Mesures durcies contre le COVID-19: scénarios pour l'après-crise

Philippe G. Müller, UBS

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Pour le moment, l'impact des mesures d'endiguement sur les marchés financiers continue d'éclipser la réaction des pouvoirs publics.


©Keystone

Il aura suffi de quelques jours pour que les banques centrales ressortent tout leur arsenal de mesures employé à l'occasion de la crise financière mondiale de 2008. Dernière mesure en date: l'assouplissement quantitatif illimité annoncé par la Réserve fédérale américaine (Fed). Le vice-président de la Commission européenne, Valdis Dombrovskis, a également indiqué que les fonds de sauvetage du Mécanisme européen de stabilité (MES), avec quelque 410 milliards d'euros de capacités de prêt non utilisées, pourraient être débloqués pour des achats d'obligations souveraines par la Banque centrale européenne (BCE).

Aux Etats-Unis, le projet de loi sur un plan de relance de près de 2’000 milliards de dollars (10% du PIB) a été adopté. Pendant ce temps, au Royaume-Uni, le gouvernement s'est engagé à verser aux salariés du secteur privé une aide correspondant à 80% de leur salaire mensuel, jusqu'à concurrence de 2’500 livres sterling, pendant trois mois. Par ailleurs, le règlement de la TVA relative au deuxième trimestre a été reporté, une mesure qui représente à elle seule plus d'1% du PIB. 

Les mesures des gouvernements, bien qu’encourageantes, ont été quelque peu
éclipsées aux yeux des marchés par l'impact de la paralysie de l'économie.

En Suisse, le gouvernement a porté son effort de relance budgétaire de 10 à 42 milliards de francs (soit 6% du PIB), réparti à parts égales entre une aide au profit des travailleurs à temps partiel et une garantie de financement aux petites entreprises. Auparavant, l'Allemagne et la France avaient annoncé des mesures budgétaires représentant au total environ 15% de leur PIB.

Des mesures éclipsées

Aussi encourageantes ces mesures soient-elles, elles ont été quelque peu éclipsées aux yeux des marchés par l'impact de la paralysie de l'économie. La semaine dernière, près d'un tiers des habitants aux Etats-Unis ont été confinés chez eux. James Bullard, membre de la Fed, a prévenu que le taux de chômage pourrait atteindre 30% au deuxième trimestre. L'Inde, l'Australie et la Nouvelle-Zélande ont durci leurs mesures de restrictions. Au Canada, 500’000 personnes (soit 2,5% de la population active) ont formulé une demande d'allocation chômage.

Selon la Recherche d’UBS, l'évolution des marchés dépendra dorénavant des réponses à deux questions essentielles: 1) dans quel délai la normalisation de l'activité économique peut-elle intervenir? et 2) dans quelle mesure la réaction des pouvoirs publics permettra-t-elle de limiter les faillites d'entreprises et les destructions d'emplois? Trois scénarios sont envisageables.

Le scénario optimiste

Le respect scrupuleux des consignes de distanciation sociale conjugué au caractère possiblement saisonnier du virus ou à des solutions pharmaceutiques aboutit, début avril, à une amorce de décrue du nombre de nouveaux cas de coronavirus en Europe et aux Etats-Unis, permettant ainsi une levée progressive des mesures d'endiguement à partir de début mai.

Dans un scénario neutre, une réponse monétaire et budgétaire coordonnée
arriverait trop tard pour sauver tous les secteurs d’activité touchés.

L'effort de relance des gouvernements suffit à éviter des dommages durables pour l'économie et favorise une reprise en forme de V au second semestre. D'ici la fin de l'année, l'indice S&P 500 remonte à 2’900 points, l'écart de rendement des obligations d'entreprises américaines à haut rendement (HY) retombe à 350 points de base (pb) et celui des obligations souveraines émergentes libellées en USD (indice EMBIG) à 280 pb.

Le scénario neutre

Le nombre de nouveaux cas amorce une décrue à la mi-avril, permettant ainsi la levée des restrictions les plus drastiques à compter de la mi-mai. Néanmoins, le virus s'avère difficile à éradiquer, ce qui oblige certains pays à rétablir ponctuellement les restrictions jusqu'en fin d'année. 

Une réponse monétaire et budgétaire coordonnée finit par apporter un filet de sécurité aux entreprises et aux secteurs d'activité touchés, mais elle est trop tardive pour les sauver tous. Une reprise économique en forme de U intervient autour du quatrième trimestre. En fin d'année, l'indice S&P 500 tourne autour de 2’650 points, l'écart de rendement des obligations HY en USD s'élève à 550 pb et celui de l'indice EMBIG à 450 pb.

Le scénario pessimiste

Les mesures d'endiguement s'avèrent insuffisantes pour enrayer la propagation du virus et le nombre de nouveaux cas continue d'augmenter en Europe et aux Etats-Unis jusqu'en mai ou en juin. Le virus se propage à nouveau en Chine, ce qui nécessite le rétablissement de mesures de confinement. La plupart des restrictions en Europe et aux Etats-Unis restent en vigueur jusqu'en juin ou en juillet, puis sont rétablies ponctuellement jusqu'en fin d'année. 

Les mesures gouvernementales ne parviennent pas à compenser suffisamment le choc de demande durable, ce qui aboutit à une multiplication des faillites d'entreprises et des destructions d'emplois. Le manque à gagner est considérable pour les entreprises, dont les pertes sont assumées par leurs actionnaires, leurs créanciers et les banques. 

Il est recommandé de diversifier ses portefeuilles au profit des actifs
dont la valorisation reflète le mieux un scénario pessimiste.

La croissance économique suit une trajectoire en L tout au long de l'année 2020. L'indice S&P 500 tourne autour de 2’100 points en fin d'année, même si le point bas pourrait se situer plutôt entre 1’650 et 1’950 points, à en juger par les marchés baissiers précédents. L'écart de rendement des obligations HY en USD oscille entre 1’000 et 1’500 pb et celui de l'indice EMBIG entre 700 et 800 pb.

Privilégier un portefeuille diversifié

Même s'il est impossible de savoir avec certitude quel scénario se matérialisera dans les mois à venir, la Recherche d’UBS estime toujours qu'une approche disciplinée, diversifiée et clairvoyante reste le meilleur moyen d'obtenir une appréciation du capital sur le long terme.

Il est recommandé de diversifier ses portefeuilles au profit des actifs dont la valorisation reflète le mieux un scénario pessimiste. Mettre un terme à la surpondération des actions émergentes pour surpondérer désormais les obligations souveraines émergentes en devise forte semble être une stratégie judicieuse. 

La Recherche d’UBS surpondère toujours les obligations américaines à haut rendement, dont l'écart de rendement est proche de son objectif dans un scénario pessimiste. Dans la mesure où une augmentation des anticipations d'inflation, qui sont aujourd'hui très faibles, est attendue, il est également recommandé de surpondérer les «Treasury Inflation-Protected Securities» (TIPS) par rapport aux bons du Trésor américains nominaux. 

Dans sa stratégie de change, compte tenu des très faibles taux d'intérêt dans les pays développés, la Recherche d’UBS surpondère un panier de devises émergentes triées sur le volet. Par ailleurs, la livre sterling semble nettement sous-évaluée par rapport au dollar américain.

Les actions résistantes à la pandémie

S'agissant des actions, de belles opportunités, parmi les entreprises dont les bénéfices résisteraient relativement bien aux scénarios concernant l'évolution de la pandémie, sont à considérer. On pense notamment à celles exposées au déploiement de la 5G en Asie, aux valeurs internationales de qualité, aux thématiques séculaires susceptibles de profiter de la situation actuelle (fintech, e-commerce, jeux en ligne, enseignement en ligne, etc.), ainsi qu’à certains secteurs cycliques confrontés à des risques, mais qui semblent survendus (valeurs immobilières chinoises cotées à Hong Kong, entreprises japonaises spécialisées dans l'automatisation et les machines-outils). 

Dans cette période de volatilité marquée, effectuer des achats échelonnés pour saisir ces opportunités peut permettre d'atténuer le risque de mauvais timing. Les options put peuvent également être une stratégie efficace pour les investisseurs qui peuvent y avoir recours. 

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