Les taux d'intérêt sont maintenant restrictifs, et le gros du resserrement a été fait même si nous ne sommes pas encore au taux final.
La Fed annoncera sa décision de politique monétaire ce mercredi. Voici mes quatre prévisions:
- Un ralentissement du rythme des hausses à 25 pb (contre 50 pb en décembre).
- Une répétition du message du dot plot de décembre: le taux des fonds fédéraux (" FFR ") culmine légèrement au-dessus de 5% et aucune baisse n'est prévue cette année.
- Powell mentionnera le récent ralentissement de l'inflation de manière plus explicite qu'en décembre, mais il soulignera également la nécessité de maintenir le ralentissement de l'inflation sur une plus longue période.
- Poursuivre avec une forme de réaction plus large: resserrement du marché du travail, inflation et croissance (2022 ne concernait que l'inflation élevée). Cela posera les bases d'un pivot dovish plus tard dans l'année si les chiffres se confirment.
Les points un, deux et trois sont cohérents avec un ton très hawkish lors de la dernière conférence de presse du FOMC. Toutefois, sans données pour étayer sa rhétorique, le marché devrait remettre en question le ton de Powell. La première étape pour croire au message hawkish de Powell serait de commencer à fixer le prix du taux terminal dans le Statement of Economic Projections («SEP») de décembre, ce qui n'a pas encore eu lieu.
Un taux final à 5% avec un risque de léger dépassement, et 75 pb de réductions au T4 lorsque l'économie glisse vers une récession.
Les taux d'intérêt sont maintenant restrictifs, et le gros du resserrement a été fait même si nous ne sommes pas encore au taux final. La demande de travail ralentit (mais le marché du travail reste tendu), l'inflation semble avoir atteint un pic et les sondages suggèrent une décélération significative de la croissance à mesure que 2023 avance.
Le FOMC agit en tant que gestionnaire de risque; il ne peut pas crier victoire sur l'inflation étant donné que son appel à l'«inflation transitoire» a échoué en 2021. En outre, le niveau d'inflation est important pour leur communication à court terme. Mais la vitesse de décélération de l'inflation sera déterminante pour leur pivot éventuel. Le taux annuel corrigé des variations saisonnières («SAAR») sur trois mois de l'indice des prix à la consommation («CPI») de base et des dépenses de consommation personnelle («PCE») ralentit régulièrement, bien que l'indice des services PCE hors logement semble se maintenir autour de 4%. Je continue de penser qu'il sera bientôt possible pour la Fed de suspendre ses hausses de taux afin de laisser les décalages de la politique monétaire mieux se répercuter sur l'économie réelle.
La Réserve fédérale devrait augmenter les taux d'intérêt à au moins 5%. Le chemin le plus probable est de 25bp en février, 25bp en mars avec des risques d'une autre hausse de 25bp en mai, si les données le permettent. Une ré-accélération de l'inflation et des preuves convaincantes qui excluent une récession seront nécessaires pour fixer le taux final à 6% ou plus.
Une récession américaine n'est pas imminente, mais l'économie devrait glisser vers une récession d'ici le second semestre («H2») de 2023. Le taux de chômage («UR») rompt la règle de Sahm au quatrième trimestre 2023. La règle de Sahm = Chaque fois que le taux de chômage américain a augmenté d'au moins 0,5 point de pourcentage, l'économie est entrée en récession. La récession est causée par un resserrement significatif de la politique monétaire et par un ralentissement des dépenses de consommation en raison de la décélération des revenus globaux. Une compression des marges bénéficiaires amènera probablement les entreprises à commencer à réduire leurs coûts, notamment en diminuant leurs effectifs, ce qui entraînera un ralentissement du marché du travail.
L'indice des prix à la consommation de base tombe à 2,8% en glissement annuel d'ici décembre 2023 (2,2% en moyenne sur trois mois). À court terme, l'inflation est tirée par les biens de base en raison du ralentissement de la demande, de l'amélioration des chaînes d'approvisionnement et de l'effet retardé de l'appréciation du dollar en 2022 (cet effet est faible). L'inflation des loyers diminue d'ici l'été, conformément au décalage des mesures des loyers du secteur privé. La composante rigide des services essentiels hors loyers ralentit de manière plus significative vers la fin de 2023, conformément au calendrier de la récession.
À l'avenir, à quoi pourrait ressembler le cycle de réduction: deux scénarios possibles
1. Une désinflation sans faille
Cela entraîne des réductions de précaution de la part de la Fed à la fin de 2023 ou au début de 2024 lorsqu'il devient évident que la tendance de l'inflation de base des biens est durable (un mélange de ralentissement de la demande de biens et d'atténuation des chocs d'offre mondiaux y contribue). Par ailleurs, les mesures IPC/PCE du logement commencent à présenter la même faiblesse que celle que nous avons déjà observée dans les mesures du logement du secteur privé.
Dans ce scénario, la Fed peut commencer à assouplir ses mesures par petits incréments de 25 points de base pendant quelques réunions pour relancer le cycle et prolonger la reprise. L'élément déclencheur serait les mesures de l'inflation telles que le taux de variation sur 3 mois ou 6 mois annualisé (SAAR 6 mois; plutôt que les taux en glissement annuel («y/y»)), car la direction de l'évolution importe plus que ce qui a été intégré dans le taux en glissement annuel. Si les prix de base se situent dans une fourchette de 2,0% à 2,5%, cela serait acceptable pour la Fed à mon avis. La question suivante est de savoir quand ils s'arrêteront. À mon avis, la destination sera de se rapprocher de 3 à 4% pour le FFR, ce qui se situe dans la fourchette du niveau neutre à court terme. Mais la Fed va, bien sûr, tâtonner pour y parvenir.
2. Une désinflation induite par la récession
L'économie américaine entre en récession et la chute de la demande est: (1) généralisée et (2) suffisamment profonde pour que l'inflation chute partout (les trois couches dont parle Powell). Dans ce scénario, la tendance à la baisse de l'inflation s'accompagne d'une hausse du taux de chômage et d'une baisse de la production, de sorte que le signal envoyé à la Fed est plus clair.
Le seuil d'inflation resterait fixé à 2,0% - 2,5% sur 3 mois SAAR (et 6 mois SAAR), mais comme il est déclenché en même temps qu'une récession, la réponse politique serait plus rapide. Dans le cas d'une «récession classique», on pourrait s'attendre à ce que la Fed réduise les taux d'environ 300 points de base (avec une fourchette de 150 à 450 points de base selon qu'il s'agit d'une récession superficielle ou profonde).