmi les plus élevées de l'histoire, et il est devenu de plus en plus difficile de trouver un marché en dehors des Etats-Unis qui se négocie au-dessus de 11 fois les prévisions de bénéfices. Les investisseurs ont tendance à investir en fonction de ce qu'ils voient dans le rétroviseur, en se concentrant sur les gagnants passés malgré l'extrême rareté historique du leadership dans un cycle persistant à travers plusieurs cycles de marché. Le marché baissier de cette année signalant un changement de leadership, nous pensons que les investisseurs doivent se méfier de se précipiter vers les anciens gagnants.

Nous avons examiné les rendements totaux cumulés et annualisés de l'indice MSCI World (qui n'inclut pas les marchés émergents), les Etats-Unis, les marchés internationaux développés (DM) et les marchés émergents (EM) depuis 1969 du point de vue d'un investisseur américain. Nous avons identifié quatre grands régimes de leadership régional. Les données montrent que:

• les meilleures opportunités ne sont pas toujours aux Etats-Unis, et
• le leadership dans un régime a tendance à sous-performer de manière significative dans les périodes suivantes.

Si un investisseur avait détenu toutes les actions des marchés développés internationaux de 1969 à 1989, toutes les actions américaines de 1989 à 1999, toutes les actions des marchés émergents de 1999 à 2010 et toutes les actions américaines depuis 2010, cet investisseur aurait pu réaliser des rendements cumulés de près de 200’000%, ou des rendements annualisés de près de 16 %. Le simple fait d'investir uniquement aux États-Unis sur la même période aurait donné des rendements cumulés inférieurs d'un ordre de grandeur malgré des rendements toujours impressionnants de plus de 12’000%, ce qui équivaut à des rendements annualisés de près de 10%. Bien que cet exemple soit intentionnellement extrême, il illustre l'immense coût d'opportunité d'ignorer le reste du monde. Mais plus important que le «combien» est le «pourquoi».

Nous soulignons l'importance de se concentrer sur les bénéfices, la liquidité et le sentiment des entreprises lors de la prise de décisions d'investissement. Ainsi, il ne devrait pas être surprenant de voir que dans chaque régime de direction, la région avec la croissance des bénéfices la plus rapide a enregistré les rendements les plus importants, qui dans la plupart des cas ont également commencé comme la région la plus désavantagée - comme l'indique le fait d'avoir les valorisations les moins chères. Les investisseurs qui tentent de se positionner pour le prochain régime de leadership potentiel devraient considérer que la prime de valorisation des actions américaines par rapport au reste du monde a récemment atteint le plus haut de l'histoire des données depuis 1973. Cela suggère que la barre de croissance des bénéfices requise pour que les actions américaines surperforment est exceptionnellement élevée. Donc, à moins que l'on ait un degré élevé de confiance dans le fait que la croissance des bénéfices aux États-Unis va faire exploser celle du reste du monde, il est peut-être temps de commencer à penser plus globalement.

Il y a un bras de fer qui se passe dans l'économie en ce moment. D'une part, les ménages américains ont des bilans solides et profitent de l'un des marchés du travail les plus tendus de l'histoire. Il existe également une demande sous-jacente refoulée de voyages et de services alors que l'économie continue de rouvrir. Mais en marge, les bilans s'affaiblissent à mesure que la valeur de leurs investissements diminue, que les consommateurs puisent dans leur épargne et s'endettent davantage sur leurs cartes de crédit. Pendant ce temps, la croissance de l'emploi a commencé à ralentir et les budgets des ménages subissent la pression de l'inflation la plus élevée en 40 ans.

A court terme, l'épargne élevée des ménages, la croissance raisonnable de la masse salariale et la demande refoulée devraient empêcher les dépenses de consommation de chuter trop précipitamment. Mais à plus long terme, le frein du ralentissement de l'économie mondiale, la pression inflationniste persistante et la politique de resserrement pourraient entraîner un ralentissement plus prolongé que prévu.